內地互聯網平台重新進入修復期，當中嗶哩嗶哩作為年輕世代泛娛樂內容社區代表，正逐步由「流量平台」轉型為具穩定盈利能力的內容生態企業。集團的主要業務包括廣告、遊戲、直播及增值服務與電商等。按最新預測，集團在2026年的收入結構中，廣告約佔30%至35%，遊戲約佔20%左右，直播及增值服務約佔30%以上，電商及其他佔比低個位數。平台以高黏性中長視頻內容、強社區互動與創作者生態為核心亮點，65%觀看時長來自5分鐘以上內容，月互動量達百億級。中期受惠廣告場景擴展與AI提升轉化效率，短期受惠重點新遊戲於4Q26上線催化，長期則受惠用戶年齡結構提升帶來變現能力增強及自研與全球化遊戲管線擴張。

從行業角度觀察，中國線上內容與數字娛樂市場仍具中長期增長空間。一方面，年輕用戶對視頻、社群與遊戲的消費時間持續上升；另一方面，品牌廣告預算逐步向高黏性內容平台集中。相比純短視頻平台，嗶哩嗶哩主打中長視頻內容，約65%觀看時長來自5分鐘以上內容，月互動量達百億級，用戶對創作者形成長期追蹤與情感連結。這種「時間沉澱」與「社區信任」構成其差異化優勢，也使平台更接近內容社區，而非單純流量分發工具。

優勢﹕社區文化壁壘及創作者生態

嗶哩嗶哩面對的對手包括短視頻平台、綜合視頻平台以及大型遊戲公司。短視頻平台以高流量與算法推薦為強項，但用戶關係較為淺層；傳統視頻平台則以影視版權為核心，但互動性較弱。嗶哩嗶哩的優勢在於社區文化壁壘及創作者生態，平台用戶平均年齡約27歲，55%來自一二線城市，消費能力逐步提升。這批用戶既具娛樂需求，亦具品牌消費潛力，使平台在廣告轉化上具長期價值。不過，集團仍需面對行業競爭加劇、內容監管及宏觀經濟波動等挑戰。

集團去年收入達人民幣303億元，按年增長超過一成，Non-GAAP淨利潤約26億元，成功由過往虧損階段進入穩定盈利期。毛利率由約33%提升至約36%至37%水平，經營利潤率持續改善，而市場預期2026至2028年盈利年均複合增速維持雙位數，現金狀況穩健，淨現金水平充裕。財務表現反映集團成本控制及商業化效率有所提升。管理層亦強調，在AI相關投入增加的背景下，仍能透過廣告高增及費用優化維持利潤率上行趨勢。

廣告業務變現效率提升成催化劑

嗶哩嗶哩最重要的催化劑來自廣告業務的結構性加速與變現效率提升，隨着用戶年齡層成熟及一二線城市佔比高，品牌預算更傾向投放於高黏性內容場景，加上搜索、播放頁及PC／OTT等高轉化位置快速擴張，同時AI優化素材生成與投放策略，提升CTR及eCPM，帶動收入與利潤率同步改善；第二個關鍵動力為遊戲產品週期開啟與豐富管線逐步釋放，未來兩至三年涵蓋策略、卡牌及跨平台項目並強調長線運營與全球化發行，新產品若成功跑出，有望帶來收入彈性與估值重評；此外，AI全面賦能內容分發與商業化生態，提升推薦精準度與創作者效率，降低廣告主門檻，形成內容與變現雙重飛輪；同時用戶結構持續升級，平均年齡約27歲且一二線城市佔比過半，隨收入提升帶動ARPU上行；最後，在收入結構優化與成本控制下，毛利率及經營利潤率穩步改善，盈利能力增強為估值提供更穩固基礎。

股價上望180港元

近日嗶哩嗶哩股價已由低位逐步反彈，已成功企穩在20天線之上，雖然股價已升抵保歷加通道頂部，但相信在通道垂直高度擴闊下，股價仍然有進一步上升的機會。股價由今年1月底高位285.6港元回調至近日低位124.3港元，由高位回調幅度已達到56%，以2026年每股預測盈利8.00港元計算，預測市盈率更只有17.9倍，市場預期盈利持續增長，因此現時17.9倍市盈率屬於合理偏低區間。按現時市場共有16位分析師的目標價範圍計算，最高上望281港元，而最低亦有161港元，至於中位數則為231港元，即現價預期仍具上行空間，因此，估值上的確已被過份推低。至於以13個財務模型計算的合理估值，則仍然達到180.2港元。暫時以161至180港元之間水平作為短期反彈的目標位較為恰當。投資者可以在146港元買入，上望180港元，只要股價未有再失守20天線，可以繼續持有。

本人並沒有持有股份及相關衍生產品之權益。

【財經專欄】資金流事務所．彭偉新

資深證券分析師，證券研究經驗超過20年。除了熟習基本分析方法外，對技術分析亦有深入研究。在大台技術分析節目中擔任主持，曾主講多個不同範疇的技術分析研討會及課程，近年更鑽研以資金流向作為分析股市的方法，並藉不同媒體頻道與投資者分享。

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