海豚研究專欄

面對碳酸鋰漲價、電動車增速放緩的雙重質疑，中國電池製造巨頭「寧德時代」直接用一份全線超預期的一季報強勢回擊。無論是收入、出貨量還是獲利能力，全都交出亮眼成績，再度驗證鋰電上行周期正式啟動。

1. 總收入超預期，由量價齊升所帶動：一季度實現收入 1,291 億元人民幣（下同），同比大幅增長 52%，再次驗證鋰電上行周期啟動，並大幅超出市場預期 1,142 億。超預期的核心在於出貨量繼續高增，以及在上游原材料漲價背景下，公司憑藉強大的議價能力順利將成本傳導至下游，帶動了銷售單價提升。

2. 出貨量大幅高增：一季度，寧德時代電池出貨量超 200GWh，同比增幅約 67%，大幅高於市場預期的 168GWh（市場預期的同比增幅 40%），其中：
動力電池領跑行業，帶電量「槓桿效應」爆發：動力電池出貨約 150GWh（同比 + 56%），遠超國內新能源車銷量增速（-4%）。
這背後的核心邏輯在於「行業 Beta 升級」：乘用車標配長續航以及高帶電量商用車滲透率躍升帶來的 1:4 需求槓桿效應已全面兌現。

儲能翻倍增長，AIDC 開啟新增長極：儲能出貨 50GWh（同比 + 108%）。除了國內容量電價政策的紅利外，AI 數據中心（AIDC）對儲能系統的剛性需求已成為公司新的爆發點，疊加濟寧基地產能釋放，儲能業務已成為第二增長曲線。

3. 價格傳導順利，議價權鎖定獲利：在碳酸鋰價格反彈至 15-18 萬元 / 噸的逆風下，公司單價環比提升 4% 至 0.57 元 / Wh。憑藉完善的價格聯動機制，公司成功將成本壓力向下游傳導，徹底擊碎了「原材料漲價侵蝕利潤」的擔憂。

4. 毛利率高位回落但顯韌性，成本轉嫁平滑漲價衝擊：一季度寧王毛利率為 24.8%，單 Wh 毛利約 0.16 元。儘管受碳酸鋰價格反彈及淡季產能利用率回落等「多重逆風」影響，但憑藉強大的成本轉嫁能力（高行業議價權）與 945 億低價存貨的「蓄水池」緩衝，公司獲利表現依然穩健，展現了極強的跨周期防禦性。

5. 淨利潤擊穿預期，減值壓力出清釋放利潤：歸母淨利 207 億元（同比 + 49%），單 Wh 淨利依然穩守 0.1 元。
隨著前期「減值包袱」的出清（環比大幅縮減 32 億）以及核心運營利潤率（15.9%）的穩健表現，公司不僅在「量」上領先，在「質」上也徹底擊碎了市場關於原材料漲價侵蝕利潤的擔憂。

長橋海豚君整體觀點：

整體來看，寧德時代在一季報中展現了無可匹敵的獲利韌性。這是一份不僅「量足」而且「質優」的答卷：收入與淨利潤雙雙擊穿市場預期，出貨量更是走出了獨立於行業的「剪刀差」行情。

在面臨上游原材料反彈、傳統淡季及政策擾動等多重逆風的「極限測試」下，公司依然交出了雙超預期的成績單。
這不僅徹底擊碎了此前市場關於「原材料漲價將侵蝕利潤」的悲觀偽命題，更印證了長橋海豚君強調的核心觀點：在鋰電全面上行的「黃金周期」裡，寧王憑藉其深厚的成本護城河與議價權，擁有極高的業績確定性與爆發力。

而寧王強勢穿越周期的實力在這五大核心指標中得到了集中爆發與驗證：

1. 產能利用率無懼淡季，高位運轉印證強勁需求：儘管受一季度傳統淡季及自身產能不斷擴建（分母端擴大）的雙重影響，公司的產能利用率仍穩居 85%-90% 的絕對高位。
疊加二季度排產持續飽滿的指引（仍維持 85%-90%），排產端的高景氣度直接打消了市場對階段性需求降溫以及電動車增速放緩拖累整體出貨量的擔憂。

2. 資本開支觸底飆升，海內外產能擴張高調重啟：本季度資本開支結束下行周期，大幅攀升至逼近上輪擴產巔峰的水平（約 124 億元）。
面對上修至 1.1-1.2 TWh 的 26 年排產目標（同比增速達 42%-55%），公司在國內大儲基地及歐洲、東南亞等高毛利海外市場全面按下擴產加速鍵，為吃透下一波行業紅利備足彈藥。

3. 合同負債穩居高位，充沛訂單鎖定業績基本盤：本季度合同負債（455 億元）雖環比微降，但這並非訂單流失，而是由於產能加速釋放導致前期積壓訂單被高效交付結轉為收入。
在如此高強度的交付下，合同負債依然企穩歷史極高水位，說明新增訂單補位迅猛，在手訂單厚度確保了後續業績的確定性。

4. 存貨規模創歷史新高，「主動備貨 + 在途商品」折射訂單爆棚：高達 1,089 億的存貨並非鋰電下行周期中的滯銷積壓，而是下游需求端旺盛的側面印證。
一方面是公司利用資金優勢在漲價初期「低價囤貨」平滑成本；另一方面，隨著系統級儲能產品爆發和出海版圖擴大，長周期的「在途發出商品」大幅增加。上行周期的高存貨，恰恰是下游催單、需求旺盛的隱射。

5. 資產減值包袱徹底出清，帶來利潤端釋放：隨著上一周期跌價準備的充分計提以及一季度鋰價的企穩回升，當季資產減值損失環比大幅銳減，占收入比重僅 1.1%。
減值壓力的解除，使得前端透過量價齊升與規模效應積累的毛利優勢，順暢無阻地傳導至淨利潤端，徹底釋放了利潤高彈性。

綜合考量公司產能週期的重新擴張、海外（尤其是歐洲）產能的加速爬坡以及全球儲能市場的爆發，長橋海豚君進一步上調2026年寧德時代電池總出貨量預期至 950GWh（同比增長44%）。具體出貨結構與核心驅動如下：

動力電池出貨預計達 754 GWh（同增40%）： 增長不僅得益於公司產能釋放帶來的市佔率的穩步向上，更受兩大「Beta槓桿」的強力驅動——乘用車端向「標配長續航」演進帶來的單車帶電量飆升，以及重卡/物流等高帶電量商用車滲透率躍升所釋放的巨大需求槓桿（1:4拉動效應）。

一季度公司動力電池出貨約150GWh，同比增速高達56%；同期國內新能源車銷量增速僅為-4%。兩者之間形成了巨大的「增速剪刀差」，也進一步驗證了「單車帶電量提升與結構化增量」的邏輯正在兌現。

儲能電池出貨預計達 196 GWh（同增62%）： 增長的確定性來自於供需雙核共振——國內獨立儲能容量電價政策落地徹底打通了項目經濟性閉環；同時，全球AI數據中心（AIDC）軍備競賽從電源側和用戶側雙向催生了對儲能系統的海量配套需求。

基於此，長橋海豚君在相對樂觀的假設情境下（如：基於金屬價格聯動機制的順暢傳導向下游提價，疊加自有鋰礦重啟釋放低成本紅利等），認為寧德時代全年單 Wh 淨利仍有進一步上行的空間，有望抬升至 0.11-0.12元 的區間。按 950GWh 的總出貨量測算，預計 2026 年全年淨利潤將突破千億大關，達到 1,045億-1,140億元。

毫無疑問，寧德時代在鋰電上行週期中展現了極其強悍且穩健的基本面實力。即便在行業景氣度波動的環境下，公司依然憑藉其無可挑剔的經營表現，持續保持著強大的產業競爭力與業務穩定性。

作者長橋海豚研究，專注有靈魂的思考、有態度的研究。

文章僅屬作者意見，不代表香港01立場。

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