英偉達又扔出個炸場大消息。追加1500億美元股票回購，直接把美國企業回購紀錄幹到了新高度。算上之前的額度，未來兩年多它能掏出2350億美元買自家股票。

黃仁勳說，這體現了對AI長期機遇的信心。

這個數字有多離譜？按當前匯率，約合1.7萬億人民幣。A股2025年全年回購總額1427億，英偉達一家的回購授權，夠A股全市場回購十年以上。這事最反常識的地方在於，大家對回購的刻板印象，向來是「增長見頂、沒地方花錢了，才分給股東」。

比如蘋果，是iPhone增速放緩後才開啟天量回購；沃爾瑪，利潤十年下滑，靠回購硬生生把每股收益做漲了。但英偉達可是現在AI浪潮的絕對頂流，年營收增速快90％，產能、研發、生態佈局哪一樣不在瘋狂砸錢？一邊玩命擴張，一邊創紀錄往回掏錢，這操作很多人看不懂。

其實哪有什麼「良心發現」。美股巨頭對回購的痴迷，全是一筆一筆算出來的。看懂這背後邏輯，你才算真的看懂美股十年長牛的底層密碼，也能明白A股和成熟市場的差距到底在哪。

01

很多人覺得，公司回購就是主業不行了，不思進取了，把錢還給股東混日子。這其實是對回購最大的誤解。

AI產業還在爆發初期，大模型、算力基建的需求遠未見頂，英偉達的資本開支和研發投入每年都在創新高。但問題是，它賺錢的速度更快，單季度自由現金流接近500億美元，年化下來逼近2000億美元。換句話說，把所有高回報的產能、技術、生態項目全投滿，賬上依然有鉅額現金花不出去。

對頂級公司來說，錢趴在賬上吃活期利息，才是對股東的不負責任。

資本配置的核心邏輯是：能拿到高於資本成本的回報，就投；拿不到，就還給股東自己去找更高收益的地方。閒置現金拉低淨資產收益率，就等於是在稀釋股東價值。先投完所有高ROI的項目，剩下的還給股東，這才是對資本效率的尊重。

標普500去年回購總額突破1.1萬億美元，分紅6539億。回購是分紅的1.3倍。注意這個比例，回購已經取代分紅，成為美股最主流的股東回報方式。比如蘋果一家，近10年回購7552億美元。

什麼概念？A股全市場2025年回購總額1427億人民幣，約200億美元。蘋果10年回購的錢，夠A股全市場回購37年。

全球回購市場，美股佔71%。標普500的總股本連續12年淨減少，每年縮水2%-3%。這意味着，即便利潤不增長，EPS也在自動上漲。

這是美股長牛的隱藏引擎。但在A股這邊，差距就太大了。

現在大家已經普遍覺得「分紅就是好公司」，2025年A股現金分紅總額快2.5萬億，股利支付率44.84％，甚至超過了OECD的全球中位數，進步確實實打實。但回購呢？全年才1400多億，還不到分紅的零頭。

A股裏很多已經進入成熟期、現金流充沛的行業，寧可把錢趴在賬上，或者去搞點不相關的多元化，也沒想過回購註銷。

說白了，我們還停留在「願意分紅就不錯了」的階段，離「主動優化資本效率」還差着好幾個層級。

02

能賺到鉅額的、多到無處投的現金流是很多美股巨頭的回購底氣。但除此外，稅收制度和公司治理，也是推着企業往回購走的重要動力。

按照美國的稅法規定，上市公司現金分紅髮放當年就要扣15％－20％的股息稅，公司賺的錢剛到股東手裏，先直接打個八折。但回購就不一樣了，收益體現為股價上漲，不賣股票就永遠不用交稅，什麼時候賣什麼時候交，相當於稅務局給了一筆無息貸款。

再加上美國的長期資本利得稅率通常還低於普通所得稅率，對機構投資者和高淨值股東來說，這中間的收益差距可不是一星半點。

過去三十年，美股巨頭集體從「高分紅」轉向「高回購＋低分紅」，就是算完賬後發現，回購對股東更划算。

另一方面，美股是典型的機構主場，標普500裏七成籌碼在機構手裏。你敢囤積大量現金不回饋股東，直接給你扣上「資金效率低下」的帽子，估值先打個折。遇到激進點的投資者，直接發起代理權之爭，把管理層換掉都有可能。而且公司管理層自己推動回購計劃的動力也更足。

因為美股CEO的薪酬裏，七成以上是股票期權和限制性股票，每股收益（EPS）直接決定個人財富量級。回購註銷股本，總利潤不變，EPS直接被動抬升——這可比拼業績、賭研發穩多了，也快多了。

外面有倒逼，內部有激勵，回購自然就成了必選項。

換到A股，這套邏輯就轉不太動了。首先，A股沒有全面資本利得稅，回購的避稅優勢根本不存在；

其次，A股的分紅主力是央國企，2025年僅六大國有銀行就貢獻了4274億分紅，更多是政策引導和考核約束的結果，不是市場機構的倒逼。

民營企業回購意願雖然強點，但整體規模有限，管理層收入和股價、EPS的綁定深度，也遠沒到美股那個程度。

所以對於回購，A股的上市公司，沒那個壓力，也沒那個動力。

03

美股回購最顛覆認知的地方，是它根本不受「賺多少分多少」的限制，早就玩起了「超額支付」。

有的公司，賺100億，敢分給股東150億。甚至基本不賺錢，也能變着法子搞回購。

至於錢從哪裏來？借唄。

最極致的，比如波音、家得寶這些如雷貫耳的巨頭，通過每年大額給股東發展，甚至在2019-2024年期間把公司淨資產都做到了負數！

這並不是它們連年虧損，恰恰相反，人家每年都賺錢，只不過年年分出去的比賺的還多，淨資產自然越分越少。

它們敢這樣乾的底層邏輯是，只要公司的資產回報率，高於借錢的利息成本，加槓桿給股東分錢就是划算的。相當於用債權人的低成本資金，放大股東的回報率。

尤其是過去十幾年全球低利率環境，直接把這套玩法的收益拉到了極致。

但這從來不是免費的午餐。債務堆高了，公司的抗衝擊能力自然就下來了。

2020年疫情一來，波音股價直接膝蓋斬，單輪跌了70％，本質就是負資產＋高債務的脆弱性。一點風吹草動，市場就會對它的償債能力打個大大的問號。

這種「借錢給股東發錢」的操作，在A股基本看不見。

我們的上市公司普遍把股權融資當成「不用還的錢」，融到就是賺到，融資邏輯是隻進不出。借錢回饋股東？想都不敢想。

這差距之大，足以讓每一個股民感到心頭堵。

04 結語

當回購從偶然的財務操作，變成企業的常態化制度，它就不只是分錢工具了，而是直接重塑了市場的供需和定價，滾起了自我強化的正向循環。

美股的回購，大多是2－3年期的滾動授權，今年批完明年續，雷打不動。

持續的回購註銷，相當於在二級市場持續收走流通籌碼。流通股少了，籌碼集中了，上漲的時候拋壓更小，走勢更穩；下跌的時候，公司本身就是最大的接盤俠，天然有託底力量。

更關鍵的是，市場會給那些持續穩定回饋股東的公司，給出明確的估值溢價。估值越高，公司做回購的成本越划算；越回購，股價越穩、估值越高，這套循環一旦轉起來，根本停不下來。

有人說，美股過去十幾年牛市的漲幅裏，大概三成是回購貢獻的，這話真不算誇張。

A股的回購，目前還遠沒走到這一步。

2020到2025年，做回購的公司從不到400家增長到超過1000家，數量漲得很快，但大多還是短期行為：要麼是股價跌多了出來託個底，要麼是為了做股權激勵。

真正把回購做成長期制度、滾動執行的A股公司，鳳毛麟角。

A股不是沒有「美股化」的公司？

長江電力，2025年分紅244.68億，股利支付率70.92%，承諾2026-2030年不低於70%。美的集團2025年回購115.45億，其中註銷約76億。貴州茅台60億註銷式回購。

但問題是，A股只有一個長江電力，美股遍地都是。差距的本質，不是「想不想回購」，而是「有沒有能力回購」+「有沒有制度激勵去回購」。

英偉達用1500億美元回購自己的股票時，它回答的不只是"對AI有沒有信心"，而是一個更根本的問題：

一家公司賺了錢之後，應該為誰而花？

什麼時候中國的龍頭公司也會認真琢磨一件事：錢投不完的時候，是不是該還給股東？那A股才算是真的走向成熟了。

本文作者 | 哥吉拉

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