明明下個月才是「鬼節」，但金融市場已經有不少「鬼故」，「陰氣」較重的，肯定就是近日有交易員估計日圓兌港元會跌到3.8算。其實日本央行已經告別了負利率政策，又加息到一厘，但日圓還好像撞邪一樣，愈跌愈深，還可能要「破地獄」。《財經開箱》就來搵出日圓弱勢背後兩大「厲鬼」。

日圓3.8算「鬼故」緣來

向來弱不禁風的日圓匯率，近日靈異下墜，兌1美元竟然跌穿了162水平，創下自1986年、40年來未見過的低位；折合港元，居然見到4.82算這個匪夷所思的價位。

你以為4.8算已經是「地獄價」？但原來地獄有十八層。一眾外資大行與對沖基金發出恐怖預言，稱日圓低處未算低，到明年12月，日圓兌美元可能會跌到205水平，即是港元3.8算。

3.8算是什麼概念？即是一碗980円的一蘭拉麵，以前5算的時候要港幣49元，但跌到3.8算的時候，一碗拉麵只需港幣37元，比吃茶餐廳還要划算！對遊日一族來說，3.8算簡直就是天堂的福音；不過對金融市場就形同「撞鬼」，始終主要經濟體的貨幣在這麼短時間內貶值多一成，衝擊肯定大。

這個「鬼故事」其實是來自彭博報道，新加坡對沖基金 Blue Edge 的投資組合經理 Calvin Yeoh 分析，如果日本既不直接干預匯市，央行又不加息，那麼美元兌日圓在2027年12月前會到達180到205的水平。Calvin Yeoh 還笑話，這看起來會與他的膽固醇一樣高。

鬼故嚇人，當然還需要一些氣氛渲染。首先，美國聯儲局必須在通膨重新升溫的情況下，釋出比市場預期更鷹的訊號，推動美債息大幅攀升。同時間，油價要升到飛起，加上地緣政治亂上加亂，令全球市場氣氛「差到貼地」，刺激到資金更大幅流向美元，才可以進一步放大日美息差。

而這個鬼故事亦得到不少金融人「和應」，Alpha Binwani Capital 創始人 Ashwin Binwani 就表示，日本的宏觀經濟、政策以及市場部位配置，依然強烈支持日圓繼續貶值；只要上述條件不改變，放空日圓仍極具吸引力。

日圓「失魂」主因一︰政府養債鬼

換言之，根據這班專家的分析，日圓匯價被打入「十八層地獄」，確實需要不少條件配合。但寧可信其有，不可信其無，講到底，令到日圓「失魂」的因素還是揮之不去。

翻查資料，日本當局都多次為日圓「招魂」。在4月底至5月底期間，日本政府花費了高達11.7萬億日圓（相當於735億美元），強行「還魂」買入日圓，一度將日圓拉回155（算港元）的安全結界。然而日圓「迴光返照」幾個星期之後，再度跌向更深的地獄底層。

花了這麼大筆錢托市，最終就這樣變成一場無功而還的送死慘劇。到底是哪幾隻厲鬼，搞到日圓遲遲翻不到身？

高盛就很精煉地點出三大原因：日本財政壓力升高，日本央行加息緩慢和美債息狂飆吸金，下文將會逐一解釋。

日圓「鬼上身」的故事，要追溯到去年10月，日本政壇變天，由高市早苗當選首相。她一上台，日圓體內的「陰氣」即時大增。事關高市早苗沿用「安倍經濟學」三支箭之餘，還進化推行「高市經濟學」，希望透過激進的財政支出大力刺激經濟、擺脫通縮泥沼。市場便開始擔心，日本「債鬼」會膨脹。

今年6月底，高市宣布長期經濟成長藍圖，豪言未來14年狂燒370萬億日圓，力推 AI、半導體、國防、太空開發、先進製造等17個戰略領域，企圖透過官民協同投資，拉高日本潛在增長率。

高市一邊踩盡油門，一邊就伸出慷慨之手，宣布將食品稅由8%降至1%，每年自斷5萬億庫房收入。與此同時，日本政府在臨時內閣會議上，敲定了3萬多億日圓的追加預算，用來補貼家庭的能源開支，應付因為中東戰火而變得波動嘅能源價格。高市在軍事上亦主張擴張，下一財年國防的開支甚至超過9萬億日圓。

而這批供奉投資和國防的錢怎樣來？原來全靠發行國債。但去年年底，日本國債總額已達1342萬億日圓，借的錢是 GDP 的2.5倍。

日本「債鬼」本來已越養越大，在幾乎無能力再增加赤字的環境下，壓力因而落在債券和日元身上。近日，日本10年期債息衝上40年新高，30年期債息率都升穿4%。即使高市大手拋出14年內投資370萬億的大計後，投資者依然大投不信任票，日圓應聲跌穿162.8兌1美元，創近40年新低，直插成為全球最弱貨幣。

日圓「失魂」主因二︰美日息差

講完「債鬼」——日本財政壓力升高，輪到「息差鬼」——日本央行加息緩慢和美債息狂飆吸金。背後就涉及高市對利率的態度，還有美日套利交易。

其實不是所有「鬼」都是壞的，日圓貶值可以提升出口企業利潤，更可以推動日股屢創新高。高市就似乎挺喜歡自己養的「鬼仔」，她更偏好貨幣寬鬆，日本政府更在7月份的經濟財政草案中指出，適當的貨幣管理「對實現強勁經濟極其重要」。

老闆打「開口牌」，掛名獨立的央行又怎敢太過鷹派？高市一直想推行貨幣大放水，那怕央行行長植田和男其實就想退出貨幣寬鬆政策。這個分歧，進一步令到日本央行升息緩慢。但要記得日本欠了2倍 GDP 的債務，每加一次息，都是加重政府的負擔。

而且幣值往往是相對的。日本加息「就住就住」，對家美國就通脹升得非常厲害，5月 CPI 暴衝到4.2%，息口預期早已由鴿轉鷹，市場預期今年10月美國還會加息。受日本與美國等其他國家之間利差持續擴大所拖累，日圓今年仍是主要貨幣中「陰氣」最盛的一個。

而美日利差這隻厲鬼，其實早在2022年就出現。當時為了壓制40年新高的通膨，聯儲局在2022年3月正式啟動「暴力升息」。短短一年，就將利率從接近0，拉高到5.5厘的歷史高位。然而這段時間，日本央行因為害怕經濟內傷，依然死守負利率不放。當利差有成5.6厘，更出現了「日圓套利交易」——即是借入殖利率較低的日圓，再投資在其他殖利率更高的貨幣。這個就是美日利差擴大、日圓暴跌的起點。所以這兩年，美日利差越差天共地，全球套利交易就玩得越火熱。

現在的情況是，即使日本央行在6月中將基準利率上調至1厘，已經是1995年以來的最高水平，日本的債券收益率仍然遠低於美國，有2.5%以上的利差。只要套利交易依然有利可圖，在一定程度上，都會加重了日元持續貶值的壓力。

所以現在就出現「日股升、日圓跌」的弔詭現象，因為日圓越貶值，就代表有更大的套利空間，而那些人怎會因為日本加了一次0.25厘的息就收手？日圓兌美元一路跌穿150、155，現在還跌穿160水平。期間日本政府雖然多次干預匯市，但因為利差實在太大，每次都是迴光返照完，就又被大鱷「壓低」。這個就是為什麼日本加了息，日圓匯價還好像失了魂一樣不斷尋底。

日本玩突襲「治鬼」

想拯救日圓，政府的做法是入市干預。但從結果來看，政府的11.7萬億托市與「倒錢落海」無分別。財務大臣片山皋月就多次「出口術」，放風指改變行動方式，甚至會放棄口頭警告，改成「午夜凶鈴」，突襲沽空日圓的炒家。然而，這樣根本就嚇不走那些大鱷。回望日本過去這半年，應該出的招數都出了，結果日圓貶值依然回不了頭。

各大行對日圓前景越看越心寒：高盛將12個月美元兌日圓匯率從之前預測的155，貶至165；瑞穗銀行預測日圓將跌至170水平；日本第二大銀行三井住友更推算，未來幾年日圓會直接跌落180。

另一邊廂，空軍依然強勢，看淡日圓的合約數量近日衝到了近13.8萬份，創了2017年以來最高紀錄。

當然，也有人為日圓講好說話。曾擔任日本財務省財務官、日本前外匯政策負責人的山崎達雄就唱反調，指日圓被低估一成，預測未來會升值約130日圓兌1美元，反駁押注日圓可能進一步走弱的觀點。

其實日圓之後怎樣走、能否「回魂」，很看對家美國的貨幣政策怎樣走。如果美聯儲繼續維持高息，甚至還收緊水喉，美元就會保持強勢；加上外面繼續打仗，大家害怕起來，就會瘋狂搶美元避險。

相反，如果美國肯減息，或者全球能源價格可以回落，被「鬼壓床」嘅日圓自然有機會鬆一口氣。