貿易戰：貨幣秩序面臨「再平衡」

4月2日關稅風暴以後，美元在外匯市場經歷了一系列顯著波動。美元指數（DXY）在關稅聲明發布之初因為避險需求和關稅預期短暫走強，但隨後受市場對美國經濟前景的擔憂拖累呈下行趨勢。4月11日，美元指數跌破100關口，觸及99.7924，日內跌幅0.76%。關稅政策點燃市場恐慌情緒，美債被大規模拋售，10年期美債收益率從4月初的4%飆升至一度逼近5%關口，反映出全球投資者對美元資產的短期信心動搖，資本開始尋找「避風港」。

在日元方面，關稅引發的貿易戰擔憂推高了資本對日元的避險需求。高盛分析師稱日元是對沖美國衰退風險的「最佳工具」，預測未來將升值9%。同時日元的加息預期也縮小了美日利差，支撐日元。4月3日，美元兑日元從149.27跌至146.09，4月11日進一步觸及142.67，創去年9月以來最低，日內跌幅1.11%。

在歐元方面，歐盟對美國關稅保持相對克制，歐元區經濟數據意外堅挺，並且歐洲央行降息步伐慢於美聯儲預期，利差縮小推高歐元。隨着美歐之間的裂隙加深，資本加速從美國流向歐洲。4月10日，歐元兑美元日內漲2.5%，報1.1228，創2023年7月以來新高。4月11日，匯率繼續升至約1.15。

這種匯率變化表明全球投資者對美元避險屬性的信心減弱。在巨大的匯率風險面前，不少人提出疑問：這是否是美元霸權的終結？多極化的貨幣秩序是不是就要來了？一般而言，這種討論的出現，就意味着市場的共識正在醖釀和形成之中。

對此，安邦智庫（ANBOUND）資深研究員認為，當前全球貨幣秩序正在經歷一個「再平衡」的過程。歐元試圖藉助關稅機會提升歐元國際地位、與美元「爭天下」，不過前景不容樂觀，最終甚至可能導致美元地位更加獨一無二。此外，其他國家的貨幣夢想隨着全球化的碎裂實際也沒有機會了。因此，儘管短期內美歐衝突加劇、美元資產拋售動搖了全球投資者的信心，暴露了美元體系的脆弱性；但從長遠來看，美國金融市場的深度、地緣政治影響力以及政策調整的靈活性，使美元在與歐元和日元、人民幣等的競爭中依然佔據主導地位。

具體來看，儘管美元短期內面臨危機，其長期優勢依然顯著。美國金融市場的深度和流動性無可匹敵。即便在當前的美債拋售潮中，華爾街仍是全球資本的避風港，金融創新和市場影響力遠超歐洲和亞洲。美國擁有全球最大的資本市場（股市市值佔全球 40%）、最活躍的美債市場（截至2024年11月，未償餘額36萬億美元），以及以 SWIFT 為核心的支付清算網絡，任何國家想完全替代美元的網絡效應都是非常困難的。

值得注意的是，特朗普政府的政策調整潛力不容忽視。目前來看，美聯儲的貨幣政策工具箱依然豐富，例如豁免補充槓桿率或停止量化緊縮，均可穩定美債市場和美元信心。通過減少對烏克蘭戰爭的干預，美國可能迫使歐洲承擔更多責任，從而削弱歐洲資本市場吸引力，推動資金迴流美元資產。

此外，歐元4月份大幅升值，一定程度上得益於資本的避險情緒和歐洲央行緩慢降息的支撐，但是歐元區在國際市場的主導地位受限於歐盟的結構性問題和地緣政治弱勢。首先，歐元區經濟基本面疲軟——德國經濟陷入衰退，法國債務危機加劇，英國脱歐後遺症持續發酵，整體經濟復甦乏力，歐元匯率的短期升值更多是市場情緒驅動，而非基本面改善的反映。此外，歐洲金融市場的深度遠不及美國，歐元作為全球儲備貨幣的佔比長期穩定在20%左右，難以挑戰美元58%的主導地位。

最後，歐洲在地緣政治上高度依賴美國的軍事保護，缺乏獨立戰略自主性，同時烏克蘭的「和平」前景日漸渺茫，美國對此已經表現出意興闌珊的跡象，這將會進一步限制了歐元的話語權。儘管特朗普的關稅政策加劇了美歐之間的緊張關係，但歐洲的謹慎回應未能有效反制美國，反而暴露了其在貿易戰中的弱勢，在金融市場的較量中難以成為美元的真正對手。相較於美國在危機中的政策彈性，歐洲央行受制於《馬斯特里赫特條約》，無法直接購買成員國債務，且德法等國在財政刺激上分歧不斷。歐洲難以推出「統一救市計劃」，這種「國家主義」與「超國家主義」的博弈，註定歐元在危機中行動遲緩。

其他貨幣同樣面臨無法突破的「天花板」。日元雖在關稅風暴中升值，但日本經濟面臨通脹壓力，日本政府長期面臨高額債務問題，債務規模不斷增加。日本2025財年預算案中，用於國債償還和利息支付的費用達到28.22萬億日元，政府債務佔 GDP 的比例處於較高水平。此外，日本央行2024年3月才結束負利率政策，國債收益率接近於0。因此，資本湧入日元更多是「被動避險」，如對沖基金平倉美元資產後持有日元現金，而非主動配置。

除此以外，中國長期以來也在積極推動人民幣國際化，特別是在「一帶一路」和數字人民幣的助力下，人民幣在全球支付中的佔比已升至4%-5%。然而，與美國的關稅矛盾極大地打擊了這一進程。4月2日關稅風暴後，人民幣兑美元一度跌至7.43，後在央行干預下回穩至7.28。中國試圖通過「可控貶值」緩解關稅對出口的衝擊，但這也暴露了人民幣的脆弱性。

人民幣國際化的核心障礙在於資本管制和金融市場的不完全開放，與美元的自由流動相比，人民幣的資本賬戶限制使其難以成為全球儲備貨幣的首選。全球貿易碎片化和供應鏈區域化又削弱了中國的出口優勢，限制了人民幣的使用場景。儘管中國在金本位試驗和數字貨幣領域有所突破，但短期內難以動搖美元的根基。

安邦智庫在很早之前便已預見了逆全球化席捲全球，如今的關稅風暴是全球化夢想破滅的又一明晃晃的證據，也揭露出中美之間和跨大西洋關係的深刻矛盾。這一背景下，所有國家都將強調「內循環」的重要性。在貿易上，這將不利於小國，在金融戰爭中同樣也不利於「缺乏底牌」的國家。

因此，短期內，美歐衝突、關稅風暴和美元資產拋售暴露了美元的脆弱性，令日元、歐元等短期走強。然而，從長遠來看，美國金融市場的深度、地緣政治優勢以及政策靈活性，確保美元在全球貨幣秩序重構中仍佔據核心地位。未來貨幣體系或呈現多極化趨勢，但美元的霸權地位在可預見的未來仍將穩固。這種「再平衡」不是美元的衰落，而是其在全球經濟新格局下的適應與鞏固。

最終分析結論：

全球貿易格局正在經歷深刻變革，關稅壁壘的加劇、供應鏈的重組以及地緣政治衝突的升温，正在重塑國際經濟秩序。在這一背景下，美元作為全球儲備貨幣的霸權地位面臨前所未有的挑戰，但這種挑戰並非美元霸權的終結，而是標誌着其進入一個「再平衡」的新階段。短期內，美元暴露出脆弱性，日元、歐元等走強。從長遠來看，美國金融市場的深度、地緣政治優勢以及政策靈活性，確保美元在全球貨幣秩序重構中仍佔據核心地位。未來貨幣體系或呈現多極化趨勢，但美元的霸權地位在可預見的未來仍將穩固。這種「再平衡」不是美元的衰落，而是其在全球經濟新格局下的適應與鞏固。

本文原載於2025年4月17日的安邦智庫每日金融欄目