時近年底，今年中國經濟增長的基本格局大致確定，不過，經濟運行的一些新變化、新跡象則值得重視，因為它可能預示着明年中國經濟的走勢。
本文經授權轉載自安邦智庫。

國家統計局今天（11月10日）公佈了2021年10月份的價格指數，10月份，中國居民消費價格（CPI）同比上漲1.5%（環比上漲0.7%）。其中，城市上漲1.6%，農村上漲1.2%；食品價格下降2.4%，非食品價格上漲2.4%；消費品價格上漲1.6%，服務價格上漲1.4%。1-10月平均，中國居民消費價格比上年同期上漲0.7%。

從絕對值來看，雖然1.5%的當月同比物價漲幅並不算高，但有兩點值得關注：一是10月CPI同比漲幅已是過去一年以來的最高值；二是10月CPI數據大幅扭轉了今年5月-9月CPI持續下滑的趨勢，出現了「轉折性」的大幅上漲。這是單月數據的偶爾波動，還是物價指數趨勢性上揚的開始？是什麼因素驅動了10月物價指數的轉折變化？這可能是市場機構和政策部門都想知道的答案。

工業生產者價格指數的變化也值得高度關注。2021年10月份，中國工業生產者出廠價格（PPI）同比上漲13.5%，環比上漲2.5%；工業生產者購進價格同比上漲17.1%，環比上漲2.6%。1-10月平均，工業生產者出廠價格比上年同期上漲7.3%，工業生產者購進價格上漲10.1%。從今年以來PPI指數的走勢看，10月PPI在過去強勁增長的基礎上，再有大幅上升。很顯然，這是上游原材料和能源價格上漲的直接反映，中游工業生產領域的成本也會因為價格上揚而增加。

要指出的是，在工業生產者出廠價格中，10月份的生產資料價格上漲17.9%，影響工業生產者出廠價格總水平上漲約13.36個百分點。其中，採掘工業價格上漲66.5%，原材料工業價格上漲25.7%，加工工業價格上漲10.8%。10月份生活資料價格上漲0.6%，影響工業生產者出廠價格總水平上漲約0.15個百分點。在工業生產者購進價格中，燃料動力類價格上漲40.7%，有色金屬材料及電線類價格上漲25.8%，化工原料類價格上漲24.9%，黑色金屬材料類價格上漲22.6%。

從工業生產者價格指數可以看到，與生產資料、能源相關的價格幾乎全線上漲，與生活資料相關的價格小幅上漲，來自上游原材料和能源價格上漲的影響極為明顯，充分顯示出當前全球價格上漲的共性特點。這與安邦智庫（ANBOUND）創始人陳功過去提出的「產業上游」理論給出的分析是完全一致的。

10月份CPI、PPI的變化，預示了今後國內物價的何種趨勢？對未來中國經濟政策會產生何種影響？我們認為，有如下方面值得市場關注：

首先，中國面臨通脹壓力將會逐漸加大，上游原材料和能源價格上漲的壓力將會向下游產品傳導。安邦研究人員此前在分析美國的通脹時曾經指出，通脹大致可以分為兩種：一種是「貨源性通脹」，即通脹來自商品價格上漲；另一種則是「幣源性通脹」，即由於貨幣發行太多導致的通脹。美國更大可能面臨的是「貨源性通脹」，這是一種短期的、偶然的、受物流障礙影響而出現的商品價格上漲現象，更多是由於消費大幅反彈拉動需求，再加上疫情衝擊供應鏈所致。

從「產業上游」理論來看，需求反彈的拉動和資本湧向上游產業，帶動了上游原材料和能源價格上漲，使得上游產業在市場中擁有更大的話語權和定價權。由於中國在大宗礦產品以及石油、天然氣等能源產品上對國際市場的依賴度較高，國際上游產品大幅漲價無疑會對中國市場帶來「輸入型」漲價的壓力。在我們看來，10月份CPI掉頭向上顯示出，中國在生產環節的漲價壓力，已經抑制不住地傳導至下游領域，促使消費端的物價也開始上漲。

其次，中國下一步貨幣政策調整將處於矛盾之中。當前中國經濟面臨的下行壓力加大，部分機構預期，明年中國經濟增速有可能全年「破5」——明年四個季度的經濟增速都在4%-5%之間。經濟下行壓力要求貨幣政策不要收緊，「跨周期調節」要求政策上保證經濟增長平滑過渡。與此同時，中國逐漸增加的通脹壓力，以及美國實行緊縮政策（Taper或者加息）吸引資金外流的壓力，又要求中國的貨幣政策不能放鬆。這兩種壓力可能會加大中國宏觀政策尤其是貨幣政策的調節難度。

第三，中國的產業可能面臨較為普遍的壓力。正如前面所分析，中國是個大進大出的生產型國家，對鐵礦石及其他多種礦產、石油和天然氣等大宗商品都較強的依賴，這意味着中國將在相當程度上承受上游產業漲價的影響。在下游消費端，就國內市場而言，中國近兩年的消費低迷，難以形成強勁的需求拉動，這也是今年以來CPI和PPI「剪刀差」不斷加大的重要原因。如果上中游的物價上漲難以在消費端得到釋放，意味着中國的產業界將不得不承受並消化漲價壓力，甚至可能因此陷入一種僵局。現在，中國的CPI被迫升高，屬於PPI持續上漲的滯後反映，並不意味着中國產業界的壓力緩解。

值得一提的是，面對今年國內煤價上漲、電價上漲、拉閘限電等市場震盪，面對今年可能出現的嚴冬，中國政府採取了強有力的行政調控手段，一方面對煤炭限價，一方面要求煤炭生產商擴產保供，並要求電廠加大存煤量。目前國內的電廠存煤顯著增加了，但市場機制也受到了粗暴的干擾。短期保供的背後，可能會帶來中長期的市場機制受損，在今後留下不小的「後遺症」。根據「產業上游」理論，國內應該不失時機的抓緊資本和政策重組，保持對上游產業和資源更多的控制能力。

最終分析結論：

安邦研究人員早在去年底就曾預期，疫情之後的中國經濟恢復不能單看2021年，而是要「一看三年」，在2021年的低基數效應之後，2022年的中國經濟可能面臨極為嚴峻的挑戰。最新價格指數呈現的變化苗頭，如同一個窗口，預示了中國下一步經濟增長面臨的複雜壓力，也對中國的宏觀政策提出了挑戰。

本文轉載自安邦智庫11月10日「每日經濟」分析專欄