作者 | 萬連山

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中國商業航天司剛剛成立，美國商業航天就曝出更重磅的消息。

本周二，彭博社稱，SpaceX計劃最早於2026年中或年尾以1.5萬億美元估值上市，募集超300億美元的資金。

真的假的？

次日，SpaceX傳記《起飛》、Ars Technica高級太空編輯Eric Berger在X上轉發自己的文章《抗拒數年後，SpaceX現在計劃上市。原因何在?》，並評論：以下是我認為SpaceX即將上市的原因。

僅一個小時後，馬斯克本人回覆：一如既往，Eric的描述是準確的。

這是實錘了？

吃瓜群眾火速圍觀，有人甚至想好了股票代號：$SEX。

叫什麼並不重要。

問題是，SpaceX如果真的估值1.5萬億，那它直接空降美股前五，把Meta都得擠下去。

憑什麼？就憑他是馬斯克的公司？

不全是。

01

首富也缺錢

眾所周知，馬斯克討厭上市公司。

當年特斯拉的私有化風波，他被SEC罰得肉疼，還丟了董事長的位子。

他曾信誓旦旦地說：「SpaceX在飛船能定期往返火星之前，絕不上市。」

現在怎麼突然變卦了？

主要還是缺錢。

雖然和傳統航天模式相比，SpaceX模式是出了名的省錢、成本低。

但就算再省錢，它也是在造火箭，也得燒錢。

而現在的SpaceX，雖然現金流轉正了，但現金流和「有錢燒」是兩碼事。

2025年營收預計155億美元，看着不少，但對比要花的錢：170億美元收購EchoStar的頻譜許可證，每年數十億美元的星艦研發，百億美元的太空數據中心光硬件採購。

星艦要實現完全複用、火星基地得搭框架、還要在太空建數據中心搞「太空 AI」……

這些項目每一個都是吞金獸，星艦V3版本光一個助推器測試炸了，損失就得按億美元算，更別說後續軌道加油、載人登月的研發成本。

155億的營收，用杯水車薪來形容，很貼切。

更關鍵的是，沒錢怎麼給越來越多的員工發工資？

目前能查到的數據是，截至2023年9月，SpaceX員工人數達到1.3萬人，相比2005年增長超過80倍。

2025年，人數只可能更多。

而在2024年，SpaceX的基本年薪在18.5萬至23萬美元之間。

就按1.3萬人算，平均每人20萬美元，那麼一年僅發工資也得26億美元。‌

但實際上肯定不止這些。

SpaceX從2002年成立到現在，有一大批跟着馬斯克幹了十幾年、二十年的老臣，也攢下了一大批持有內部股份的老員工和早期機構。

這幫人手裏攥着大把的期權，全是紙面富貴。

雖然SpaceX定期會有回購，允許老員工賣點股票改善生活，但那點流動性哪能跟IPO比？

比如2025年底這次內部股份出售，才允許員工賣20億美元的股票，對比谷歌持有的7.5%股份（按8000億估值算值600億美元），簡直是天壤之別。

只有上市才能讓這些股份徹底變成 「活錢」，不然留着股票當壁紙嗎？

繼續這樣下去，軍心必亂。

這很正常，假如你是SpaceX的資深高級工程師，看着英偉達和谷歌的哥們天天換跑車，你手裏握着價值幾千萬的期權卻只能換點零花錢，你急不急？

為了不讓這些人才跳槽去藍色起源或者其他什麼大廠，馬斯克必須給他們一個變現的通道。

但私募市場早就扛不住了。

2024年SpaceX的估值才3500億美元，2025年內部股份出售直接飆到8000億美元，短短一年內翻了2倍多。

這已經是私募市場能給出的極限。

畢竟此前全球最值錢的非上市公司就只有一個OpenAI，現在SpaceX直接把天花板捅破了。

要搞萬億級別的融資，只有公開市場能接得住這體量。

IPO是二級市場最大的提款機，1.5萬億美元的估值，哪怕只發10%的股票，那也是1500億美元的真金白銀。

這麼多錢足夠再燒幾年。

現在的問題是，SpaceX真的能值1.5萬億嗎？

甚至有望挑戰沙特阿美在2019年創下的1.7萬億美元上市紀錄？

只要你信，它就能。

02

劃時代的佈局

沙特阿美 2019年上市時1.7萬億估值，是靠一天2.6億美元的淨利潤堆出來的。

而SpaceX在2025年的營收才150億，連沙特阿美的零頭都不到，憑什麼敢喊1.5萬億？

大部分預期都來自Starlink（星鏈）。

截至2025年11月，全球活躍訂閲用戶765萬，實際使用人數超2450萬。

只看基礎業務，按平均每月100美元訂閲費算，765萬用戶一年能貢獻約91.8億美元收入。

再加上終端設備銷售，破百億是肯定的。

更關鍵的是什麼呢？

與電信行業的固定成本不同，Starlink的衛星是自己發的，而且火箭還可以回收，每增加一個新用戶的邊際成本幾乎為零。

這就導致，AT&T、Verizon等傳統電信巨頭的淨利率撐死10%-15%，而Starlink隨着用戶量繼續上漲，淨利率能幹到30%-40%甚至更高。

而高增長科技公司的市銷率通常給多少？牛市裏至少得給個10倍-15倍。

如果是100億營收，給15倍，僅Starlink這塊業務就值1500億美元？

不對，還是太保守了。

即便不考慮6G，Starlink還有個恐怖的故事——手機直連衛星。

T-Mobile已經跟SpaceX穿一條褲子了。

今年9月，馬斯克花170億美元收購EchoStar的頻譜，看着貴，但實則是撿漏。

因為這是「直連手機」業務的入場券，是極度稀缺的資源。

它有多值錢？參考Verizon靠頻譜資產撐起了2000億美元市值。

而SpaceX現在手裏的頻譜，更是覆蓋了全區域大部分人口密集區，競爭對手想分一杯羹？

要麼花天價買，要麼等幾十年後的頻譜拍賣，到時候Starlink早把商業模式跑通了。

在可預見的未來，Starlink的用戶群將從現在的765萬迅速擴張到數十億人。

尤其在落後偏遠、環境惡劣的地區，比如非洲中部，基建跟不上，Starlink幾乎是當地人聯網唯一的選擇。

2025年全球手機用戶超60億，未來就算只有5%使用Starlink，都有3億用戶，相比現在翻了39倍。

從這個角度看，就算拋開SpaceX，Starlink單獨上市，考慮到其壟斷地位和增長速度，給6000億美元的估值都不算過分。

Starlink全球覆蓋範圍，來源：Starlink官網

再說發射業務，星艦。

這玩意兒每炸一次，估值就往上跳一截。

2024年發射150次，2025年可能突破200次。

2024-2025年，全球發射入軌的載荷質量，SpaceX一家佔了90%以上。

這就好比全球的海運，90%的集裝箱都是這一家船公司運的。

雖然大部分是發自己的Starlink，但對外商業發射也是暴利。

NASA的載人任務、貨運任務、美軍的間諜衛星等等，每一單都是幾億美元，每年營收在100億-150億美元之間。

比如NASA的「阿爾忒彌斯3號」載人登月計劃，只要星艦能按時服役，僅這一訂單就能賺幾十億美元。

這一塊，同樣是護城河極深、擁有絕對定價權的壟斷事業。

按照上面的邏輯，給2000億左右的估值，不算過分。

當然，前面兩塊加起來，也就8000億美元左右。

雖然已經是個天文數字，但離1.5萬億還有近一半的缺口。

SpaceX另外一半價值來自哪裏？

這就得靠馬斯克最擅長的：畫大餅（販賣夢想）。

第一張餅是星艦（成熟體）。

星艦不單單是現在的大火箭，更是人類歷史上第一個完全可重複使用的運輸系統，最終目標是將發射成本從目前的2000美元/公斤降至100美元以下。

根據目前的試飛進度來看，實現的概率並不算小。

屆時，全球將實現點對點運輸，徹底改寫如今的物流格局。

這塊的總可達市場是萬億級別的，因為它搶的是長途航空業的飯碗。

除此之外，在微重力環境下製造光纖、晶圓、藥物的太空工廠，也不再是痴人說夢。

還有太空旅遊、殖民等等，這些太遙遠了，就不說了。

第二張餅是Starshield（星盾）。

這是SpaceX專門給美國軍方打造的版塊。

它能提供全球即時監控、抗干擾通信、甚至潛在的太空防禦能力。

SpaceX實際上也是一家頂級的國防承包商，五角大樓的錢正在大把大把地往馬斯克口袋裏塞。

洛克希德·馬丁的市值高達1000多億美元。

而星盾業務，憑藉其技術代差，未來吃掉軍工板塊的一大塊蛋糕是板沿走壁的事。

這兩張餅的估值，你怎麼算？

只能說是潛能無限……

其實換個角度看，SpaceX 的估值邏輯比沙特阿美健康多了。

後者在2019年的營收3559億美元，看着嚇人，但增長基本見頂了：全球石油需求每年就漲1-2%，而且新能源還在搶市場。

它的賺錢能力只會越來越弱。

而前者，2025年營收150億，2026年就要漲到220-240億，漲幅50%以上。

這還只是開始，星鏈與星艦要是商業化成功，營收破千億都有很大可能。

它創造的是增量市場，估值是基於對「無限增長」未來的預期。

當然，這個未來，一定是有風險的。

03

現實的引力

按照上面的觀點，目前對SpaceX的1.5萬億估值，可能有一半都是風險溢價。

說白了，SpaceX就是馬斯克。

馬斯克出問題，SpaceX就要暴雷。

而馬斯克跟監管機構的關係，是出了名的差。

聯邦航空局如果卡一下星艦的發射許可，或者各國政府因為數據安全禁止Starlink落地（很多國家已經這麼幹了），那增長曲線就會斷崖式下跌。

更關鍵的是，一旦上市，就要發財報。

華爾街的分析師們可沒耐心等你十年後去火星。

「這季度盈利為什麼下降了？什麼這技術那技術要投入，我不聽我不聽，給我砍成本！」

什麼？你的夢想？

那是什麼？我們只看數據。

上市必然會讓SpaceX不僅要對抗地心引力，還要對抗資本市場的短視引力。

這對終極的火星計劃，未必是好事。（全文完）