中東地緣衝突推高油價，本應利好新能源電池板塊，惟行業龍頭寧德時代（3750）卻深陷「去寧化」風波，股價從6月792元（港元，下同）高位一路狂瀉近40%至481元，慘淪港股第三季「跌幅王」之一。目前，其PE從35倍顯著回落至25倍，市值降至約1.85萬億，累計蒸發超1萬億。

「寧王」的時代真的結束了嗎？光大證券國際證券策略師伍禮賢認為，車企此次「去寧化」主要目的是提升議價權，短期內難以撼動寧德時代龍頭地位。相較於其業績穩定增長，目前股價具有投資吸引力。

電池市佔率全球第一　海外毛利率高達30%

股價暴瀉，惟「回帶」上半年表現著實不錯。公司營收與淨利潤分別錄得按年54.8%及41.3%的大幅增長，基本面展現出強勁韌性。SNE Research 數據顯示，寧德時代上半年全球動力電池與儲能電池的市佔率分別高達40.2%與27.1%，雙雙穩居全球榜首；剔除中國市場後，其海外市場份額亦按年提升3.7%至33.7%，反映其在國際市場的龍頭地位依然穩固。

亮眼業績直接反映在其上半年財報中。據寧德時代年中報告，公司資本開支為293.87億元，按年增加24%；自由現金流高達410.75億元，展現出較好的流動性與抗風險能力。資產負債率微升1.7個百分點至63.65%。

值得注意的是，除國內業務保持穩定增長外，海外業務更展現出顯著的盈利優勢。上半年公司總毛利達776.65億元，整體毛利率為23.93%；其中境外業務貢獻了306億元毛利，毛利率接近30%，較境內市場高出約9個百分點，為公司整體利潤提供了強大的抗壓韌性。

自研電池成本高　「去寧化」或意在爭取議價權

然而，這些亮眼的數據，或許正是內地車企主動「去寧化」的原因。眾所周知，內地車企長期處於嚴重「內捲」的困局中。早在 2024 年，比亞迪率先喊出「電比油低」口號，將電動車入門售價壓至 9.36 萬起；車型迭代亦持續加速，目前內地新能源車企平均每年發佈兩次新車，研發週期已被壓縮至18至24個月。

然而，在整體消費動力不足的背景下，車企「再捲也捲不出利潤」。今年上半年15家主流車企的純利合計僅246億，僅為寧德時代507億純利一半。這正印證了廣汽集團前董事長曾慶洪此前的抱怨：電池成本佔整車高達六成，車企恐怕已淪為寧德時代的「打工人」。

在此背景下，理想（2015）、小米（1810）等內地車企相繼自研電池或轉投二線廠商。目前，理想自研的 5C 超充電池已全系加速切換，並斥資 26.5億人幣（約31億港元）入股二線廠商欣旺達動力。小米亦聯合中創新航、欣旺達動力發布了「龍甲電池體系」。

不過，車企自研電池真的能有效降低成本嗎？伍禮賢分析，電池製造在技術層面上（如減少發熱、電池絕緣等）存在極高的門檻。目前內地唯一一家成功實現電池自產自銷的車企比亞迪，本身也是以電池起家；資料顯示，其研發超20年，總投入資金超3000億。

此外，伍禮賢補充，車企即使成功研發出電池，多數僅能滿足自家需求，極難將電池對外銷售予同業競爭對手，難以影響寧德時代龍頭地位。他認為，內地車企發起「去寧化」，更多是希望藉此展現出一種談判姿態，以便在電池採購的議價中取得更多主動權。

PE回落至25倍　投資吸引力漸現

在業績增長、技術護城河穩固的前提下，寧德時代的股價究竟是「貴」定「平」？伍禮賢表示，「目前「去寧化」對寧德時代的實際影響並未有數據反應出來，相對其增長趨勢，跌近一半的股價和25倍的PE都算比較具吸引力。」

他補充，鑒於寧德時代在海外和內地市場較快的增長速度，「去寧化」對寧德時代的實際銷量與中長期增長趨勢影響有限，不過短期內可能影響其產品毛利率和增長速度。

展望後市，伍禮賢認為股價能否迎來強勁反彈，投資者需要持續關注其業績能否維持強勁增長。此外，產品毛利率會否受到實質性衝擊，以及新產品（如鈉離子電池）推出後的市場接受度與整體新能源車市場的需求變化，均是關鍵的觀察指標。