東岳集團（0189）是內地氟硅材料龍頭企業之一，業務橫跨製冷劑、含氟高分子材料、有機硅及氯鹼化工產品，產業鏈由上游螢石、氫氟酸延伸至下游高端氟材料應用，屬少數具備完整一體化布局的企業。按2025年分部收入計算，各主要業務包括製冷劑收入約49億元（人民幣‧下同），佔整體約三成四；含氟高分子材料約39億元，佔約兩成七；有機硅約38億元，亦佔約兩成七；燒鹼及氯化物約12億元，佔不足一成。整體業務結構已由以往偏重周期性化工產品，逐步轉向高附加值氟材料與新應用場景。

而氟化工正處於一個結構性轉型期，製冷劑板塊在《蒙特利爾議定書》及其後續修訂框架下，三代製冷劑自2024年起實施配額凍結並逐步削減，供給端受到剛性約束。行業集中度高，前列企業掌握絕大部分配額，競爭模式由過往的價格戰轉向類似「特許經營」格局。多份研究指出，即使在傳統淡季，R32、R134a等價格仍維持高位，反映企業挺價能力及行業紀律顯著改善。此外，美國延後部分HFCs淘汰時程，亦被視為拉長三代製冷劑景氣窗口期的因素之一。至於含氟高分子及有機硅板塊，2024至2025年間行業曾因產能釋放與需求放緩而進入低谷，價格及毛利率承壓。不過，2026年以來，部分產品價格已出現回升跡象，行業「反內卷」氛圍漸成共識，新增產能投放亦較為審慎。隨著新能源、電子材料及高端裝備需求逐步回暖，市場普遍認為氟聚合物與有機硅盈利有望進入修復周期。

東岳產業鏈一體化程度高

東岳在行業中的優勢，主要是來自其配額地位及產能規模。作為三代製冷劑主要配額持有者之一，集團在供給受限環境下具備較強定價權。同時，其產業鏈一體化程度高，從上游原料到中游氟化工產品均有布局，有助穩定成本結構並提升利潤彈性。技術方面，集團在PTFE、PVDF等高端氟材料持續投入研發，並推進電子級PTFE純化項目，為未來進入AI及半導體材料體系鋪路。

至於集團的另一亮點，是與AI產業鏈的潛在聯繫。多份報告提到，PTFE具備低介電常數及低損耗特性，有機會應用於AI伺服器高速PCB及正交背板材料；同時，氟化冷卻液及部分氟化電子氣體可受惠於數據中心液冷及半導體擴產需求。雖然目前相關收入貢獻仍屬早期階段，但在材料體系迭代背景下，東岳憑藉技術儲備與產能基礎，具備長期滲透空間。

2025年多賺逾倍至16.4億元人民幣

集團2025年業績中，全年收入約143億元，按年增長約1%，但歸母淨利潤達16.4億元，按年大增逾一倍，毛利率提升至約31%。盈利改善主要來自製冷劑價格上行及分部利潤率擴張。有機硅板塊雖然仍錄得虧損，但市場普遍認為已處周期底部。整體而言，東岳的盈利結構較以往更為健康，現金流與資產負債狀況亦維持穩健。市場預期集團2026年全年每股盈利為1.44元，至於2027年則會上升至1.68元，兩年分別上升43.7%及16.7%，若按現價計算，分別相等於13.4倍及11.5倍的預測市盈率，低於市場同業的平均市盈率23.9倍。

市場現時只有6位分析師對東岳集團有進行調研覆蓋，目標價由15港元至30港元之間。東岳集團的股價自2021年高位27.10港元回調以來，最低曾3次跌至5.40港元水平後見底反彈，並自2024年的8月再次觸及底部後，走勢開始見底回升，更持續反彈下，已成功收復了整個自2021年開始形成的跌浪總跌幅的38.2%及61.8%反彈目標。預期在走勢進一步轉強下，股價有機會繼續反彈，並以2021年高位約27.00港元作為目標。投資者可以在22.00港元水平買入，上望27.00港元，只要股價能企穩在18.80港元以上，暫時毋須沽出止蝕。

本人已經持有東岳集團股份的權益。

【財經專欄】資金流事務所．彭偉新

資深證券分析師，證券研究經驗超過20年。除了熟習基本分析方法外，對技術分析亦有深入研究。在大台技術分析節目中擔任主持，曾主講多個不同範疇的技術分析研討會及課程，近年更鑽研以資金流向作為分析股市的方法，並藉不同媒體頻道與投資者分享。

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