阿里巴巴「失而復得」非必然

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周三(11月13日),中國互聯網巨頭阿里巴巴無懼香港政局不穩,正式向香港證券交易所(港交所)提交初步招股文件,事隔六年後再啟動於香港上市大計。阿里這次以香港作為第二上市地,對香港而言無疑是「失而復得」,但其實如果香港早早把握住2013年的機會,阿里早已是香港上市公司,無論對香港的庫房收入和金融發展都有很大幫助。香港金融市場本就具備吸引力,但如果每次都將機會白白送走,又如使「國際金融中心」這個金漆招牌持續發光發亮?

2013年阿里巴巴曾試圖在港上市,但其公司股權結構卻與香港的證監條例不相容。阿里等科創公司成立早期都很依賴其他金主巨額投資。由於持股比例與出資比例有正關係,這類公司大部分的股權都在一些出資公司身上,而創立公司並實際發展與營運公司的股東持股比例其實不多。這些創立人為了能在持股比例低的情況下仍能控制公司決定權,所以創造出了「同股不同權」結構。簡單而言,就是有些股東持股量少,但有決定權;有些股東持股量無論如何,也不一定有決定權。

不少新的科創公司都有如此的安排,目的是更有效分配好資金與創業者才幹的角色。但這個規定卻與香港當時的證監規例不符。即使2013年阿里巴巴來港上市時,整理了新方案「合伙人制度」,但還是與香港證監談判不成,結果卻於翌年成功於美國上市。阿里來港上市未果,當時就被認為是「大走寶」,政府與證監會白白將如此有巨大潛力的公司拱手相讓。

阿里巴巴去年在美國交易金額約8,450億美元(約65,910億港元)。簡單計算,如果阿里轉到香港上市,政府只是徵收交易費用0.1%的印花費,也可以為庫房帶來近66億港元收入。當然,美國股市因為受到美國投資機構長期部署,交易量總會比香港上市為高,實際在香港上市的交易量必然不及於美國上市。但以與阿里巴巴同等份量又於香港上市的騰訊作估算,去年的交易金額亦達24,700億港元,假設阿里巴巴與此相同,每年帶來的印花稅也達24.7億港元。這還未計及交易、其衍生產品所帶來的經濟效應,創造的工作職位等。

小米集團是首隻以同股不同權形式掛牌的新股。(路透社)

誠然,證監會有責任保障投資者利益,如果這樣的股權結構造成系統投資風險,證監當然不可能為了利益而捨投資者及香港金融健康於不顧。不過,阿里巴巴終於在2014年成功於紐約上市,難道是美國的證監機構看不到風險?還是只是香港的證監機構守住固化條文因循苟且而錯失機會?更諷刺的是,證監會於2015年發表諮詢文件時,還在警告「同股不同權」結構違反公平和高透明度的核心原則,有損香港作為國際金融中心的聲譽,但2018年終歸卻作出改變,接受「同股不同權」。近來在港上市的不少科創股,包括交投炙熱的小米、美團等等,都是以「同股不同權」方式上市。

上月底,證監會行政總裁歐達禮在證監會30周年酒會演說中「爆大獲」,指曾有一間非常重要及有影響力的公司,向證監會施巨壓,為了其利益,要求證監會更改一些重要的投資者保護規則;因此更有部分證監人士被召至禮賓府。市場普遍相信,這番話幾乎可以肯定就是指阿里巴巴。若其猜測屬實,歐達禮所指也離不開有關「同股不同權」爭議。我們並非想偏袒阿里,但值得思考的是,六年前證監會「企硬」,為何六年後阿里同樣以「同股不同權」方式又可以上市呢?到底是「同股不同權」這幾年發生了翻天覆地的改變,突然變得可靠,還是香港慢人一步、錯失良機?

歐達禮早前指有一家極具影響力的公司曾向證監會施壓,要求改變投資者保護規則。(路透社)

歐達禮的發言,似乎還影射了政府在阿里上市有作過干預。這又產生了另一個問題,到底阿里上市背後的決定,該由誰來定、在金融市場發展上證監會的角色與政府角色到底如何分?就事理而言,香港是國際金融中心,金融業可是香港經濟命脈,政府按香港需要制定政策方向當然正確,不能簡單理解為干預。二來,《證券及期貨條例》(香港法例571章)明言,證監會的職能及權力是「應財政司司長的任何要求,採取與證券期貨業有關的適當步驟,以協助維持香港在金融方面的穩定性」(5.1.o)。既然本身財政司司長就有權要求證監會做事,又何來「干預」。

規劃金融市場發展是政策問題,是政府的責任;證監會則負責實際監管和建議角色。到底當初政府與證監會之間有何交涉我們不得而知,但政府明明有權制定政策卻又不用,終歸可以說責任在政府一方。更甚者,阿里巴巴之前來港上市失敗,並不只是金融市場損失,而是反映了政府決策欠缺果斷前瞻,看不清新經濟與金融市場發展趨勢。今日阿里巴巴有幸「失而復得」,但港府要是繼續抱着守株待兔心理,下次又是否還能這麼「好彩」呢?



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