【股匯風暴】人民幣貶值順應時勢　人行具本錢手段打匯戰

人民幣兌美元近日跌至近5年低位，引起市場疑慮。（路透社）

人民幣貶值近日大幅貶值，兌美元曾創近5年新低，確實顯示中國經濟巨輪暫現疲態，前進乏力，但說得好像已觸礁沉沒，實在是誇大其詞，言過其實。

過去一年人民幣兩度大幅貶值，其實反映內地政府正引領經濟巨輪，穿越暗湧漩渦，駕馭風浪，但可否平安到彼岸仍屬未知之數。

近一兩年來，全球市場已無法消化內地巨大產能，產能過剩問題拖慢經濟增速，此見於製造業持續收縮，進出口貿易數據下跌，而GDP增長跌破7%。貨幣作為經濟表現的風向標，隨之調整上落並不為奇。

例如，當一國出口表現不濟，市場對其貨幣需求減少，匯價因而下滑；可是，匯價下跌轉而令該國出口貨物更為便宜，促進外國對該國貨物的需求，從而紓緩出口頹勢。可見匯率漲跌的作用如海綿，調節貿易情況，吸收一時經濟頹勢的震盪。

中國正經歷經濟轉型的陣痛，增長放緩，匯價下行亦合理之至，真正問題在於可否避免觸發市場恐慌，保持匯價有序貶值，人行於此下了很多功夫，同時順勢推動匯率市場化改革。

去年匯改前，人民銀行一直嚴厲操縱人民幣升跌，這隻有形之手自有政策目標，所定匯價未必一定能緊貼大市走勢，因而削弱匯率機制的防震作用。即使其時貿易情況已日見不濟，官方仍維持匯價於較高水平，導致出口商無法利用貶值提振表現。

人行於811匯改一邊釋放貶值壓力，一次性安排人民幣匯價下滑約2%，另一邊公布放寬匯率管制，以參考上日銀行間交易收市價為主，加上考慮國際匯市供求情況，從而制定人民幣開市中間價。換言之，匯價由昔日官方閉門決策，改為容許市場主導上落。

雖說如此，其後人民幣匯市仍隱約見到人行的有形之手，動用外匯儲備以維持匯價。干預原因一為貶值需一步一步走，拾級而下，假若一蹴而就的話，或會引起不必要恐慌，造成懸崖式跌價，引發信心危機；二為正值人民幣納入IMF特別提款權（SDR）的關鍵時期，為免臨門一腳出差錯，人行故意出手，以防止匯市大幅波動。

雖人民幣順利於去年11月30日納入SDR，此番干預卻埋下今日大幅貶值的伏線。

首先，傳言人行為減少動用儲備，指揮大型國有銀行，利用衍生工具於遠期市場借入美元，再於現貨市場拋售，以哄抬人民幣匯價。因相關合約陸續到期，國行需於市場購回美元以償還借款，導致美元匯價上升而人民幣匯價下跌。

其次，炒家早已看穿人行守住SDR關口的行徑，放出風聲，指人民幣累積巨大貶值壓力，只待IMF宣布入籃，人行便會放手讓匯價下跌。果然於入籃成功後，此等大行即於離岸市場「做空」人民幣，衝擊匯價。人行遂於12月中暫停RQDII申請，減少離岸人民幣供應，暫時遏止沽空炒風。

至今人行仍坐擁逾三萬億美元儲備，要當匯市大莊家絕非難事，但所以任由人民幣大幅下滑，原因大概有二。

一為短期戰術計，引誘炒家深入戰場，等其積聚大量沽空倉位，才來一記回馬槍，托高匯價，由是殺一個措手不及，寄望從此打擊其炒賣野心，對未來維持人民幣有序貶值不無幫助。

二為長遠策略計，人行乘此勢再試試放鬆對匯市管制，推進市場化改革，長遠減少耗用儲備老本。如於上月中，人行正式公開人民幣匯率指數，市場終能看到一籃子貨幣的成分和權重分配，藉此提升透明度，引導市場預期跟隨人行的政策方向。雖然效果有點過火，實則於公布之時，人行已順利傳達訊息，令投資者預期人民幣會持續貶值。

總體而言，雖則中國經濟巨輪確已駛進淺灘，面臨暗礁處處，但我們無法單從人民幣貶值一事，斷言其已油盡力竭。相反，於過去一年匯市改革風波，人行一手調控貶值步伐，另一手推進市場化改革，雖偶遇波折，步伐節奏仍未見散亂，且還留有巨額資財以備打硬仗之用，實力和表現絕不遜色於其外國同儕。