8月10日，宇樹科技正式啟動網上、網下申購，發行價150.80元（人民幣，下同）/股，頂格申購門檻低至「滬市日均市值6萬元即可」。但由於網上初始發行僅647.1萬股，券商測算中籤率在萬分之二至萬分之三之間，比此前熱門新股長鑫科技0.47%的中籤率還要低一個數量級。

「求中籤」的許願帖在各大股票論壇和社交平台刷屏。據數據服務商Choice統計，年內科創板新股的上市首日平均漲幅為466.61%，若依此測算，宇樹科技的單簽盈利預計35.2萬元。

發行完成後，宇樹科技上市時市值約為609.93億元，發行市盈率高達219.23倍，遠超行業38.56倍的平均水平。這組數字在8月7日的網上投資者交流會上被頻頻質問：公司如何支撐如此高的估值？

宇樹科技董事長王興興回應，行業內主營業務與公司相近的可比上市公司及擬上市公司多數尚未實現盈利，而宇樹科技實現了較強的盈利能力，尤其在人形機械人領域。

「這一定價並非純粹泡沫。」南開大學金融學教授田利輝接受媒體採訪時指出， 219倍市盈率本質上是將未來數年的增長預期一次性提前定價，中長期能否消化這一估值，取決於工業場景訂單能否真正放量。

營收增速，為何回落

宇樹科技從3月20日IPO申請獲受理到8月10日正式申購，用時不到5個月，創下年內最快IPO審核紀錄。

上市前夜，宇樹科技在《招股說明書》中將「增速放緩及經營業績波動」擺在了所有特別風險警示條款之首。2026年一季度，公司營收4.23億元，同比增速由2025年全年的332.64%掉到68.49%，扣非淨利潤降至4025.36萬元，同比下降52.55%。

在8月7日的路演中，王興興將近期增速放緩歸因於營收基數大幅提升、行業熱度逐步緩和以及市場競爭日趨激烈。

換句話說，宇樹科技在過去三年的增長速度過快。2023年至2025年，宇樹科技營收從1.59億元一路攀升到16.99億元，年複合增長率226.78%；扣非淨利潤從虧損1801.91萬元逆勢翻正至盈利5.91億元，主營毛利率從44.22%漲到60.13%，其中人形機械人毛利率高達63.18%。2025年經營性現金流淨額6.70億元，賬上貨幣資金14.19億元，幾乎沒有有息負債。

「在整個人形機械人賽道中，宇樹科技極為罕見地實現了高營收、高利潤、高毛利的閉環。」中信建投證券機械行業首席分析師許光坦對《中國新聞周刊》分析。在全球人形機械人公司普遍虧損的背景下，宇樹科技是極少數在IPO前實現規模化盈利的企業之一。

這種從超高速增長向中高速換擋的劇烈反差，正是市場在狂歡之餘最大的隱憂。在此前公佈的上會版招股書中，宇樹科技也提示了長期風險，在市場需求方面，如果通用機械人的商業化進度與需求增長不及預期，或者公司產品技術未能滿足下遊行業需求，將導致公司營業收入增長進一步放緩。

8月7日14點開始的網上路演原定17點結束，但王興興等人一直回覆到19時40分許。投資者拋出的300多個問題中，人形機械人等產品未來如何商業化落地，成為被反覆提及的高頻問題之一。

按照王興興的規劃，中短期內，人形機械人將主要集中應用於科學研究、應用開發、教育教學、文化表演、智能服務等領域。到中長期，人形機械人的目標將是走進工廠車間、千家萬戶，為工業、家庭及社會場景提供相關服務。

現實中，人形機械人在服務領域的應用顯然仍處於初期階段。此前上交所對宇樹科技進行了兩輪審核問詢，復購率與應用落地質量是交易所重點關注的核心商業化指標。宇樹科技人形機械人收入的73.60%來自科研教育，行業應用只有9.01%，其中50%—70%還是「企業導覽」。換言之，公司需要論證其人形機械人的真實需求。

是遙控玩具公司嗎？

路演問答進入後半場，屏幕出現了全場最刺耳的提問：貴公司是遙控玩具公司嗎？

宇樹科技的人形機械人在春晚舞台上翻跟頭、扭秧歌的畫面早已深入人心，市場的疑慮在於，人形機械人從會表演到能幹活還要多久。二手交易平台上，宇樹科技G1機械人的出租價格已從高峰期的每日萬元跌至3000元以內，消費熱的退潮速度比預想中更快。

王興興沒有迴避這個問題，他把遙控器解釋成最高優先級的安全冗餘。他認為，當前行業內的機械人產品普遍配置遙控器，「類似於現階段的智能駕駛汽車雖已部署自動駕駛功能，但仍需要配有方向盤與制動踏板」。遙控操作是底層安全保障，在極端複雜地形、通信異常或邏輯錯誤時，操作人員可通過最高指令優先級的遙控器實現緊急停機和強制避險。

換句話說，人形機械人距離全自主作業，還有相當長一段路要走。其間，「研發投入方向及成效不及預期」同樣可能帶來風險。

公司坦言，前期研發投入側重本體與「小腦」，即運動控制與肢體協調領域。而在「大腦」層面，即具身大模型方面的投入較少，且未大規模開展真實數據採集與工厂部署訓練等工作。

而過去一年，具身大模型領域已有不少同行廠商走在了前面。今年1月，人形機械人頭部企業Figure在官網發佈，其視覺—語言—動作（VLA）通用模型Helix 02在Figure 03機械人平台上，自主完成了在廚房空間內裝卸洗碗機的任務，全程約4分鐘。中國電子信息產業發展研究院發文表示，這標誌着人形機械人已從「炫技短視頻」邁向可工程化的長時程任務自治。

宇樹科技在上會版招股書中點名特斯拉，本質是同一層焦慮。伴隨Optimus Gen-3在下半年裝機，特斯拉依託自有工廠、結合AI資源實現大規模量產的模式一旦跑通，「本體+小腦」這層護城河或將面臨更大挑戰。一面是「大腦派」用VLA泛化超車，另一面是車企的供應鏈壓價。

「特斯拉是行業鯰魚，它的入局讓產業近三年進步超過過去三十年。」許光坦表示，雖然特斯拉機械人的量產和第三代發佈均有延期，但其產品通常會給整個產業發展再進一步定調，比如其技術發展帶來的輕量化、落地場景及規模，對很多新興公司而言，都是切入賽道的發力點。

瑞銀證券預計，人形機械人的全球出貨量會在2035年達到100萬台。但這些出貨量，更多是在工業側和服務業側的滲透，難以實現家庭側的突破。家庭側需要的人形機械人是泛化的、通用的、多任務的，對於「大腦」的要求比較嚴苛。

針對外界對宇樹科技「重本體、輕大腦」的質疑，王興興回應，公司目前在WMA架構（世界模型）與VLA架構（視覺—語言—動作模型）兩大技術路線上均有所佈局與投入，「整體研發能力與技術成熟度已位居全球行業領先梯隊」。

宇樹科技IPO，也在改變整個賽道的資本敘事。「上市是為了讓企業更好地實現技術轉化與商業閉環，跑出可持續盈利模式。」許光坦舉例，「高性能通用機械人」的遠大夢想，最終會落在客戶是否願意買單、產品是否有性價比、企業能否盈利這些具體問題上，市場要看能否兌現。他認為，「行業還在發展初期，但光靠產能規劃講故事早就不靈了。

本文獲內地媒體《中國新聞周刊》授權刊載，作者為李明子。