亞太政策倡議研究所（ASAP）專欄｜張博宇、張芷萱

香港政府近年積極推動金屬倉儲發展，政策已初見成效，具備邁向下一階段的條件。下一階段的發展重點，並非單純擴建倉庫，而是推動香港的倉庫同步獲得多個國際主要交易所的認可，實現「一庫多所」的目標。一旦達成此目標，香港便可在毋須新增土地及額外成本的前提下，同步接入多個交易所市場，讓存放在港的金屬在各大交易所之間自由流轉，便利跨交易所實物套戥（套利），大幅提升整體交易額，從而將香港打造為國際金屬交易的超級樞紐。

香港金屬交易的政策部署

香港特區政府在近兩年的施政報告中均提出將金屬交易納入重點發展產業，並逐步明確及擴建國際認可倉庫以存儲金屬實物。在此基礎上亦通過提出稅務優惠、提升技術水平以優化交易流程，以及加深與內地交易市場合作等方式，進一步加大對發展金屬交易的投入。港府更宣布成立由財政司司長牽頭的「商品發展策略委員會」，並將相關的大宗商品交易商落戶香港提供半稅優惠的措施，納入到今年的《稅務條例》修訂日程中。

港府相關政策已初見成效，已經有國際金屬交易所相繼在港設立倉儲設施。目前，倫敦金屬交易所截至2026年5月已在港設置了15個倉庫，分別位於西九龍、青衣及元朗等地，可存放鋁、銅、鎳、鉛、鋅及錫等主要工業金屬。而到2026年4月，芝加哥商業交易所旗下的商品交易所（CME/ COMEX）也在港設立了兩間倉庫。隨着金屬倉儲基礎設施逐步完善，香港已具備條件推進下一階段的金屬交易發展，即「實物套戥」。

「套戥」指同一商品在兩個市場出現價差，交易商藉此低買高賣以賺取無風險利潤。「套戥」可以分為「實物套戥」及「紙張套戥」兩種方式實現。「實物套戥」顧名思義就是將在一個交易市場低價買入金屬實物並運送到另一個交易市場出售，從而賺取兩個交易市場對同一金屬的差價，一旦兩地的價格差高於運輸成本，那麽該筆買賣就能產生收益。「紙張套戥」則毋須涉及實物，交易商只需在價格較低的交易所買入期貨合約，同時在另一交易所賣出相同商品及相同交割月份但價格較高的合約，待兩個市場的價差收窄後平倉，即可賺取差價。「紙張套戥」無需實物交收，操作靈活便捷，因而在金屬交易市場中更為普及，交易量大於實物套戥。

然而，「紙張套戥」能否獲利，有賴兩個市場的差價最終收窄，而「實物套戥」正是推動差價收窄的根本機制。實物交易商除可直接低買高賣實物金屬外，亦可善用期貨市場鎖定價格。當某市場期貨價格偏高時，可即時賣出該市場期貨以鎖定賣出價；當某市場期貨價格偏低時，則可買入該市場期貨以鎖定買入價。上述操作會令兩個市場的實物及紙張金屬價格趨同，為紙張套戥提供基礎。換言之，「實物套戥」雖然在交易量上不及「紙張套戥」，卻是後者得以運作的根本前提。因為如果沒有實物交割，紙張金屬市場的價差便失去了收窄的動力。

實物交易不一定需要移動實物

「實物套戥」能否獲利的關鍵點就在於價差是否能夠高於運輸成本。如果在同一個地區可以同時擁有多間交易所的倉庫，那麽這些交易所之間的實物運輸只需要在同一個地區內進行移動，能夠極大壓縮運輸成本。更甚者，倘若在同一個倉庫具有兩間不同交易所的認可資格，即在同一個倉庫可以存儲不同交易所的金屬，那麽這兩間交易所之間的套戥操作就可以在同一個倉庫完成。交易商只需取消原交易所的倉單，並在同一倉庫下重新登記新交易所的倉單，全程毋須移動實物，這對於套戥操作來説，獲利空間更大。

所以，金屬倉庫的價值，遠不止於其所儲存的實物金屬，而在於其能創造的交易額。以現時香港的LME認可倉庫為例，同一批金屬可透過交易所的買賣不斷易手，每完成一次交割，便產生近乎等同於該批金屬價值的交易額。金屬持續換手，交易額持續攀升，而實物金屬可以始終原封不動。這就是金屬倉庫的核心價值所在。若香港的LME倉庫進一步獲其他主要交易所（如CME/ COMEX）同步認可，一旦兩個交易所之間出現顯著價差，跨交易所實物套戥便可在同一倉庫內完成，毋須移動實物。同一批金屬從一個交易所的市場流向另一個交易所的市場，吸引更廣泛的交易商參與，進一步擴大交易額。而整個過程中，這些實物金屬仍只佔用同一塊土地。

這代表了什麼？香港特區政府不必煩惱另覓土地建設倉庫，只需積極引入更多國際金屬交易所，並促使其認可本港現有交易所倉庫，即可打通跨交易所實物套戥渠道。如此一來，在近乎零新增成本下，香港便可同步接入多個交易所市場，大幅提升整體交易額。

香港應成為世界三大金屬交易所的認可倉庫地區

除了上述兩大國際金屬交易所外，還有上海期貨交易所（上期所）也是另一主導國際工業金屬交易的交易所，涵蓋銅、鋁、鋅、鎳、鉛、錫及鋼鐵等主要金屬。早於2023年，已有媒體報道上期所有意在境外設立倉庫，當時報道所提及的潛在選址包括新加坡及泰國，但香港並不在列。2026年3月，上海市浦東新區商務委員會刊發《浦東新區推動服務交易高品質發展三年行動方案（2026-2028 年）》，當中明確表示「支持上海期貨交易所探索境外保稅交割倉庫」。這份方案為香港帶來重要的機遇。

我國作為全球最大的銅消費國，同時對基本金屬的生產量及消費量在全球佔有重要份額，香港若能夠成為上期所在境外設立的其中一個認可倉庫據點，那麽香港將能夠成為同時獲全球三大金屬交易所認可的倉庫地區。三大交易所的倉單，可以在香港，甚至同一所倉庫內互相轉換，套戥的門檻將大幅降低，市場活躍度亦將隨之提升，香港將有機會成為全球金屬交易的超級樞紐。

香港對於爭取上期所的境外認可倉庫設立點亦有着其他地區難以複製的優勢。香港不僅地理上接近內地，更是國際金融中心，亦是中國的一部份。存放於香港的金屬既可在國際市場自由交易，亦完全處於國家控制之下，從根本上避開了因國際局勢變化而遭受類似半導體禁運的風險。此乃新加坡、泰國等地無法比擬的保障。

既然上海已明確有意推動上期所在境外設立倉庫，香港政府理應把握時機，積極向相關當局進行游說，力爭將上期所境外倉庫落戶香港，以免將機遇拱手相讓給其他地方。

作者張博宇為亞太政策倡議研究所ASAP研究總監，作者張芷萱為亞太政策倡議研究所ASAP研究員。

亞太政策倡議研究所（Asia-Pacific Society for Advocacy and Policy, ASAP）結合嚴謹精闢的公共政策研究及積極倡議策略，將實證研究轉化為政策推動力。

文章僅屬作者意見，不代表香港01立場。