2026年11月3日美國中期選舉將迎來現場投票日。截至10月30日，預測市場給出民主黨拿下眾議院九成以上、拿下參議院約三分之二、橫掃兩院65.5%至70%的定價，《銀色簡報》（Silver Bulletin）模型10月29日給出眾議院95.1%、參議院77.7%的概率，瑞銀（UBS）則認為民主黨橫掃兩院的概率為50%。

各方的分歧集中在兩個問題上，一是民主黨在眾議院的多數能否跨過230席，二是民主黨可能的參議院第51席歸屬。美媒10月11日提出了四種可能的情景，民主黨橫掃兩院67%，民主黨拿眾議院、共和黨守參議院22%，共和黨橫掃兩院11%，共和黨守眾議院、民主黨拿參議院不足1%。但是，這一框架沒有區分眾議院多數的規模，而眾議院多數的規模直接決定了新任議長凝聚共識的難度、2027年債務上限談判的籌碼，也決定了華爾街如何為政策急轉的風險定價。本文把眾議院結果拆為險勝與大勝兩檔，與參議院結果交叉形成五種結局，逐一估計其概率。

一、概率分布

本文以眾議院230席為大勝與險勝的分界。

花旗集團全球政府事務主管沃爾夫（Candi Wolff）以225席為民主黨的預期值，把230至231席界定為民主黨的好夜晚，把235席設為上限，230席即為「藍色浪潮」。230席以上的多數在2019年的第116屆國會之後沒有再現，第117至119屆國會的多數黨席位均在220席上下。在實踐中，218至229席的多數隻留下十餘席的容錯空間，黨內一小撮議員即可卡住議程，230席以上的多數則讓議長在黨內分歧中保有餘量。

參議院以51席為控制門檻。

50比50的格局下副總統萬斯（JD Vance）握有決勝票，本文計為共和黨控制。民主黨51至54席計為微弱控制。參議院多數法案需要60票才能結束辯論、進入表決，54席距離這一門檻仍差6席。民主黨55席以上的情形概率極低，本文不納入。

概率估計分兩步完成。本文先分別確定民主黨拿下兩院的概率，再根據兩院結果的聯動，把眾議院結果拆成大勝與險勝兩檔。

眾議院方面，《銀色簡報》10月29日給出95.1%，決策台總部（Decision Desk HQ）10月26日給出79%，卡爾希（Kalshi）10月29日定價91.5%，本文取95%，與《銀色簡報》持平。霍士新聞（Fox News）10月29日發布的實力排名（Power Rankings）又把19個眾議院選區移向民主黨，判斷民主黨至少拿下223席，好的夜晚約240席，大勝之夜可達約252席，共和黨的底盤為195席，好的夜晚也只有約212席，達不到218席的過半線。薩巴托水晶球（Sabato's Crystal Ball）10月27日統計，至少傾向民主黨的席位已達225席，NPR、PBS新聞與馬里斯特民調（Marist Poll）10月27日發佈的全國調查顯示，民主黨在可能投票的選民中以52%對44%領先8個百分點。

參議院方面，各家估計從瑞銀的50%到《銀色簡報》的77.7%不等，本文取60%。霍士新聞把參議院整體定為搖擺，民主黨佔優48席，共和黨佔優46席，餘下6席決定多數歸屬，民主黨的好夜晚可達54席，共和黨的好夜晚可守住52席。

兩院結果高度聯動。如果民主黨拿下參議院，說明全國大環境對民主黨更有利，眾議院拿到230席以上的可能性隨之走高，本文取約65%。如果共和黨守住參議院，說明大環境偏弱，民主黨眾議院230席以上的可能性相應下調，表1列出五種結局的計算過程。

表1的分布呈現兩個特徵。結果一的39%比第二位的結果二高出13個百分點，民主黨橫掃兩院並在眾議院大勝是最可能的結局。結果二與結果三都以民主黨眾議院險勝為前提，區別在參議院第51席的歸屬二者相差5個百分點。

表2把本文估計與主要模型、預測市場和賣方研究並列。

各方對參議院的判斷分歧大於眾議院。眾議院各家集中在84%至95%之間，決策台總部的79%是唯一的低值。參議院從50%到77.7%相差近28個百分點，分歧主要來自對民調誤差方向的判斷。

研究機構方面，《銀色簡報》模型假設民調高估民主黨與高估共和黨的可能性相當。華爾街的瑞銀與花旗把參議院定為五五開。預測市場介於兩者之間，《銀色簡報》10月23日的民調均值顯示民主黨在艾奧瓦與堪薩斯分別領先1.2和1.1個百分點，卡爾希10月29日給兩州民主黨的勝率卻都不足五成。專家評級更為保守。庫克政治報告（Cook Political Report）10月6日把民主黨在參議院的預期淨增席位定為2至6席，10月20日又把南卡羅來納從可能共和黨調為傾向共和黨，阿拉斯加、艾奧瓦、堪薩斯、緬因、密歇根、俄亥俄、德克薩斯七州仍列為搖擺。薩巴托水晶球10月27日的參議院評級仍為49席至少傾向民主黨、46席至少傾向共和黨、5席搖擺，緬因、德克薩斯、俄亥俄、艾奧瓦、堪薩斯五個搖擺席位全部由共和黨持有，水晶球判斷民主黨更有可能以51或52席的微弱優勢拿下參議院。本文的60%低於模型與市場、高於賣方，理由在後文說明。

二、結果一：民主黨橫掃，眾院大勝

結果一是民調基本準確時的結局。

西爾弗10月17日的推演顯示，若當前民調均值完全準確，民主黨在參議院淨增7席，形成54比46的格局，其中8個州民主黨領先1至4.3個百分點。《銀色簡報》模型另行測算，若全國民調基本準確，民主黨拿下參議院的概率升至88%，平均席位為52.4席。Split Ticket認為最可能的結果是民主黨淨增6席、達到53席。三套測算都落在51至54席之間。

全國大環境是結果一的基礎。衡量全國大環境最常用的指標是國會選舉政黨傾向民調（Generic Congressional Ballot），這類民調只問選民打算投民主黨還是共和黨，不涉及具體候選人。《銀色簡報》10月28日在可能投票選民中的均值為民主黨領先9.1個百分點，「五十加一」（FiftyPlusOne）的均值為民主黨領先8.3個百分點，「投票樞紐」（VoteHub）的均值從9月7日的民主黨領先6個百分點升至領先9個百分點。《紐約時報》與錫耶納大學10月12日至19日的全國民調顯示，在可能投票的選民中，民主黨以52%對41%領先11個百分點，高於9月同一民調的近9個百分點，特朗普的支持率降至36%，為這一民調的歷史最低。《紐約時報》首席政治分析師科恩（Nate Cohn）指出，自2008年的民主黨之後，還沒有哪個政黨以如此大的優勢贏得全國得票。西爾弗指出，中期選舉對執政黨的典型擺動為7至8個百分點，模型預測今年較2024年擺動10至11個百分點，幅度與2018年相當，算不上激進。

多家機構對眾議院席位的估計已經逼近230席。「薩巴托水晶球」10月20日調整28個眾議院選區評級後，至少傾向民主黨的席位達到223席，至少傾向共和黨的為200席，搖擺12席，主編孔迪克（Kyle Kondik）判斷最終結果將接近2018年的235席。10月27日「薩巴托水晶球」再次調整評級，至少傾向民主黨的席位增至225席，至少傾向共和黨的降至193席，搖擺選區增至17席。「庫克政治報告」10月9日把民主黨的預期席位定為224至234席，10月16日又把11個選區移向民主黨，其中3個選區從穩固共和黨調整為可能共和黨，10月23日再把預期上調至227至237席。「投票樞紐」的預期席位從9月7日的230席升至235席，「決策台總部」10月26日的預期為238席。

特朗普力推的選區重劃的實際效應可能不如預期。高盛政治經濟團隊的菲利普斯（Alec Phillips）10月8日判斷，選區重劃只為共和黨淨增少數席位，特朗普2024年領先不足12個百分點的29個共和黨選區是民主黨的主攻目標，預測市場在25個共和黨選區給出民主黨過半的勝率。

參議院的勝選天平有利於民主黨。北卡羅來納的空缺席位大概率歸屬民主黨，前州長庫珀（Roy Cooper）在《銀色簡報》模型中的勝率為95.8%，SurveyUSA的10月民調顯示其領先前共和黨全國委員會主席沃特利（Michael Whatley）14個百分點。阿拉斯加的佩爾托拉（Mary Peltola）、俄亥俄的布朗（Sherrod Brown）、德克薩斯的塔拉里科（James Talarico）在多數民調中保持領先，西爾弗指出，這三席加上北卡已足以組成51比49的多數。民主黨的防線同樣穩固，Split Ticket給出密歇根75%的防守概率，波利市場給佐治亞參議員奧索夫（Jon Ossoff）96%的勝率。

特朗普最後十天的行程顯示共和黨的防線正在後撤。10月23日特朗普前往佛羅里達的邁爾斯堡，為州長候選人唐納茲（Byron Donalds）造勢。北佛羅里達大學（University of North Florida）10月12日至19日的民調顯示，唐納茲對民主黨候選人喬利（David Jolly）的領先從7月的5個百分點縮小到2個百分點，參議員穆迪（Ashley Moody）的領先從8個百分點縮小到4個百分點。此後特朗普接連前往密西西比、德克薩斯、俄亥俄與南卡羅來納，10月29日在南卡的羅克希爾舉行集會，這是他兩周內第二次進入南卡。這些州特朗普2024年的領先幅度都在11個百分點以上，南卡接近18個百分點，密西西比超過20個百分點。總統在投票日前最後幾天守衛本黨的傳統票倉，說明共和黨已經轉入守勢。

南卡羅來納的選情已經出現問題。美媒在10月28日援引《紐約時報》與錫耶納大學10月19日至26日的民調指出，民主黨候選人安德魯斯（Annie Andrews）與共和黨參議員格雷厄姆（Darline Graham）以48%對48%打平，安德魯斯在獨立選民中拿到57%的支持，還爭取到7%的共和黨選民。格雷厄姆在其兄格雷厄姆（Lindsey Graham）去世後獲任命接替席位，初選決選中表現不及預期，落敗的眾議員諾曼（Ralph Norman）拒絕為她助選。霍士新聞10月29日把南卡從傾向共和黨調為搖擺，同時把密西西比從穩固共和黨調為可能共和黨，「薩巴托水晶球」10月27日也調低了格雷厄姆的優勢，「庫克政治報告」仍把南卡列為傾向共和黨。CNN 10月20日至27日的州級民調還顯示，民主黨在堪薩斯以49%對45%領先。

兩院結果的聯動是結果一高於結果三的原因。高盛10月8日的報告發現，參議院整體控制概率與第51席所在州的勝率高度相關，市場判斷民主黨擁有多條過半路徑。民主黨拿下參議院，通常意味着全國大環境更有利，眾議院同時越過230席的可能性也隨之上升。參議院險勝而眾議院只多十餘席的組合，要求候選人個人優勢與全國大環境脫節，這種脫節在兩黨對立日益嚴重的選舉中越來越少見。西爾弗也指出，兩黨越對立，選民越按黨派投票，候選人個人素質與在任優勢的作用只剩1990年以來平均水平的一半左右。

三、結果二與結果四：兩院分治

結果二是可能性第二高的結局。預測市場給民主黨拿眾議院、共和黨守參議院的組合定價25%至26%，恩滕給出22%，瑞銀給出40%，巴克萊私人銀行10月10日認為民主黨橫掃的可能性不大。花旗10月26日的最新研判沒有排除橫掃，花旗十國集團外匯策略主管托邦（Daniel Tobon）認為眾議院大概率易手，參議院接近五五開，汽油價格居高不下，民主黨橫掃兩院也不會令他意外。本文的結果二與結果四合計35%，高於預測市場與恩滕，低於瑞銀，其中眾議院險勝的結果二佔26%。本文高於預測市場，理由在於參議院的關鍵戰場集中在紅州，高盛發現中期選舉民調在偏共和黨的州往往低估共和黨，眾議院的勝負則更多取決於全國大環境與郊區選區。結果二要求民調誤差達到3個百分點左右，且偏向共和黨。

緬因是結果二與結果三的分界州。西爾弗10月17日的推演顯示，按當前民調均值，緬因是決定參議院多數的臨界州，如果所有州的民調都高估民主黨3個百分點，緬因與德克薩斯會同時轉向共和黨，民主黨最多拿到50席。緬因的選情本身存在較大變數。原民主黨提名人普拉特納（Graham Platner）退選後，前州參議院議長傑克遜（Troy Jackson）接任提名，由於接任較晚，西爾弗的模型用估算值代替其募資數據。10月下旬的民調結論並不一致。美媒 10月20日至25日的民調顯示，傑克遜在可能投票的選民中以49%對45%領先現任參議員柯林斯（Susan Collins）。馬里斯特民調10月22日至25日的調查顯示傑克遜以49%對47%領先，Echelon Insights對已投票選民的調查顯示傑克遜以51%對44%領先。霍士新聞10月16日至20日對1514名可能投票選民的調查則顯示兩人以49%對49%打平，Trafalgar Group 10月25日發佈的調查同樣顯示兩人以47%對47%打平。卡爾希10月29日給傑克遜63.5%的勝率，《銀色簡報》10月30日給出約70%。柯林斯有跑贏民調的先例，西爾弗承認，民主黨整體表現良好而柯林斯守住席位的結果並不令人意外。「薩巴托水晶球」10月27日把緬因列為最難判斷的選舉之一，判斷民主黨至少能在緬因與德克薩斯中拿下一席。

俄亥俄是高盛眼中的關鍵州。高盛10月8日的報告認為，俄亥俄是決定參議院第51席的州。博林格林州立大學（Bowling Green State University）與輿觀（YouGov）9月29日至10月9日的民調顯示布朗以48%對42%領先現任參議員赫斯特德（Jon Husted），霍士新聞10月15日至19日的民調顯示布朗以52%對47%領先，在已提前投票的選民中領先29個百分點。最新的薩福克大學（Suffolk University）10月21日至26日民調顯示布朗以47%對44%領先，領先幅度在誤差範圍之內。霍士新聞10月29日把俄亥俄從搖擺調為傾向民主黨，《銀色簡報》給布朗72.5%的勝率，卡爾希10月29日給出69.5%。反方證據集中在歷史偏差，恩滕統計俄亥俄共和黨在2016年、2018年、2022年分別跑贏10月初參議院民調均值7、8、7個百分點。提前投票數據給出有利於民主黨的信號，美媒的分析顯示，在特朗普2024年領先超過20個百分點的俄亥俄縣份中，共和黨的提前投票優勢從2024年同期的30個百分點縮小到5個百分點。共和黨在最後一周加大投入，參議院多數黨領袖圖恩（John Thune）10月27日到俄亥俄為赫斯特德助選，稱俄亥俄是本次中期選舉的主戰場，特朗普次日也前往奇利科西造勢。

德克薩斯的最新民調有利於民主黨。美媒10月20日至27日對923名得州可能投票選民的調查顯示，塔拉里科以49%對43%領先帕克斯頓6個百分點，得州南方大學（Texas Southern University）10月21日至25日對2000名可能投票選民的調查顯示塔拉里科以49%對47%領先。此前霍士新聞10月15日至19日的調查顯示兩人以49%對49%打平，州長選舉中現任州長阿博特（Greg Abbott）以52%對47%領先民主黨候選人伊諾霍薩（Gina Hinojosa），兩場選舉相差5個百分點，說明得州存在明顯的分裂投票。卡爾希10月29日給塔拉里科的定價一度升至70%，創下新高，比一個月前高出10個百分點。得州提前投票10月30日結束，1880萬登記選民中已有逾600萬人投票，此前參加過民主黨初選的選民在提前投票中略佔上風。

結果四源自部分地區的民調偏差。眾議院大勝而參議院失守的組合有歷史先例，2018年民主黨在眾議院淨增41席、拿到235席，同一晚共和黨在參議院淨增2席，北達科他、密蘇里、印第安納、佛羅里達四州的民主黨現任參議員落選。西爾弗指出，2018年與2022年的全國民調整體沒有明顯偏差，個別地區的偏差卻很顯著，2018年共和黨在佛羅里達的超額表現即為一例。今年民主黨的超額表現集中在紅州。西爾弗稱之為「藍潮主要發生在紅州」，並指出民主党進展最大的白人工人階級與西語裔選民恰恰是近年民調最常高估民主黨的群體。如果紅州的優勢只是幻象，民主黨仍可憑郊區選區拿下230席以上的眾議院，卻拿不下參議院的紅州戰場。

四、結果三：民主黨橫掃，眾院險勝

結果三對應民調輕度高估民主黨的情形。西爾弗的推演顯示，如果所有州的民調都高估民主黨2個百分點，堪薩斯與艾奧瓦將留在共和黨手中，塔拉里科以0.6個百分點、緬因的傑克遜以0.7個百分點險勝，民主黨仍以52比48控制參議院。同樣幅度的誤差會把民主黨的全國領先從9個百分點壓到7個百分點左右，眾議院席位隨之從230席以上回落到220餘席。2個百分點的誤差在近年選舉中屬於常態，恩滕統計1994年以來16次選舉中有14次10月初的政黨傾向民調低估共和黨，平均幅度約4個百分點。

選區重劃壓縮了眾議院多數的空間。花旗的沃爾夫認為，共和黨推動的新一輪選區重劃為其在眾議院留出7席以上的緩衝。恩滕援引NBC新聞的全國民調指出，民主黨僅領先4個百分點，考慮選區重劃之後，民主黨奪回眾議院所需的全國優勢大致就在這一水平。「投票樞紐」10月19日的測算同樣顯示，民主黨全國領先4個百分點以上才能以小幅優勢控制眾議院。民主黨的全國領先一旦回落到5至7個百分點，眾議院多數就會停在218至229席區間。

結果三的參議院路徑依賴候選人自身的優勢。恩滕的數據顯示，在關鍵參議院選舉中，民主黨候選人的平均淨好感度（好感度減去反感度）為+5，共和黨候選人為-6，雙方相差11個百分點。

結果三的另一個特點是參議院控制權的揭曉可能推遲。阿拉斯加與緬因實行排序複選（Ranked-Choice Voting），選民按偏好給候選人排序，無人過半時逐輪淘汰得票最少者並轉移其選票。阿拉斯加的提前投票與缺席選票在投票日後一周以上才陸續計入，瑞銀判斷阿拉斯加的計票可能把結果拖延數周。西爾弗統計的佩爾托拉領先幅度是排序複選重新分配之前的數字，複選可能削弱其優勢。參議院控制權的歸屬很可能要等這兩州的複選結果。

五、結果五：共和黨守住兩院

結果五要求民調整體高估民主黨3.5至4個百分點。恩滕與西爾弗的推演結論一致，這一幅度的誤差會讓德克薩斯、緬因、阿拉斯加、艾奧瓦、堪薩斯全部留在共和黨手中，民主黨還會失去密歇根，共和黨以52比48保住參議院。恩滕還指出，民調低估共和黨超過3個百分點，即足以讓共和黨以218席以上守住眾議院。

這一幅度的誤差有先例可循。除了前文提到的恩滕統計，共和黨民調專家倫茨（Frank Luntz）認為，共和黨選民接受民調訪問的意願更低，民調樣本因此偏向民主黨。西爾弗則認為偏差的方向難以預判，特朗普參選的三次大選中民調平均高估民主黨3.8個百分點，2018年與2022年兩次中期選舉的民調卻基本沒有偏差，2025年新澤西與弗吉尼亞州長選舉中民調還低估了民主黨約6個百分點。

另一種結局是共和黨守住眾議院、民主黨拿下參議院，自1913年美國實行參議員普選以來從未出現，本文不予考慮。

六、市場定價

預測市場在參議院上比本文樂觀。卡爾希10月29日給民主黨拿眾議院91.5%、拿參議院66.2%、橫掃兩院65.5%、共和黨橫掃8.2%。波利市場10月30日的兩院組合合約給民主黨橫掃70%，給民主黨眾議院加共和黨參議院25%，給共和黨橫掃7%。

市場的州級定價向模型靠攏。卡爾希10月29日給艾奧瓦的圖雷克（Josh Turek）47.5%、堪薩斯的漢密爾頓（Adam Hamilton）48.5%，兩州已接近五五開，10月中旬波利市場給出的只有42%與38%。德克薩斯與俄亥俄的民主黨勝率均為69.5%，緬因為63.5%，南卡為27.5%，密西西比為11.5%。阿拉斯加是唯一明顯回落的州，佩爾托拉的勝率一周內從76%降至68%，霍士新聞指出阿拉斯加、艾奧瓦與堪薩斯三州仍有約一成選民沒有拿定主意。

賣方對橫掃的定價普遍低於市場。瑞銀10月18日的報告給民主黨橫掃50%、分治40%、共和黨橫掃10%，認為特朗普-21的淨支持率（支持率減去反對率）源於高油價、按揭利率攀升、伊朗戰爭與生活成本壓力。瑞銀判斷，民主黨需要守住全部現有席位、拿下北卡，再從阿拉斯加、俄亥俄、緬因、艾奧瓦、德克薩斯、堪薩斯中拿下3席。花旗的沃爾夫把參議院定為五五開，指出79%的民主黨人表示一定投票，共和黨人為65%，同時共和黨擁有約二比一的資金優勢。美國銀行9月4日至10日的全球基金經理調查顯示，管理4700億美元資產的170名基金經理中只有31%預期民主黨橫掃，44%認為民主黨眾議院加共和黨參議院的組合最有可能，橫掃預期比同期預測市場約五成的定價低近20個百分點。

高盛的分析把選情與宏觀變量掛鈎。高盛10月8日的報告發現，民主黨橫掃的概率一個月內從52%升至65%，汽油零售價與政黨傾向民調同步上行，汽油價格從年初約每加侖3美元升至春季近5美元，夏季回落至4美元附近後再度上漲。Strategas的克利夫頓（Dan Clifton）指出，油價上漲推高債券收益率與通脹預期，壓低特朗普的支持率，進而抬高民主黨橫掃的概率。高盛同時根據歷史經驗，在野黨橫掃兩院的概率在投票日前平均回落約5個百分點，按10月中旬63%的市場定價推算，最終約為58%，與本文的60%接近。市場此後不降反升，卡爾希10月29日的橫掃定價升至65.5%。

不同結局對資產的影響差異顯著。美國銀行首席投資策略師哈特尼特（Michael Hartnett）10月9日把民主黨橫掃定性為從民粹資本主義轉向民粹社會主義，預計美股下跌逾10%，美元與美債收益率走低，美國以外的股市表現更好。分治情形下美股可能上漲逾5%，共和黨橫掃則可能上漲10%以上。摩根大通策略師拉科斯布賈斯（Dubravko Lakos-Bujas）把分治列為對市場最友好的結局，1950年以來分治國會期間標普500指數按選舉日計算的兩年回報為21%，單黨控制為18%，他同時判斷共和黨守住兩院對人工智能基礎設施最為有利。摩根士丹利研究所10月14日指出，控制權一旦易手或分治，預算和解程序（Budget Reconciliation，只需參議院簡單多數即可通過財政法案的程序）即不再可用，貿易、放鬆監管與移民政策依靠行政權延續，市場波動主要來自撥款與債務上限談判。

人工智能與數據中心是華爾街關注的新變量。艾維克戰略研究（Evercore ISI）10月16日判斷，民主黨橫掃不會立即帶來聯邦層面的人工智能監管，民主黨席位超出預期卻會讓投資者提前計價2028年的政策風險，包括全國性數據中心暫停令與前沿模型限制。富國證券（Wells Fargo Securities）首席股票策略師權（Ohsung Kwon）認為橫掃利空半導體，利好軟件、超大規模雲廠商與醫療板塊，並指出數據中心規模前十的州中有七個州在11月舉行州長選舉。詹姆斯（Raymond James）華盛頓政策分析師米爾斯（Ed Mills）10月20日在彭博電視指出，德克薩斯的選舉可能成為人工智能領域五級颶風式的風險。

賣方與基金經理對橫掃的定價低於預測市場，也略低於本文的60%。如果結果二兌現，民主黨只能以十餘席的多數掌握眾議院，立法需要與共和黨控制的參議院和白宮談判，監督調查將成為民主黨的主要抓手。花旗估計225席的多數中將有五六名美國民主社會主義者（Democratic Socialists of America）成員，議長凝聚共識的難度相應加大。

本文獲微信公眾號「上海美國研究」授權轉載