【財經評論】美國的「衰退」　如何成為資本市場的「狂歡」？

美國聯儲局（Fed）資料顯示，本周三美國10年期國債收益率連續兩日低於美國2年期國債收益率，形成「倒掛」。通常情況下，相比短期債券，長期債券面臨的不確定性更大且流動性更差，因此擁有更高的到期收益率。然而，當經濟下行時，市場對未來低利率水準的預期將會拉低長期債券的收益率。因此，國債長短期收益率倒掛常常被認為是經濟衰退的先兆。

在美國最近的兩次經濟衰退（2000年互聯網泡沫和2007年次貸危機導致的經濟衰退）前期，10年期美國國債收益率和2年期美國國債收益率都出現長期倒掛的現象。但是這並不表示短期內美國必將發生經濟衰退，只能說明資本市場有此預期。

負利率時代    全球投資者湧入美債「掘金」

美國經濟的衰退預期並不會嚇退全球投資者，只要判斷對方向並使用合適的投資工具，投資者並不在意吃下「帶血的饅頭」。況且，在全球大部分發達國家進入負利率時代的情況下，美元資產的收益率無疑是最出眾的。

由於全球經濟預期下行，日本、德國等發達國家的長期國債相繼跌入負收益區間。《彭博》資料顯示，近一年以來全球負收益率債券規模激增，截至2019年上半年，全球負收益率債券價值已超過15萬億美元。儘管2019年8月美國也開始通過減息維持經濟增速，但是美國國債的收益率仍在發達國家中處於較高水準，頗有「風景這邊獨好」的意味。

此外，由於美國整體利率水準較高，美國公司債券的回報率在世界範圍內也十分突出。美國銀行美林證券的資料顯示，全球95%左右擁有正收益率的投資級公司債券都來自美國。

因此，自2018年二季度以來，大量資金從世界各地湧入美國債券市場。美債供不應求的局面不但推高了美元指數，也進一步拉低了長期美債收益率。而美債收益率的下降也進一步激發了投資者對長期美債的投機需求。

債券收益率下行     激發投機浪潮

全球投資者不僅看中美債的正收益率，還享受著美債（尤其是長期美債）的快速升值。對於債券而言，債券的交易價格和預期收益率呈反相關，即預期收益率越低，交易價格越高。因此，雖然美債的收益率不斷下行，但是美債的實際回報不斷攀升。

此外，由於長期債券到期期限較長，其交易價格對收益率的波動更加敏感，當債券收益率下降時，長期債券因交易價格上漲帶來的收益也更加巨大。例如，跟蹤美國洲際交易所（Intercontinental Exchange）編制的美國20年期以上國債指數的交易所交易基金（ETF），2019年以來的漲幅已經超過20%，遠優於美國股市的表現。

對於美債投機者而言，債券持有到期的收益並不能滿足他們對回報率的要求，他們「賭」的是美債收益率仍會下行，提供較高的短期回報。芝加哥商品交易所的「聯儲觀察工具」（CME FedWatch Tool）顯示，本周四市場認為美國聯儲局在9月18日議息會議中做出減息決定的概率為94.6%。因此，在債券投機者眼中，美債的「盛宴」仍在持續中。

同時，隨著美債收益率持續下行，美國股市的股息率已經開始向長期國債收益率看齊。本周二，財富管理公司貝斯波克投資集團（Bespoke Investment Group）資料顯示，30年期美國國債收益率盤中跌至1.961%，為10年來首次低於標普500指數股息收益率。美國股市對長期投資者的吸引力也因此增強。

未來，這場由美國經濟衰退預期引發的資本市場盛宴可能會從美國債券市場延伸至美國股票市場。然而，實體經濟畢竟是資本市場的基石，一旦實體經濟陷入快速衰退，資本市場的狂歡也會隨之結束，最終只會留下「一地雞毛」。