2025年Strategy以加碼「發股買幣」的財技震撼華爾街，一場上市公司爭相將比特幣﹙Bitcoin﹚塞入資產負債表的資本遊戲，已悄然席捲全球。這類被稱為DAT（數字資產持倉公司）的企業，將加密資產包裝成傳統股票，吸引投資者追逐。截至今年12月底，全球上市公司已囤積起碼過百萬枚比特幣。

風潮之下，香港上市公司亦悄然入場，合計持有約兩萬枚加密貨幣。然而，這筆帳面價值超過36億港元的資產，卻未能為它們帶來預期的市值大漲。從「All In」博殺的博雅互動﹙0434﹚，到僅作「雞仔注」試水的雲鋒金融﹙0376﹚，在今年歷經破頂、倒跌到爆倉的加密貨幣市場，多數港企的持幣策略顯得顛簸——不僅股價未受提振，更在監管收緊與市場劇烈波動中，陷入資產價值悄然蒸發的失望。

2025年對加密貨幣投資者而言是失望之年，以龍頭比特幣﹙Bitcoin﹚為例，一度升穿12.5萬美元，惟未季失守9萬美元，截稿時回落至約8.7萬美元水平，即全年「倒跌」近6%，大可能出現2014年以來僅有的第四次年度虧損。

近年全球資本市場掀起加密資產配置的熱潮。DAT 的核心運作，是透過上市公司或基金形式持有數字資產，將其包裝成傳統金融產品，讓不熟悉加密市場的投資者也能間接參與。

核心模式是上市公司將大量現金轉為比特幣等數位資產，並以發行新股、借貸等方式擴大資產，形成「發股→買幣→股價漲→再發股」的效應。這股風潮由Strategy 微策略（MSTR）帶動，吸引全球眾多企業跟隨。

雖然Strategy在 2020 年率先推出了這種模式，但今年DAT公司發展成為一個成熟的市場類別。據BitcoinTreasuries數據，截至今年12月底，全球上市公司的比特幣（BTC）庫存總量突破100萬枚，現價值近960億美元，約佔比特幣總供應量的5%。另邊廂，全年DAT公司籌資額近300億美元，是 2024年的近三倍，活躍公司超100家。

港企持兩萬粒虛幣　貨值36億港元

在國際 DAT 風潮影響下，部分香港上市公司也嘗試「主業＋囤幣」的混合策略。根據各上市公司財報及市場資料統計，本港上市公司合共持幣大約20,000粒（包括4,810粒比特幣及15,190粒以太坊），貨值36億港元。

公開持貨量最多的則當屬博雅互動，該公司今年9月披露持有約4,091粒比特幣，平均成本約每粒68,114美元，成本為2.8億美元（折合約21.78億港元），貨值高達27.93億港元，超過公司市值（25.96億港元），截至今年9月底，加密貨幣資產佔總資產比例高達 79.4%，意味著公司股價與比特幣價格高度綁定。

除了博雅互動，其餘均是「雞仔注」，持倉價值佔資產比例大約0.2%至5.6%。例如號稱馬雲加密貨幣概念股的雲鋒金融，以及曾於買幣公告中明言參考Strategy模式的華檢醫療 (1931)主要持有的是以太幣，但佔其資產的比例分別僅為 0.2% 和 2%，幾乎可以忽略不計。

而國富量子（0290）截至去年9月30日止的中期年報，提及公司購入大約3,600萬港元的比特幣，買入時間是在去年3月至8月，假設該公司在約5萬美元買入比特幣，推算出該企或有約90枚比特幣，而最新賣出約20枚，餘下仍持有約70枚比特幣，佔總資產比例僅0.7%。

另外，由於部分上市公司沒有對加密貨幣倉位進行全面披露，綜合統計平台BitcoinTreasuries及coingecko資料顯示，裕興科技（8005）、BitStrat Holdings（6113）分別持有78粒、43粒。

DAT波動劇烈　升跌幅度均高於比特幣

DAT 公司股價與比特幣走勢高度連動，但波動更為極端。以龍頭Strategy 為例，它透過發行可換股債券集資購入比特幣，最新持有672,496粒比特幣，貨值589.43億美元。在今年 4月至 10 月的牛市期間，其股價升幅一度超越比特幣；然而隨著比特幣年度升穿12萬美元後急速回落，其股價跌幅亦遠超比特幣，呈現「升時更勁、跌時更深」的特性。長期來看，兩者走勢仍緊密相關，Strategy 自 2020 年以來股價升約3倍，與比特幣近2倍的升幅相呼應。

監管風險亦不容忽視。包括港交所在內的亞洲主要交易所據報抵制偽裝為上市公司的 DAT 企業，MSCI 亦考慮將之從指數中剔除。香港證監會主席黃天祐此前已警示相關風險，指出一旦納入規管，其溢價可能一夜蒸發，溢價意味公司股價遠超其持有的實際資產（如比特幣）價值。

港企見財化水　博雅互動年內跌三成

儘管跟隨潮流持幣，香港上市公司並未普遍複製國際 DAT 的股價效應，反而今年多數出現「見財化水」的困境，即持有加密資產卻未能轉化為股價增長，甚至因持倉而承受額外波動與市值流失。

仔細分析可發現，港企 DAT 策略普遍效果不顯。博雅互動（mNAV 0.93）因「ALL IN」模式成為比特幣影子股，其股價隨幣價下跌而同步縮水（今年累跌30%），其餘公司持倉比例低的公司，加密資產對股價幾無助益。

例如雲鋒金融（+217%）、與華檢醫療（+51%）雖持幣，但股價上漲主要來自主業表現，加密倉位未帶來實質溢價。

整體而言，香港上市公司在 DAT 熱潮中多數僅屬試水，持倉少、貢獻微，未能有效將加密資產轉化為市值動力。在監管收緊與市場波動雙重壓力下，這些倉位非但未能創造財富，反而可能因流動性受限、會計處理複雜及市場信心不足，面對波動的加密貨幣市場，拖累資產價值悄然蒸發，「見財化水」。