穆迪日前降低香港評級，理由是香港經濟恐受內地牽連；在中國評級下調以後，香港同步遭受下調固然順理成章。想當年，特首董建華曾說過：「香港好，國家好；國家好，香港更好」；今時今日，難道「國家衰，香港更衰」方為正解？

不能否認，香港經濟確曾受惠國家發展，證明「國家好，香港更好」這句話，在過去相當時間都是對的。尤其是CEPA及自由行等的開放，就令香港迅速擺脫2003年低谷。目前，中國內地為香港最大貿易夥伴，進口自內地的份額高佔半壁江山，以內地作為轉口的來源地和目的地更佔六成之多；反觀香港的第二大貿易夥伴美國，相關貿易總額只相當於內地的一成幾罷了。至於金融方面，看看當今股市的十大市值、十大成交、十大新股等等，毫無疑問絕大部分都是內地名字；沒有內地因素的話，香港股市實力恐怕短一大截，難以吸引大量資金來港停泊。

內地旅客減少來港及在港消費，對零售業的衝擊更是立竿見影；最新銷售數字縱見觸底反彈，但仍較最高峰期少了三分之一，其中奢侈品銷售更銳跌六成。旅遊業早前的大收旺場，無疑肯定了「國家好，香港更好」的利好作用；然而，成也蕭何、敗也蕭何，旅遊業最近漸走下坡，實也體現了「國家衰，香港更衰」的變化。一旦內地真箇出現所謂「支爆」，發生穆迪所擔心的泡沫爆破情況，不單旅遊業，香港各行各業皆必然深受牽連。其實，以上看法，亦跟一些本土派的立論一致；在他們眼中，「國家好，香港更好」早就不存在了。

「國家衰，香港更衰」，這個命題及因果關係無疑正確；問題是，「國家衰」會否真的發生？中國經濟是否朝著壞的方向發展？抑或說，一如官方強調，中國經濟依然維持相對高速發展，尤其在「一帶一路」、「大灣區」等帶動下，會繼續「國家更好，香港更加好」？到底，香港是搭上了中國發展快車，還是會受累中國而開倒車甚至車毀人亡？當前，怕且誰都沒有水晶球說準。畢竟，泡沫存在與否或許不難察覺，惟難就難在，無人能夠準確預言泡沫幾時爆破、以至泡沫到底會否真箇爆破。

本文想要探討的，乃「國家衰，香港更衰」是否一個全面說法。因為，「XX衰，YY更衰」，份屬一個「萬能Key」。情況就如昔日有云：「美國打噴嚏，全球患感冒」，豈不就是「美國衰，全球更衰」的一個演繹？

事實上，當前最困擾香港的風險因素，未必就是「中國因素」，而恐為「美國因素」。過去，香港也曾出現「美國衰，香港更衰」與「美國好，香港更好」的情況，這指金融海嘯前後狀況，香港經濟就深受美國經濟及貨幣政策影響而被舞高弄低。其中，眾所周知，本港的樓市泡沫風險，更在非常寬鬆幣策下不斷累積，時至今日，樓價愈是創高、人們卻愈急於入市，以致竟見「萬人空巷」恐慌性排隊買樓奇景；展望將來，隨著美國經濟好轉，美息肯定隨之上漲，這毫無疑問會增加香港樓市泡沫爆破風險，亦即出現「美國好（繼而加息），香港反倒更衰」的窘態。這豈不才是香港經濟的最大風險所在？

其實，「支爆」會否發生，到底也受美國幣策影響。跟香港一樣，中國的泡沫問題很大程度也跟美國有關。隨著美國息口上升，人民幣走資壓力亦會加大，並因而增加人民幣加息壓力──這誠乃中國泡沫爆破的最大風險源。所謂「美國好，中國反倒更衰」，不也是個正確命題？

再進一步言，「美國因素」不單深深困擾中港兩地的經濟發展及泡沫風險，全世界都受此莫大影響。在過去低息環境下，環球樓市均錄驚人增幅，泡沫風險堪稱處處皆然。高盛早前便發表報告指，在G10國家之中，新西蘭樓市崩潰的可能性超過40%，瑞典亦逾35%，加拿大為30%，其餘挪威、澳洲、瑞士的機率也有20%以上。歸根究底，美息低企才是熱錢四竄的底因。雖則，各地誠可採取相應措施紓緩風險，但非常遺憾，可以做的恐怕並不太多，亦未必能夠取得顯著成效。一旦美國加快收水，各地央行實也不得不加快加息，繼而戳破過去一直吹大的資產泡沫。

當然，以上高盛報告中的G10國家，並未包括中國內地和香港；也就是說，實不排除兩地的泡沫爆破風險可能更高。不過，想要說明的是，當今全球一體化，加之美元擁有凌駕地位，「美國打噴嚏，全球患感冒」的牽連性只怕愈高，不單強化了「美國好，全球更好」的因果關係、同時亦會強化「美國壞，全球更壞」的傳染能力。當中，對於中國來說，美國幣策的變化，恐怕才是關繫泡沫是否爆破的終極誘因；對於香港而言，不單曲線地透過中國而受美國影響，美國幣策亦同時直接牽動本地樓市——簡言之，「美國好（繼而加息），中國則衰，香港亦衰」方為正解。

香港作為一個高度外向的經濟體，外圍波動一直左右本地經濟走向。其實，「全球好，香港更好」、「全球壞，香港更壞」同樣適用香港——不同說法的差異，只在於哪個因素的影響力較大、與港關聯性更高罷了。今時今日，中國對港經濟的重要程度，自然隨著「一國兩制」而不斷增加；然而，美國因素還是不容低估，特別是美元政策對環球資金流向及資產價格的影響仍然無出其右。說到底：過去，哪裡才令香港泡沫風險不斷加大？將來，哪裡才是刺穿相關泡沫的最大風險源？美國一旦鳴金收兵，各地土壘恐怕都要土崩瓦解。

（文章純屬作者意見，不代表香港01立場。）