今年是筆者從業以來市場最為兩極分化的一年。作為投資組合經理，我很少見到市場如此分化、如此直接。表面上看，全球股市仍有不俗表現，但實際上，回報的來源極度集中，幾乎可以用「hit or miss」來形容今年的投資結果。

如果你押中了人工智慧（AI）基礎設施，回報可以非常亮眼，甚至遠遠跑贏基準（benchmark）。這些股票幾乎成為唯一正確的答案，資金、媒體關注全部集中於此。

但如果你沒有參與其中，即使你的配置一如既往穩健、基本面扎實、估值合理，結果往往仍然明顯落後。今年給我最深的體會是：這種落後，未必源於做錯了什麼，而往往只是因為沒有站在資金最擁擠的一邊。某種程度上，這其實已經背離了機構投資者一直接受的訓練，亦模糊了「投資」與「投機」之間原本應該清晰的界線。

更令我反思的，是過往一些「習以為常」的配置方式。對不少以本地市場為重的退休金機構投資者而言，如果今年仍然明顯超配香港及中國市場，表現很可能大幅落後。這不單是區域經濟節奏的問題，也讓我重新審視長期存在的本地偏好（home bias）在結構轉變面前，這種偏好是否仍然合理？

我們一直深信分散可以降低風險、平滑回報，但當資金高度集中於單一主題時，分散是否實際上正有系統地犧牲最關鍵的回報來源？更重要的是，市場從來都是不斷演變的，沒有任何一種投資風格或方法能夠長期適用於所有環境。在這樣的現實下，對分散的傳統信念，究竟應該被重新定義，還是我們只是在用過時的框架理解一個已經改變的市場？這亦是我近期反覆思考但未有答案的問題。

回顧今年頭六個月，績效在很大程度上取決於一個關鍵選擇。這不只是選股或選市場，而是你是否真正理解資金在追逐什麼，以及這個時代的主線是什麼。在變化如此迅速的環境中，不少專業投資者也在反思，那些我們一直深信的投資原則，是否仍然適用？究竟應該順勢而行，還是堅守一直以來相信的估值與基本面？還是問一句最危險的問題，這一次是否跟以往真的有所不同（this time is different）？

【財經專欄】馬山歸來不看岳．林子傑

資深投資人，半個媒體人。香港浸會大學校董會暨諮議會司庫，香港證券及投資學會（HKSI）董事會主席， 香港社會創投基金（SVHK）非執行董事，上市公司和投資基金的非執行董事。特許財務分析師（CFA）及註冊會計師。

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