綠葉製藥主要從事腫瘤、中樞神經系統（CNS）、心血管、消化及代謝等治療領域的創新藥研發、生產及銷售，並以長效針劑、微球及貼劑等高端製劑技術見稱。集團近年積極由傳統成熟產品，轉型至以創新藥及專科產品為核心的業務結構，尤其聚焦CNS及腫瘤兩大板塊，同時推動海外商業化，逐步建立全球銷售網絡。從行業角度看，內地醫藥市場正處於結構性調整階段。集體帶量採購常態化令成熟仿製藥及部分傳統產品面對價格下調壓力，心血管等板塊收入受壓已成趨勢，行業由過往依賴存量品種增長，轉向以創新藥驅動。另一方面，具全球首創（FIC）或同類最佳（BIC）潛力的產品，因具差異化機制及較高技術門檻，能建立更強競爭壁壘，亦較易取得海外授權（BD）合作機會。整體而言，短期政策壓力仍在，但中長線創新能力將成為估值分水嶺。

綠葉製藥的定位相對清晰。集團於CNS及腫瘤領域已建立產品矩陣，2025年CNS收入達20.28億元，同比增長25.7%，腫瘤收入22.97億元，同比增長10.2%，成為雙核心增長引擎。相比之下，心血管板塊受集體帶量採購價格下調影響，收入出現明顯回落，反映行業競爭激烈及價格透明度提高。公司優勢在於長效製劑技術平台，以及多款具差異化機制的創新管線；挑戰則在於成熟產品下滑速度，以及新產品能否及時補上缺口。

回顧2025年業績，集團全年收入63.08億元，同比增長約4.1%，在高基數及政策壓力下仍保持正增長。股東應佔溢利6.19億元，同比大增31.1%，盈利能力明顯改善。毛利率為65.99%，按年微跌0.73個百分點，但銷售費用率下降，帶動整體費用率改善。EBITDA達24.71億元，同比增長12.7%，顯示盈利質量提升。值得留意的是，新產品銷售同比大增56.8%，收入佔比接近30%，意味業務結構正逐步優化。

集團的中期亮點之一，是Erzofri在美國的商業化進展。該產品於2025年實現約1,500萬美元銷售，管理層指引2026年可倍增至約4,000萬美元，並有望達到收支平衡。產品具「首月一針」優勢，毋須額外初始劑量，有助改善患者依從性。若Medicaid及院內覆蓋率進一步擴大，銷售規模可望提升，成為海外市場的重要增長點。另一關鍵亮點在於CNS創新管線。LY03015、LY03017及LY03020等產品具FIC或BIC潛力，部分已進入中國二期臨床，並於美國啟動IND或橋接試驗。管理層亦表示有望於2026年達成BD合作。若相關臨床數據理想，不僅可帶來授權收入，更可提升整體估值水平。加上集團計劃於2026年減少約20至30億元人民幣淨負債，配合費用控制，財務結構有望進一步改善。

綠葉製藥於2026年4月15日收報3.02港元，全日上升0.13港元，升幅4.5%，表現跑贏大市。集團過去五年的平均Beta值為0.92，反映其系統性風險略低於整體市場，股價波動相對溫和。52周高位為4.49港元，低位則為1.77港元。以現價計算，股價較50天線高出15.49%，顯示短期動力轉強；惟仍較200天線低4.4%，意味中長期走勢尚待進一步確認。資金流方面，自去年11月14日至今年4月15日期間，股價累跌約5.03%，惟同期錄得約1.22億港元資金淨流入，反映低位承接力不俗。其中大戶資金佔約0.2億港元，散戶則佔約1.02億港元，大戶與散戶資金流比例約為0.2比1。期內大戶投資者坐貨比率最高曾升至19.81%，最低跌至-18%，而截至4月15日回升至16.63%，顯示大戶資金動能轉趨積極，或有助支持股價後續走勢。

綠葉製藥股價於去年7月曾衝上4.49港元高位後見頂，升勢無以為繼後隨即掉頭回落，並沿著20天線反覆向下尋底，走勢一浪低於一浪，並在沽壓持續增加下，最終於今年3月中旬跌至2.27港元低位，較高位累積回落約五成，調整幅度不輕。不過，技術走勢上已開始出現轉勢的苗頭。尤其是在3月23日正式見底前，9天RSI早於3月4日率先觸底，並形成一底高於一底的底背馳訊號，反映動力指標已先行改善，顯示跌勢有放緩跡象。其後股價於4月初成功升穿20天線，出現技術性突破，同時更可視為確認整個中期跌浪完成。若成交能配合，反彈走勢有望延續。投資者可考慮於3.00港元附近進行吸納，若以4.49港元跌至2.27港元的整段跌幅計算，按黃金比率61.8%作反彈的量度目標，上望約3.60港元水平，只要股價未有失守近日回調支持位2.76港元，暫毋須急於止蝕離場，可續持觀察後市發展。

本人並沒有持有股份及相關衍生產品之權益。

【財經專欄】資金流事務所．彭偉新

資深證券分析師，證券研究經驗超過20年。除了熟習基本分析方法外，對技術分析亦有深入研究。在大台技術分析節目中擔任主持，曾主講多個不同範疇的技術分析研討會及課程，近年更鑽研以資金流向作為分析股市的方法，並藉不同媒體頻道與投資者分享。

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