港股自低位上升不少，許多高息股股息率因而回落，然而在ETF市場，近年出現不少Covered Call ETF（備兌認購期權），透過賣出認購期權（Short Call）獲取權利金，令潛在派息率高達雙位數，例如南方東英推出、去年底掛牌的高息國指備兌ETF﹙2802﹚，目標年化分紅收益率達到17厘！

雙位數派息率教人心動，但何謂Covered Call ETF？本文找來專家親身拆解這類ETF產品的基本運作原理、收益結構及投資風險，揭開高息之謎！

拆解高息原因　 「賣 Call」賺期權金

所謂「Covered Call」策略，王卓峯解釋，這類ETF並非被動追蹤指數，而是持有一籃子目標指數成分股，例如國企指數成分股。同時，同步「賣出」相關指數的認購期權（Call Option），從而賺取「期權金」（Premium）作為潛在高息的基礎。對於投資者最關注的高派息來源，就該行推出的國指備兌ETF（2802），王卓峯解釋，其計算基礎正在於持續賣出國指期權所收取的權利金。並透露在當前市況下，每月由此策略產生的收益約為1.5%，以此滾動計算，力爭實現年化約17%的預期回報。

南方東英執行董事及分銷銷售部主管李雪恒則補充，這類被動型ETF在美國已很受歡迎，市值增加了許多，「我們希望將呢樣嘢帶來香港。」翻查資料，Covered Call ETF 在美國發展成熟，相關ETF多達約139隻，此策略獲引入港股，首批產品於2024年面世，目前共有6隻相關ETF在港掛牌。

揀國指貪其波動率較低

港股共有三大指數，為何獨選國企指數作為策略藍本？王卓峯坦言，關鍵在於該指數的波動率。他分析，恒生指數波動率較低，雖穩健但所能獲得的期權金收益相對有限，屬於「低波動、低收益」。反之，恒生科技指數波動率通常高於20%，雖然能賣出更貴的期權，但底層資產的巨大波動會嚴重影響策略穩定性，風險過高。

「國企指數的波動率大約介於10%至11%，是一個理想的平衡點。」王卓峯續表示，國指成分股兼具科技龍頭與金融股，結構相對穩健，加上指數本身約2.7%的股息率能提供底層收益支持，因此成為 Covered Call 策略的「中庸之道」。

「吽哣市」最有利 期權金作緩衝

儘管Covered Call ETF以期權金創造高息潛力，惟最終表現也要視乎大市方向。而在大市上漲、下跌和橫行三種情景中，最有利的環境是「吽哣市」。

王卓峯解釋，Covered Call策略的損益結構與市場環境息息相關。在市場橫行或僅微幅上漲時，策略最為有效。若指數在期權到期時略高於預設的行權價，基金既能賺取全額期權金，又能因正股被輕微贖回而獲得少量資本增值，實現「息價兼收」；然而此策略的代價是限制上方的獲利潛能，因此在強勁的牛市中，由於持股必須以預設的執行價賣出，因此投資者犧牲「行權價」﹙期權合約定好的執行價格﹚之上的所有漲幅，導致回報落後於單純持有資產。

若市況轉差，這類產品能否抗跌？王卓峯坦言：「如果跌的話，這些產品也會跟著跌。」他明確強調，這絕非保本產品，底層持有的正股價格下跌必然會拖累ETF淨值。然而，Covered Call的策略設計本身提供了一定的下行保護，「﹙已收取的﹚期權金可以減低跌幅，可以覆蓋部分的虧損。所以是有一些防守性作用。」他以其公司回測數據為例，在2023年至2025年10月底的一段時期，國企指數最大回撤達20%，而採用Covered Call策略的ETF最大回撤約為15%，顯示出緩衝效果。

至於最壞情況，王卓峯指出理論上不會「Total Loss」，除非成分股價值歸零。真正的風險在於「賺息蝕價」，若指數跌幅超過累計收取的期權金（如一年內跌超17%），投資者整體仍會虧損。

宜作戰術配置　靈活轉換捕捉趨勢

對於這類高息產品的定位，王卓峯建議，散戶投資者不應將其視為長期持有的核心資產，而是在市場陷入區間震蕩的「吽哣市」時，作為一種 「現金停泊」（Cash Parking） 的戰術工具，但就強調：「這些產品不是純粹給散戶月月收息那麼簡單，而是一個交易類別的工具。」

他進一步分享操作思路：在市場等待政策催化、預期將於區間波動時，投資者可將資金配置於此產品，爭取遠高於定存等貨幣基金的收益。一旦市況轉趨明朗，投資者便需要迅速調整部署，「此時可將資金從Covered Call ETF中轉出，轉化為追蹤趨勢的槓桿產品捕捉更高的潛在回報。」

他認為，這種在不同市況間靈活轉換的配置彈性，正是 Covered Call ETF 關鍵價值所在。