西九文化區管理局最新向立法會匯報的財務狀況顯示，其2025/26財政年度的營運赤字進一步擴大至9.98億港元，按年增加近三成。與此同時，政府於2008年一次過撥給西九的216億元初始撥款預計將在2026/27財政年度告罄。

管理層將赤字擴大的主因歸咎於新場館開幕前的前期營運開支，以及利息收入的微升未能抵銷成本增幅。然而，從資本營運的角度審視，西九目前所面臨的財務危機，不單是外圍經濟環境及地產市道低迷所帶來的影響，更是其內部營運結構與「地產交叉補貼」模式失效下的困局。

「地產補貼文化」商業模型的失效

西九文化區最初的財務安排，建立在以區內住宅及商業地皮的賣地收入、物業租金與發展權收益，來填補博物館及演藝場館長期營運虧損的商業邏輯之上。這套模式在過去高地價、高交易量的房地產上升週期中確實可行，但在當前香港地產市場出現結構性調整的背景下，已難以為繼。

近年甲級寫字樓空置率偏高，地產發展商對土地投標態度轉趨謹慎。西九管理局推出的商業項目（如藝術廣場大樓項目及2B區）招標進展屢遭波折，甚至需多次修訂條款。當核心的「地產引擎」無法如期提供現金流，單靠土地收益來實現財政自給自足的目標便告破滅。

管理層薪酬架構與營運績效的背離

在討論如何開源節流之際，西九管理局高層的薪酬開支亦成為公眾與資本市場關注的焦點。

根據公開財務資料與立法會文件，西九管理局高級行政人員及博物館館長級別的薪酬水平長期處於高位，行政總裁及多位高層的年薪達數百萬港元，數名博物館高層的薪酬開支在機構面臨嚴峻財赤期間仍維持增長或高位發放。

在全球非營利文化機構或公共事業中，如此高昂的管理層人工結構並不常見。

在企業財務管理中，高薪通常需要與明確的KPI（關鍵績效指標）及營運效益掛鈎。當西九初始撥款耗盡、營運赤字擴大至近10億元時，管理層若未能展現相應的商業轉化能力與開支控制成效，其高昂的薪酬成本便會構成額外的財務負擔，同時損害社會對其財務管理的信心。

重塑財務健康與營運架構

要扭轉西九文化區的財務困局，管理層必須擺脫過去依賴土地及公共資助的思維，轉向精細化的資產管理與嚴格的成本管控。

1. 檢討高層薪酬與建立績效聯動機制

管理層應率先展現承擔財務責任的決心。西九管理局應檢討高級行政人員及高層專家的薪酬體系，引入嚴格的績效考核機制，將高層薪酬與機構的財政健康度、非門票收入增幅及成本控制目標直接掛鈎。在赤字未有明顯改善前，應實施高層薪酬凍結甚至適度調整，以符合公共機構的財政紀律。

2. 推進資產證券化（REITs）與債券融資

在傳統賣地市場受阻的情況下，西九不應再單純等待地產市場復甦。管理局可考慮將區內已落成、具備穩定租金回報的商業設施進行資產證券化，發行房地產投資信託基金（REITs）。此外，西九亦可利用其文化地標的定位，發行綠色文化債券，吸引中長期機構投資者，以較低成本的資金置換短期債務，平滑現金流波動。

3. 深化文化IP商業化與全球企業贊助

國際頂級文化機構（如紐約大都會藝術博物館或大英博物館）的商業授權及企業贊助收入佔總收入比例極高。目前M+與香港故宮具備極高的國際知名度，但商業化轉化率仍有提升空間。

西九應成立專業的商業開發團隊，推動展覽IP、文創衍生品與全球品牌及科技巨頭的深度跨界合作，建立具備高毛利率的非門票收入來源。

4. 實施零基預算（Zero-Based Budgeting）

在初始資金耗盡後，西九應推行嚴格的零基預算制度。管理層需要重新評估所有非核心項目的行政及營運成本，精簡重疊的組織架構，並透過公私營合作（PPP）模式將部分輔助性場館營運外判，以降低固定行政費用，提高資本使用效率。

西九文化區的財政困境，反映出過往依賴地產槓桿與高成本營運模式的局限。面對新的經濟環境，西九要走出赤字陰霾，不僅需要透過金融工具及IP商業化進行開源，更需要從高層薪酬改革與內部營運精簡入手，實現真正的財政可持續性。

【財經專欄】凌和遊戲．凌凌八

一個風度翩翩嘅小股東、老闆仔，長年穿梭世界各大城市，見識過資本的貪婪、人性的槓桿，亦曾參與市場上的零和遊戲。日常最大嘅樂趣，就係喺漆黑股海中，尋找螢火蟲s。

免責聲明︰

以上內容僅代表作者的個人立場和觀點，不代表香港01的任何立場，香港01亦無法核實上述內容的真實性、準確性和原創性。

另外，以上純屬個人研究分享，並不代表任何第三方機構立場，亦非任何投資建議或勸誘。讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出投資決定。