【博評】聯儲局退市　香港經濟將捲起狂潮

好景不常在，一旦聯儲局決定收水，停留在香港的資金便會班師回朝，這會令港元同業拆息迅速上升，屆時，香港經濟和樓市將會捲起狂潮了。

美國終於在2015年12月加息，正式展開聯儲局的退市步伐，雖然美息至今只是被上調三次，每次四分一厘，但聯儲局主席耶倫在今年1月出席三藩市活動發表演講時，提出聯邦基金利率將會在2019年年底前調升至三厘，較現時水平高兩厘。

聯儲局將息率正常化只是退市的上半場，當美息上調至一定水平後，聯儲局便會開始退市的下半場，將其已經非常膨脹的資產負債表規模縮小(或正常化)。其實，耶倫早在上年2月已公開表示，希望將資產負債表規模減低，反映聯儲局早已有一個時間表去執行退市計劃。

聯儲局前主席伯南克於今年1月撰文 (題為”Shrinking the Fed's Balance Sheet” )，討論縮減聯儲局資產負債表規模的幾個考慮因素。伯南克提議的縮減資產負債表的程序與聯儲局的退市計劃是頗相似，大家均是兩部曲：先加息、後縮表。伯南克在文中清楚解釋美息應該上調至一個水平目標後，才會啟動縮減資產負債表規模，從他的分析來看，聯儲局的退市步伐是需要科學化計算和準確判斷。

伯南克提議聯儲局先將聯邦基金利率上調至一個較高水平，以確立一個保護機制，原因是當聯儲局開始收縮資產負債表規模時，過程會持續一段時間，並非一步到位。然而，在收縮資產負債表規模期間，一旦美國經濟出現問題，聯儲局便可以利用已被調高的聯邦基金利率作出相應減息行動，因此，聯儲局在加息時必須考慮何等息率水平才是最適合，當達到目標後便開始縮減資產負債表規模，這絶對是一個進可攻退可守的退市策略。

下圖是2003年初至今聯儲局的總資產(Total Assets)。在2003年1月，總資產數量約有7300億美元，而在第一輪量化寬鬆推出前則有9100億美元， 但經過幾輪量化寬鬆後，現時聯儲局的總資產己升至44845億美元，升幅接近4倍。如果在未來一至兩年期間，聯儲局要縮減資產負債表規模，究竟瘦身的程度又需要多少呢？

由於量化寬鬆涉及貨幣理論和銀行學，筆者不打算詳細解釋箇中技術性步驟，讀者只需要明白，量化寬鬆是聯儲局透過買入國債 (Treasury Securities) 和抵押相關證券 (Mortgage-backed Securities) 來擴大貨幣基礎 (Monetary Base) ，從而增加貨幣供應量，當貨幣基礎增加時，其兩個成份，公眾持有的流通貨幣(Currency in Circulation) 和銀行儲備 (Reserves)，便會上升。

以公眾持有的流通貨幣為例，其規模在2003年1月是6877億美元(下圖)，但在2008年8月，即美國推出第一次量化寬鬆的前一個月，這部份己上升至8295億美元，反映在正常狀況下，公眾持有的流通貨幣數量是隨著國家收入和市民需求上升而增加。此外，由第一次量化寬鬆至今已有八年多時間，美國的GDP已上升兩成六，加上超低息環境持續和外國對美元的需求增加等因素，令公眾持有的流通貨幣數量上升，從聯儲局的公開資料，這部份的貨幣基礎至上周三已達15398億美元。

在量化寬鬆的影響下，銀行存放於聯儲局的儲備大增，這部份的貨幣基礎至上周三是23584 億美元。伯南克估計，考慮到現時銀行體系營運狀況、聯儲局對銀行儲備的要求和聯儲局給予銀行的「多餘儲備息率」(Interest Rate on Excess Reserves)等因素，銀行體系所需的儲備水平應該是10000億美元，表示現時銀行體系儲備是過多。

伯南克認為現時公眾持有的流通貨幣數量約15000億美元，加上10000億美元的銀行體系儲備，整個聯儲局的資產負債表規模應該是25000億美元，這代表一旦聯儲局要縮減資產負債表規模時，20000億美元的國債和抵押相關證券將被陸續減持，至於怎樣縮減規模，這仍待聯儲局決定。

聯儲局收縮資產負債表規模只是時間問題，但究竟這行動會在何時發生呢？筆者估計，聯儲局需要將聯邦基金利率調升至兩厘以上才會行動，以現時聯邦基金利率只是一厘，即使聯儲局在今年餘下的時間加多三次息，聯邦基金利率也未達兩厘，所以聯儲局是有頗大機會不會在今年進行縮減資產負債表規模，筆者相信明年的機會則非常高。

最後，聯儲局縮減資產負債表規模肯定會為環球經濟帶來壓力，而在過去幾輪的量化寬鬆，不少資金流入香港銀行體系，至今累積數量接近1300億美元(超過10000億港元) ，這亦令銀行同業市埸出現水浸和貨幣基礎急升，最終驅使港元同業拆息(HIBOR)跌至超低水平。但好景不常在，一旦聯儲局決定收水，停留在香港的資金便會班師回朝，這會令港元同業拆息迅速上升，屆時，香港經濟和樓市將會捲起狂潮了。

（文章純屬作者意見，不代表香港01立場。）