【改革開放2.0】吸「獨角獸」回巢 惠及香港股市

撰文:文顥宗
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一系列金融開放舉措中,其中一個亮點是資本市場的國際化。緊隨着中港互聯互通額度的擴大,「新三板+H股」、「H股全流通」相繼落實,再加上今年6月A股將獲納入MSCI指數,注定內地市場將迎來精彩紛呈的一年。
然而市場最為期盼的,始終不得不數即將出台的CDR(中國預託證券)細則。CDR旨在吸引科網巨企回歸A股,未來是新經濟股的天下,內地向「獨角獸」公司招手,又會否動了香港的「乳酪」?

中國選在此刻敞開資本市場的大門,除了配合內地經濟轉型,加強金融市場服務實務經濟的能力,亦因內地金融市場日趨成熟,有充足底蘊容納獨角獸「回A」。

引入機構投資者 A股漸「去賭場化」

過往「散戶話事」是A股市場的最大特徵,以持股市值計,A股散戶佔比一度高達七成,導致過去A股不時大上大落,連股神巴菲特(Warren Buffett)亦不諱言指,中國股市就如一個「大賭場」。然而自2015年內地股災以來,隨着內地金融行業發展及監管環境改變,A股市場已悄然發生翻天覆地的變化,熱中於跟紅頂白的散戶逐漸退場,反觀較着眼股份基本面、講究價值投資的機構投資者,其話語權正不斷提升。

翻查A股自由流通市值分布,近年散戶佔比持續下降,從2014年6月的64.2%下降至去年9月的60.8%,期內機構投資者佔比則由35.8%上升至39.2%。散戶與機構投資者的此消彼長,亦令曾被形容為「大賭場」的滬深股市漸漸成熟。

近年散戶在A股市場陸續退場,以自由流通市值計,去年散戶佔比已降至60.8%。(視覺中國)

《彭博》統計滬深300指數成分股的表現,發現股息率及盈利增長在過去三年成為A股股價提升的最大動力,其次則為企業盈利預測,最後才是反映股價趨勢的動量(Momentum)。若然投資者自2015年起持續買入股息率最高的股份,至今將能獲利28%,跑贏滬深300指數期內18%的升幅;反觀若果不斷「高追」過去12個月跑贏的股份,至今將損手8.5%。

CDR出台 中港股市鬥搶客?

A股市場的投資風格漸趨成熟穩重,儼然為中央進一步開放內地金融市場提供定心丸,借推出CDR為科網企業大開綠燈。不過,這個時機卻略嫌「尷尬」,事關港交所去年也密鑼緊鼓推動「同股不同權」改革,務求在新經濟浪潮中搶佔先機。

上周二(4月24日)港交所宣布,將會大致落實諮詢建議,並於周一(4月30日)開始接受上市申請,預期首隻新經濟股IPO最快可於6至7月面世。無獨有偶,中港股票市場同時擁抱新經濟商機,競爭意味濃烈。不過,若果我們將CDR與港交所新上市制度的門檻詳細比較,並「聽其言、觀其行」,細加觀察內地近日的政策舉措,將會得出一個截然不同的答案。

港交所落實上市改革細則,港交所行政總裁李小加預期,首隻新經濟股IPO最快可於6至7月面世。﹙林若勤攝﹚

根據中證監公布《關於開展創新企業境內發行股票或存託憑證試點的若干意見》,內地企業發行CDR的門檻甚高,其中已在境外上市的大型紅籌企業,市值須不低於2,000億元人民幣。目前能夠企及此一標準的,就只有內地五大互聯網巨頭「BATJN」(即百度、阿里巴巴、騰訊、京東、網易)。即使是內地社交平台龍頭微博,目前市值亦僅1,630億元人民幣,只能對「回A之路」望門興嘆。觀乎其門檻之高,中證監推出CDR所針對的「目標客戶」,乃是一眾業務模式已趨成熟的內地科網巨企。德勤全國上市業務組聯席領導合夥人歐振興受訪時指,CDR首批試點局限於數間超大型的成熟企業,是為權衡內地市場對「同股不同權」的憂慮。

反觀港交所推動的新興及創新產業公司上市制度,門檻則與內地CDR有着天淵之別。對於未有收入的生物科技公司,上市市值須不少於15億港元;而「同股不同權」企業市值只需達到100億港元,在最近一個財政年度收入不低於10億港元。相比之下,港交所的改革顯然與CDR的出發點明顯不同,更針對高增長、來自全球的中小型新經濟企業。

港交所對「同股不同權」及生物科技公司的上市門檻較低,與內地CDR所針對規模較大的企業有所不同。(視覺中國)

優勢互補 留住「國產」獨角獸

由於出發點不同、客源相異,內地推出CDR背後的佈局,更可能是透過兩地市場的優勢互補,將內地孕育的新經濟企業留在大中華區資本市場,實現「肥水不流別人田」。過去幾年,以阿里巴巴、百度為首的中概股相繼遠赴美國上市,令中國資本市場乃至內地民眾與新經濟企業的增長紅利失諸交臂。隨着港股改革及CDR出台,大中華區資本市場不僅能接納「同股不同權」企業上市,更具備背靠內地龐大資本市場,同時不失國際化的獨特優勢,對內地公司而言,吸引力無疑並不遜色於美國市場,故此未來內地科網企業以「同股不同權」形式在「CDR+H股」上市,或將成為中港股市的一道獨特風景線。歐振興亦指,由於香港對新經濟企業的上市門檻較低,相信未來不少公司會選擇先來港融資,業務成熟後再循CDR形式「回A」。他預期,隨着CDR的高門檻長遠有望逐步降低,採納此模式的「獨角獸」將會愈來愈多。

德勤全國上市業務組聯席領導合夥人歐振興指,預期未來不少企業會先來港融資,待發展成熟後「回A」上市。(視覺中國)

近日「新三板+H股」正式落實,或許正可折射出中央對大中華區資本市場的宏觀佈局。上周港交所與「新三板」簽署合作諒解備忘錄,同意符合條件的新三板公司可毋須除牌,申請到香港上市,並不設前置審查程序及特別條件。目前新三板掛牌企業超過10,000間,主要為規模較小的新經濟企業。然而由於新三板市場流動性較差,無形中對創新企業的融資能力及發展潛力構成限制,令新三板出現「摘牌潮」,年初至今亦已有386間企業提出除牌,去年除牌數目更高達709間。內地推動新三板企業來港上市,不僅有望解決內地新興企業融資困難的沉疴宿疾,更可鼓勵公司留守大中華區資本市場,毋須再為追逐國際資本而遠赴美國。港交所行政總裁李小加亦坦言,不認為內地頻頻推出資本市場新規是為了與香港競爭,更認為CDR制度可助兩地市場「做大個餅」。

上文節錄自第109期《香港01》周報(2018年4月30日)《 吸「獨角獸」回巢 惠及香港股市》。

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