專研人民幣國際化　港產學者十年磨一劍：冀更多人了解國家和香港

《 One Currency, Two Markets: China’s Attempt to Internationalize the Renminbi 》（暫譯《一幣兩市：中國在人民幣國際化的嘗試》，下稱《一幣兩市》）是香港科技大學經濟學系教授、經濟發展研究中心主任黎麟祥「十年磨一劍」的著作，但在書本上市不久後，他便將電子版放在網上，供人免費查閱。

「你不想買也沒關係。」黎麟祥坦然地解釋，他希望有更多人閱讀這本書，從中了解人民幣、了解國家和香港。為此，他已經着手準備中文翻譯版了。

黎麟祥是香港學界為數不多，專注研究國際貨幣體系的「港產教授」。立足於香港，他研究人民幣國際化的視角也很「香港」。在書中，他並不避諱國家在發展中面臨的問題，但也沒有套用西方刻板印象「蓋棺定論」，而是堅信國家有自己的獨特模式，或會走出一條與別不同的貨幣國際化道路。

數據模型推演「人民幣國際化」未來

《一幣兩市》收錄黎麟祥的一項實證研究，該研究運用「重力模型」（又稱「貿易引力模型」，是利用「萬有引力」公式建立的一種理論假說，用以解釋和預測人類在地理空間上的經濟、社會及政治的相互影響和作用），推演人民幣在國際貿易支付中的佔比和排名。黎麟祥介紹，他向環球銀行金融電信協會（SWIFT）索取了2010至2017年間世界各國雙邊支付資金流（bilateral payment flow）的數字，「80、90個月，200多個國家，兩兩之間的結算數據」，然後嘗試從數據中找到影響兩個國家雙邊支付流的因素。

「我『好勇』（很大膽）地去想像，人民幣與其他國家的雙邊支付流到了2030年會是怎樣的？」通過假設、推演和驗證，黎麟祥得出結論，假如中國資本賬戶開放程度能達到泰國在2019年的水平，人民幣就會在2030年成為世界第三大支付貨幣。

「你不要以為泰國就不開放，其實相對於中國來講，泰國已經很開放！」黎麟祥解釋，在研究中，衡量資本賬戶開放程度的指標公式是「對外資產和對外負債的總額除以國民生產總值（GDP）」，泰國是200%，即泰國的對外資產和對外負債為其GDP的兩倍，但中國大概為100%，即對外資產和對外負債與GDP相若，「簡單來講，泰國的開放程度差不多是中國的兩倍。」黎又補充，泰國與世界主要經濟體相比仍有差距，美國為「三倍」，而中國與印尼相若，略高過印度。

話雖如此，這個「第三」也是「遙遠的第三」。黎麟祥表示，在世界貨幣體系中，「大哥」是美元，支付份額佔了一半以上，歐元佔了不到兩成，「再往下就是個位數，英鎊可能只有5%，日圓可能只有4%，而我們預測的人民幣份額是6%左右。」

「不過，中國要開放到泰國的程度並不容易，據我的觀察，甚至會很漫長。」黎麟祥強調，中國金融市場發展較慢，若太快開放或會出現資本外逃。金融市場發展的阻力，是國家經濟體系中的既得利益，「尤其中國的四大國有銀行，中國銀行、中國工商銀行、中國建設銀行、中國農業銀行。四家銀行佔了超過50%的市場份額。它們需要政府保住它們的利潤，所以會反對改革......但它們也有正當理由，例如國有銀行要支持國營企業（發展），提供低息貸款。」而國營企業除了具備經濟功能外，還具備社會和政治功能，例如提供就業崗位，維持國有企業在經濟體系中的重要地位。

國家金融或採「倒逼」模式推進

環環相扣的推導下，中國經濟脈絡裡的「癥結」逐一浮現。但與西方對中國經濟模式的質疑、抨擊不同，黎麟祥認為國家會用其獨特的「倒逼」模式實現金融體制的改革和開放：「倒逼，其實就是逼金融體制改革......金融市場改革和資本開放會互為因果，是互動、同步的。 」

黎麟祥分析，「人民幣國際化」將成為倒逼既得利益者放棄利益的理由，「邏輯就是，人民幣要國際化，就一定要開放資本賬戶；而開放賬戶的先決條件，就是金融市場發展，因而金融體系、銀行體系需改革。如果銀行體系市場化，在利率市場化的情況下，銀行必須提升自己的競爭力，令資本配置更有效率，資金才會留在你這裏。」

黎麟祥把他很欣賞的中國人民銀行形容為國家金融體系的「改革派」，「例如利率市場化，人民銀行一直在做，沒有停過。以前人民幣的利率管得很死，銀行一定要跟足，因為那時候還是計劃經濟模式。現在的話，貸款利率已經放開很多了。」

黎具體舉例道，中國人民銀行行長、中國國務院金融穩定發展委員會辦公室主任易綱上台以後，便仿效西方貨幣政策傳導機制（Monetary Policy Transimission Mechanism ）——最優利率（Prime Rate），建立了中國的市場化最優惠借貸利率的操作，改革了貸款利率機制。

「人民銀行希望學習西方模式，希望央行（透過市場）對利率影響更加直接、快捷。中國以前沒有那麼多市場化的操作，都是國務院去制定存貸基準利率，幾年都不變的。」黎麟祥比較道，「你想想，美國是六個禮拜變一次，但是中國以前居然幾年都不變一次。那麼現在的利率基本由人民銀行去決定，就很像西方那樣的模式了。」

離岸市場並非最終推動力

在《一幣兩市》第七章，黎麟祥詳細闡述了香港等離岸市場對國家推動人民幣國際化的作用——由於國家仍處於金融市場相對落後、資本賬戶未完全開放的情況，而擁有發達金融基建、資本流動相對自由的香港在人民幣國際化中扮演了無可取替的角色。

他寫道：「離岸人民幣市場讓中國在沒有完全開放資本賬戶的情況下，將其貨幣國際化。同時，離岸市場也能讓人民幣計價資產的境外持有者將貨幣風險從國家風險中分離。」

「中國的特別情況、人民幣的特別情況，離岸市場對人民幣國際化是特別重要的。」黎麟祥話鋒一轉，「但是，離岸市場並不是人民幣國際化的最終推動力。」他補充，人民幣國際化的最終推動力仍是在岸市場的資本賬戶開放和金融市場開放，除此之外，就是中國GDP規模及世界對中國政治經濟制度的信心。

「前兩者非常重要，否則離岸市場根本發揮不了作用。」黎麟祥舉例，2014年，國家經濟增速 放緩，內在增長因素不足，下半年出現資本外流，人民幣出現貶值趨勢；到了 2015年8月，國家開啟人民幣匯率改革，在岸市場實施資本控制，「香港離岸市場就出了問題」。

黎麟祥結語，離岸市場的發達和發展，在很大程度上是和在岸市場的金融發展、資本賬戶開放有關。當然，香港也不完全是被動的角色。正如他所指，香港交易所做了很多嘗試，出謀獻策， 推出很多人民幣產品，打造一個互聯互通的角色，跟中國內地配合，推出不少人民幣產品，乃至以人民幣定價交易股票等試點。