距離中國地產巨頭萬科的管理層第一次喊出「活下去」的口號，已經八年。當時中國的房地產行業如日中天，外界認為萬科此舉是無病呻吟，沒想到這家企業已預判了自己八年之後的命運。

萬科7月14日晚間發布今年上半年業績預告，預計上半年歸屬於上市公司股東的淨利虧損100億元至120億元（人民幣，下同），虧損較上年同期的98.52億元擴大。公司就業績虧損表示歉意。

這一百億級別看似出人意料，卻在情理之中。萬科被當成中國房地產市場的風向標，萬科走出困境，市場才覺得市場穩定下來。如今市場仍在探底，萬科也未能超出預期。

萬科最新一份年報顯示，截至第一季末，萬科持有的貨幣資金為755億元，有息負債合計3658.7億元；資產負債率為73.5%。其中43.8%的負債將在今年內到期，以銀行貸款為主。

在銷售不振、行情仍處於下行的情況下，萬科如何償還這筆龐大債務？目前看來，單憑自身的銷售回款是不夠的。

萬科的中期業績預告稱，今年上半年，公司完成4.5萬套房的交付，實現銷售金額691.1億元。然而，這一數字較去年同期的1273.3億元合同銷售金額，幾乎腰斬，現金流狀況持續承壓。

自救艱難

面對困境，萬科試圖「斷臂求生」。去年2月，公司七折甩賣了常年位居萬科旗下運營項目營收榜首的上海七寶萬科廣場，動用核心資產套現。

今年6月，萬科還折價出售庫存股超7200萬股，回籠資金近4.8億元。

萬科中期業績預告指出，在不考慮股東借款的情況下，萬科上半年合併報表範圍內新增融資和再融資249億元，完成164.9億元公開債務償還。

但考慮到百億級的虧損和千億級的負債，這些融資可謂杯水車薪。

寄希望於銀行貸款展期？

由於負債的一大部分是銀行貸款，如果銀行債務能展期，可為萬科提供一些償還債務的喘息空間。

彭博社星期三（7月16日）引述知情者報道，萬科在最近幾個星期已向中國主要的幾家銀行提交一份貸款延期方案，尋求將貸款期限延長至多10年。

知情者說，一些銀行仍在評估延期方案，也有些銀行在獲得監管機構的進一步指導之前仍在猶豫。

鑒於目前中國的銀行業盈利承壓，能否為萬科提供喘息空間，仍是未知數。

隨著中國下調政策利率、疊加房地產等高收益貸款收縮，今年第一季，中國商業銀行淨息差進一步收窄至1.43%的歷史低點。彭博社報道指出，這個指標已連續兩年多低於維持合理盈利能力的1.8%門檻。

淨息差指的是銀行的利息收入與付息成本之差，是銀行核心的盈利指標。低於1.8%水平，意味著銀行盈利空間收窄，在覆蓋運營成本、壞賬準備和資本金回報上的風險上升。在這一背景下，即便是萬科，銀行也未必有動力或能力為其提供長期喘息空間。

拖累大股東深鐵集團

深圳市國資委直管的國有獨資大型企業深圳地鐵集團是萬科的第一大股東，也是萬科另一重要的資金來源。

今年1月，萬科原董事會主席郁亮辭職，深圳地鐵集團有限公司黨委書記、董事長辛傑，成為萬科的董事會主席，法定代表人也由郁亮變更為辛傑。領導核心轉變，也標誌著萬科正式收歸國資控制。

此後，深鐵集團在2月、4月、5月、7月分批向萬科提供多次借款，累計超218億元。

據萬科7月3日發佈的借款公告，深鐵集團不僅向萬科提供期限三年、利率低至2.34%的62.49億元借款，還同意對一筆本應在5月底到期的8.9億元借款予以展期。

這筆8.9億元的借款，期限本是今年3月20日起，至5月18日止，但萬科未償還，深鐵集團予以展期。

真金白銀的支持不假，但深鐵集團自身日子也不好過。今年4月29日，深鐵集團發佈重大損失公告。

公告顯示，深鐵集團2024年合併報表範圍內，虧損334.61億元。界面新聞估算，這一虧損，超過深鐵過去五年淨利潤的總額。

對於虧損原因，深鐵集團解釋，主要是由於聯營企業萬科2024年度業績虧損，深鐵集團對萬科的長期股權投資確認投資虧損，並計提投資減值損失。有財經自媒體直言，萬科這位房地產優等生的拖累，讓深鐵集團這個中國唯一盈利的地鐵集團也滑向虧損。

還有網民說，深鐵的輸血讓萬科在資本市場上維持住了體面，「拖著不至於爆雷」。

體面還能維持多久？

在中國媒體的語境中，萬科不是恆大，而是房企中的「優等生」。中指研究院數據顯示，今年上半年，萬科仍位列全國房企銷售排行榜第七，至今也未像恆大、碧桂園那樣爆雷。

但即便是「優等生」，也難以擺脫行業普遍面臨的困境：前期激進擴張留下的高槓桿，先後碰上融資收緊、銷售回落、問題集中暴露，債務負擔愈發沈重。「活下去」是八年前的警示，如今卻成了整個行業不得不面對的現實。

去年9月，中國政府推出一攬子房地產金融舉措，市場一度回暖，房企加速化債，地方政府重啓賣地。但政策效應遞減，今年5月起，房屋銷售再轉冷，房價加速下跌。6月新房價格錄得八個月來最大單月跌幅，行業信心再受重挫。

在這樣的背景下，萬科靠輸血維持的體面，還能撐多久？賬面或許還能撐住，但信心未必。尤其當市場看到一家企業靠不斷借款和輸血維持「體面」時，信心會不會更加脆弱？

本文獲《聯合早報》授權轉載。