海豚研究專欄

北京時間3月6日凌晨美股盤後，邁威爾科技（Marvell）發布2025財年第四季度財報（截至2026年1月），不僅營收、毛利基本符合市場預期，更連續上調2027、2028財年業績展望，背後核心邏輯從一開始「單純賣卡」，开始补上光互連、硅光電子等互聯技術，全力打造「規模化集群」能力。這家曾在亞馬遜Trainium3訂單中落敗的企業，究竟如何靠互聯網實現AI賽道的二次突圍？

財報核心數據速覽：

1. 收入端：本季度營收22.2億美元，環比增長7%，符合市場預期的22.1億美元；本季度1.5億美元的環比增量，全部來自數據中心業務帶動。

2. 毛利率：本季度公報毛利率為51.7%，環比微升0.1%；受收購資產攤銷影響，公報毛利率無法真實反映經營狀況，剔除該影響後，公司本季度調整後毛利率為58.5%，環比下滑0.5%，主因毛利率偏低的定制ASIC業務占比提升帶來結構性影響。

3. 數據中心業務：本季度收入16.5億美元，環比增長8.8%，占總營收比重達74.4%，增長由定制ASIC及光互連產品帶動；長橋海豚君預估，公司本季度AI業務收入約9.6億美元，環比增加1.1億美元。

亞馬遜推出Trainium3，核心供應商為台廠Alchip，邁威爾科技仍為亞馬遜供應商，主要提供Trainium2.5產品（Trainium2中期改款），與公司此前「無收入缺口」的表態一致。

4. 下季度指引：預計營收24億美元，優於市場預期的22.7億美元，環比增長由定制ASIC及數據中心業務帶動；公報毛利率預期51.4%-52.4%，整體保持平穩。

5. 全年展望：上調2027財年收入展望至110億美元（此前為100億美元），同比增長34%，其中ASIC業務增速超20%、光互連產品增速超50%；上調2028財年收入展望至150億美元（此前為130億美元），同比增長約40%。

長橋海豚君整體觀點：
再度上調指引展望，明確打造「規模化集群」能力

邁威爾科技本次財報基本符合市場預期，收入端增長完全由數據中心業務帶動；剔除攤銷等影響後的調整後毛利率環比下滑0.5%，係定制ASIC業務占比提升的結構性拖累所致。

公司本季度調整業務披露口徑，將原有5項業務整合為數據中心、通信及其他2項（企業網絡、運營商、消費電子和汽車整合為通信與其他），進一步強化數據中心業務的核心地位。長橋海豚君預估，公司本季度AI業務收入約9.6億美元，成為數據中心業務增長的核心支撐。

當期業績之外，真正驚艷的是公司給出的三大指引，尤其是未來兩年指引的顯著上調：

1. 下季度營收預期24億美元，環比增長8%，增長動能來自光模塊晶片和定制ASIC；

2. 同時兩度上調未來業績展望，2027財年營收目標從原來的100億上調至110億美元，同比增長34%，其中數據中心AI業務增長40%。

3. 2028年財年，整體收入增長增速到40%，數據中心增速將會進一步提升到50%！

對於邁威爾科技的AI業務，市場核心關注點集中在三方面：

1. 大客戶的資本開支：亞馬遜是公司AI業務最大客戶，其資本開支是公司AI業務增長的基礎。將公司數據中心業務增速與亞馬遜資本開支增速對比可發現，前者明顯低於後者。

即便亞馬遜將2026年資本開支上調至2000億美元，同比增長約50%，邁威爾科技數據中心業務增速預期僅40%以上，仍低於亞馬遜資本開支增速。長橋海豚君認為，這主要受定制ASIC業務增速偏低（公司預期超20%）拖累，側面反映其ASIC產品未達亞馬遜預期。

此前公司為亞馬遜供應Trainium2/Inferentia3，但亞馬遜最新一代Trainium3基本交由台廠Alchip負責，邁威爾科技僅負責Trainium2.5產品供應。

2. AI晶片市場份額：相較於英偉達、博通等企業，邁威爾科技在AI晶片市場的份額僅約1%，市場此前對其份額提升的成長性充滿期待。但當前公司業績表現平淡，核心客戶仍僅有亞馬遜，且在亞馬遜Trainium產品供應中的份額持續下滑，產品競爭力仍有明顯短板。

3. 收購Celestial AI & XConn：拓展成為「scale out+scale up」全場景廠商

（1）Celestial AI：補強硅光電子和CPO技術，成為規模化互聯核心

核心技術為光子織物（PF），可實現CPO的大規模商業部署，預計2028年開始貢獻營收；公司正推動第一代芯粒量產，預計2028財年四季度CPO年化營收達5億美元（單季度1.25億美元），2029財年四季度達10億美元（單季度2.5億美元）。

（2）XConn：補強PCIe/CXL交換能力，拓展AI基礎設施接口

收購前已擁有20+客戶，并入後依托邁威爾科技的全球銷售網絡快速拓展，有望成為PCIe/CXL交換市場核心玩家；同時補強UA-LINK技術，加速規模化交換路線圖落地。

綜合來看，儘管公司與亞馬遜在定制ASIC領域的合作不及預期，但仍在持續拓展數據中心相關的互聯能力。相較於單純「賣卡」，公司更希望打造具備「規模化集群能力」的服務提供商。

近期受市場對大廠後續資本開支的不確定性擔憂（2028年增速大幅回落）、亞馬遜Trainium3主要由台廠Alchip負責等因素影響，公司股價表現相對低迷。本次公司管理層再度上調經營面展望，為市場注入強勁信心：2027財年營收目標110億美元、同比增長34%，即便市場有所失望的ASIC業務增速僅超20%，但光電互連產品的高增長，仍為公司帶來明確的成長性看點。

對比AMD和博通AVGO的市場表現可發現，在AI數據中心市場中，大型雲廠商更看重「規模化集群」能力，而非單純的「賣卡」模式。收購Celestial AI & XConn雖短期無法帶來收入增量，但標誌著公司找到了發展重心：通過拓展和豐富互聯領域的能力，打造「規模化集群」服務提供商，才能獲得更多客戶認可和市場競爭力。

作者長橋海豚研究，專注有靈魂的思考、有態度的研究。

文章僅屬作者意見，不代表香港01立場。

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