【01周報社論】「謎網」突顯監管漏洞 同股不同權須設保障機制

12月4日見報社論改圖

撰文:
最後更新日期:

港交所(0388.HK)將在本月公布同股不同權公司上市的諮詢總結及發展路向,稍後會聯同證監會制訂監管建議,以諮詢市場,惟所謂的諮詢實在難以令人安心。雖然容許同股不同權企業來港上市是大勢所趨,但亦會帶來更複雜的監管難題,而以本港證券市場向既得利益傾斜、幾近「猴子管香蕉」的監管模式,同股不同權變成大鱷魚肉投資者工具的風險相當高,而最近港股颳起的細價股「謎網」風暴,正好顯示這種擔憂絕非杞人憂天。

本港所剩下的所謂支柱產業,不外乎是樓市和股市。對於樓市問題,在港府的置業主導思維、將市民安居需要推卸給私人市場的錯誤方向下,造成財富集中於有產階級特別是地產財團,淪為社會不公的根源;而對於股市,也明顯地向金融業界等既得利益者嚴重傾斜,忽略了對投資者的保障。而一個未能妥善保障投資者權益的股市,其實只是一個賭場,甚至只是一個「天仙局」而已。

在同股不同權的問題之上,香港的精英階層一向自詡要與紐約、倫敦等國際金融中心比肩,因此也要與這些市場看齊,容許同股不同權的創新企業如阿里巴巴的來港上市。而財政司司長陳茂波在上周出席金融領導委員會會議後,對此提出了明確的時間表,表明要將同股不同權的相關規則在明年上半年定下來,明年下半年就可容許這類公司上市,彷彿預示接下來的諮詢結果必然會大開綠燈,同股不同權即使存在爭議,也已經勢在必行。

允許同股不同權企業來港上市,原則上值得支持。現時不少國際科技企業,例如Facebook、Google的母公司Alphabet,以至為港人熟悉的阿里巴巴等等,其股權架構都是同股不同權,即公司創辦人、管理層等持有的股票,每股投票份額較一般持「街貨」的股東更高,甚至有股票是只能投資買賣卻沒有投票權,這種股權架構有利於創辦人、管理層更牢固地掌控公司的發展方向,避免資金方因為追求短期利益等因素而左右其決策。既然同股不同權是市場大趨勢,為不少創新企業所用,香港改革證券市場規章以接納同股不同權企業,本來無可厚非。

(視覺中國)

但最令人憂慮的是,無論是港府也好,以至交易所也好,似乎只是看見同股不同權的美好一面──或者說得更直白一點,只是看見同股不同權帶來的白花花鈔票,忽視了由此衍生而來的監管挑戰。因為一旦同股不同權的上市公司管理層,作出有違公眾股東利益的決定,在每票不對等的先天缺陷之下,公眾股東往往會成為刀俎上的魚肉。因此如美國等允許同股不同權企業上市的市場,都會設有諸於集體訴訟(class action)等機制,作為公眾股東在必要時捍衛自身權益的有力武器。

政府該考量前途還是錢途?

然而,相比陳茂波對宣布同股不同權推進時間表的決斷,他在如何制定保障投資者的配套機制,卻顯得支支吾吾,籠統地表示在投票權方面「可能」也有一些限制、也要這些公司披露更多額外資料等等。政府對落實同股不同權態度積極、對相應加強保障投資者卻態度曖昧,更令人質疑在同股不同權問題上,政府的首要考量,到底是香港證券市場健康發展的前途,還是一部分既得利益者的「錢途」?

只要看看近年本港證券市場監管績效,以至所謂改革監管制度的諮詢方式,足以反映出這種憂慮絕非無的放矢。近年本港證券市場最為人詬病的,是細價股市場的諸般亂象,新上市公司「啤殼」成風、掛牌後業績迅速走樣,而不少缺乏業績支持的新公司,在上市後更出現瘋狂炒作,股價暴升暴跌。這些烏煙瘴氣的現象,竟是在本來負有一線監管責任的港交所的眼皮底下不斷出現,反映本港證券市場在投資者保障上的長期缺失。

(黃永俊攝)

對於港交所「一人分飾兩角」的矛盾,曾經有過糾正的機會。去年港交所與證監會,曾就上市監管架構改革進行諮詢,這項改革的關鍵之處,是證監會由幕後走到台前,和港交所分享前線監管、特別是針對新股上市審批的權力,藉以改善新股質素。不過所謂的諮詢程序,其諮詢對象主是投資銀行和證券行,這些為保薦新股上市而賺取豐厚利潤的商業機構,會如何看待一個提高監管要求、令新股上市審批增添難度──也就是為自己「倒米」的改革建議,其答案已經相當明顯。結果這項改革,在「市場」的大力反對之下夭折。

是故,雖然政府表示會就同股不同權的監管問題諮詢市場,但當局既已對落實同股不同權已有明顯立場,亮出了底牌,在接下來的諮詢中,只怕又會成為上市監管架構改革的翻版,在諮詢過程中被既得利益者牽着鼻子走。若如此,這樣的同股不同權制度,到底是為了既得利益者而推?還是以香港證券市場的健康發展為念?

《上市規則》漏洞未有堵塞

雖然上市監管架構改革觸礁收場,但證監會方面顯然已意識到證券市場監管不彰的問題,近期開始採取「前置式」監管手段,更主動地整頓市場違規,除了根據《證券及期貨條例》所賦予的權力,主動煞停一些存在疑問的新股上市申請,更將多家疑涉重大失實的上市公司勒令停牌。例如最近證監會在兩個交易日內,下令第一信用(8215.HK)、康健國際(3886.HK)、華仁醫藥(0648.HK)等三家公司暫停交易,而這三家公司,均是資深股評人David Webb早前公布的「謎網50」(The Enigma Network: 50 stocks not to own)成員之一。

(梁鵬威攝)

事實上,港交所的角色一向被指存在明顯利益衝突。一方面,港交所是一家上市公司,需要向股東負責,例如在現貨市場方面,港交所在今年首三季收取了超過六億元的上市費,較去年同期增長7%,至於現貨市場交易費收入更接近12億元,按年增長三成,對港交所來說,新上市公司無論好與壞、市場交投是理性還是非理性,一律都是利之所在;但在另一邊廂,港交所亦是一個前線監管機構,負責執行《上市規則》以規範市場。同一個機構,既要以牟利為目的,同時又要防範只顧逐利而忽略了市場秩序,對於這種「監管機構港交所」約束「上市公司港交所」的角色矛盾,多年來不斷被批評為恍如兼任球員與球證。而且從細價股市場層出不窮的狀況來看,港交所管理層將自己視為監管機構還是上市公司的平衡拿捏,更是不言而喻。

根據David Webb所指,這批股份正正是利用《上市規則》多年來都未有堵塞的漏洞,以「獨立股東」的名義互控系內股份。而這種「過於巧合」的控股網絡,令看似「獨立」卻存在利益關係的股東,有可能對一些不符小股東利益的決議投下贊成票。或許會有人覺得,投資者只要避開這些股份就可保投資平安,但如David Webb般的投資老手,也曾因誤陷「謎網50」股份而損手,在港交所漠視制度漏洞之下,假如證監會不果斷出手,投資者的利益又由誰來保障?

有人形容,證監會主動出擊,是要與港交所爭奪監管權力。但其實最根本的問題,是在證監會、港交所之上的香港政府,希望為香港構建一個怎樣的證券市場。創設證券市場的原意,是透過撮合有資金需要的企業和尋找投資機會的資金,促進工商百業的繁榮興旺,假如忘掉這初心,令證券市場淪為只有投機炒賣、少數人巧取豪奪的天仙局,本來已沒有什麼支柱產業可以依靠的香港,還有什麼未來可言?

更多周報文章︰【01周報專頁】

12月4日出版第89期《香港01》周報,各大書報攤及便利店有售,敬請讀者留意。你亦可按此訂閱周報,閱讀更多深度報導



X
X
請使用下列任何一種瀏覽器瀏覽以達至最佳的用戶體驗:Google Chrome、Mozilla Firefox、Internet Explorer、Microsoft Edge 或Safari。為避免使用網頁時發生問題,請確保你的網頁瀏覽器已更新至最新版本。