美國「散户革命」带来的思考｜安邦智庫

本文源自安邦智庫

近期，美國股市出現了散戶大戰投資機構的激烈場面，甚至有做空的機構投資者被逼至破產邊緣。在機構主導美國股市投資的背景下，這一輪散戶崛起引發了美國股市劇烈動蕩，堪稱一場「散戶革命」。

先簡單回顧事情的經過。GameStop（遊戲驛站，GME）是全球最大的實體遊戲零售商，在世界範圍內有近7000家連鎖零售店，在互聯網遊戲的沖擊下，GameStop近年業績持續不佳，股價從2016年的28美元/股下探至2020年4月的2.57美元/股。但從2021年1月11日起，GameStop的股價被多頭散戶大舉唱好，股價一路飆升至最高483美元/股，這一「瘋狂」的波動將持有該公司大量空頭頭寸的美國明星對沖基金Melvin Capital逼到瀕臨破產。金融科技和分析公司S3 Partners數據顯示，今年以來，遊戲驛站的空頭損失197.5億美元。S3 Partners預計，僅1月29日一天，遊戲驛站的空頭損失就超過78億美元。散戶與機構「沽空」的對決，以空頭的敗退暫告段落。

其他近期被卷入「沽空」大戰的美股股票，同樣出現了劇烈波動。1月28日，美國航空在開盤大漲近31%後一路下挫，收盤僅報升9.30%。塞浦路斯幹散貨航運公司Castor Marintime同樣開盤大漲67.62%後暴跌，收升14.77%。瀕臨破產的美國連鎖電影院AMC院線在兩周大漲逾7倍後，同日收跌56.63%。加拿大手機公司黑莓、美國時尚連鎖服飾品牌Express的股價也分別下跌約42%和51%。

長期以來，美國資本市場基本上由機構所主導。2018年年中，美國機構投資者持有股市市值占比高達93.2%，而個人投資者持有市值占比不到6%。在機構為絕對主體的美國資本市場上，市場體系、監管規則都圍繞機構投資者而設，市場參與方——投資者（機構和散戶）、監管部門、融資主體（企業）形成了一套「自洽」的體系。然而，「散戶革命」打亂了過去的市場生態，一些來自Reddit論壇的WallStreetBets（華爾街賭場，WSB）社交群組的年輕散戶，居然將機構打得手忙腳亂、鼻青臉腫。經此一役，以「華爾街賭場」為代表的散戶，就此站到了舞台中心，還爭取到了包括馬斯克等頂級精英的支持。面對這場突如其來的「散戶革命」，其中的原因和可能的影響，值得人們深入觀察和思考。

第一，誰反對「散戶革命」？

當然是機構投資者所代表的華爾街，它們是資本市場上的「建制派」，代表了金融市場的主流秩序和投資價值觀。著名投行高盛的看法頗有代表性，高盛稱，GME沽空事件引發的蝴蝶效應，正在美股市場導致金融危機以來最為嚴重的軋空行情。過去25年里，美國股市發生了多次嚴重的沽空行情，但都沒有最近所發生的那麽極端。高盛警告，如果沽空繼續，整個金融市場將會崩潰。高盛認為，市場上一小部分不可持續的過度行為，有可能引發一系列多米諾骨牌效應，並造成更廣泛的動蕩。近年來，美股低成交量和高集中度的模式，加大了一只基金平倉像滾雪球一樣席卷整個市場的風險。

做市券商和交易平台也對散戶交易進行了粗暴的限制。比如，在美國散戶與空頭激烈交戰之際，被稱為「散戶大本營」的零佣金在線券商Robinhood、美國最大在線券商之一的盈透證券（Interactive Brokers）在內的多家券商突然關閉了GME、AMC、諾基亞等WSB概念股的買賣。Robinhood稱，由於散戶大量的交易行為帶來數據處理和保證金的壓力，不得不進行限制。但這種做法立刻引來了市場的指責，認為這是券商們的陰謀，靠「拔網線、刪代碼、關服務器」等不講武德的簡單粗暴招數，禁止部分WSB概念股的交易。

第二，分散的散戶為何能集聚成一支有力量的「軍隊」？

安邦智庫（ANBOUND）的創始人陳功認為，答案在於互聯網。散戶大軍也有大本營，他們聚集在Reddit論壇的一個分區WallStreetBets（WSB），這些社交群組的年輕散戶，依靠互聯網信息溝通的便利，依靠社交群組能夠很方便的進行動員和召集，得以在局部領域（如WSB概念股票）形成一支可以撼動機構的力量。正如近年來在社會和政治領域里公眾對互聯網社交平台的利用，只不過這類利用開始轉到股市投資領域。

陳功在內部討論中還指出，互聯網的作用不僅體現在動員和召集，還能提供和分享有質量的分析。機構對股市的主導既體現在資金上，還反映在研究能力上，依靠專業團隊收集信息、做市場調研、建模分析，形成了一定的信息壟斷，整體上形成了對散戶的投資優勢。然而，互聯網的發展打破了這種信息壟斷。由於信息獲取和分享的便利，一些小機構以及專業投資者個人也具有較高的分析能力，他們的普遍參與和分享，使得互聯網平台成為另一種「大機構」，它以分布式的方式向散戶們提供投資分析和建議。快速的信息分享及投資行動，使得散戶集群成為資本市場上一支不容小覷的「破壞者」和「挑戰者」。陳功還指出，在散戶中，今後信息能力強的一批人還會進一步決定市場走向，資本市場的投資慢慢地會變成「玩信息」——觀察信息，把握市場主要潮流，就要看信息能力，資金反而沒有過去那麽重要。

第三，美國金融監管層如何看沽空行動和股市動蕩？

美國證券交易委員會（SEC）1月29日表示，正在密切關注極端的價格波動，將對限制交易能力的實體行為進行審查。美國證交會還表示，價格波動會造成損失，破壞市場信心，市場參與者應小心避免「非法」操縱交易活動。SEC正與監管機構合作評估當前情況，並審查受監管實體、金融中介和其他市場參與者的活動。白宮新聞發言人Jen Psaki表示，財政部長耶倫和白宮經濟團隊正密切關注GameStop以及其他公司的相關市場活動。當前的情形很好地提醒了大家，美股不是衡量經濟健康狀況的唯一指標，它沒有反映出工薪階層和中產階級家庭的狀況。美聯儲主席鮑威爾對圍繞GameStop的活動不予置評：「我不想評論具體某家公司或某天的市場活動或類似事情。」這些信息顯示，美國監管部門對市場波動的表態比較謹慎，但希望市場能保持穩定、合規。

第四，散戶與機構的市場關系將會帶來何種影響？

「散戶革命」暴露出了散戶與機構的矛盾，也使得散戶與機構的市場關系成為一個重點。面對券商平台限制交易的行為，散戶肯定會採取法律訟訴行動，這是他們的權力。在市場中，並非只有依靠所謂「監管部門」才能伸張正義。陳功強調，機構採取限制的真正問題是，如果華爾街為市場交易建立了防火墻，禁止散戶團結起來做市場，那麽市場就變成了一個機構間的市場，甚至有可能進一步演化成為一個虛假交易市場，使得整個市場體系的根基出現動搖。所以，散戶這次利用互聯網而採取的前所未有的大沽空，實際暴露出美國資本市場的一個制度性缺陷。如何解決這個問題，今後還要觀察和跟蹤。

值得一提的是，同樣的問題在中國也存在。在中國炒股的人，聚攏在微信上、網絡論壇中，能夠集合大批遊資，照樣也可以沖擊市場。借鑒美國「散戶革命」的例子看，我們同樣可以問：他們能這樣做嗎？這樣做合法嗎？道理是什麽？如果說遊資是「不合法」的，那麽中國的股市又變成了什麽市場？如果市場中有確定贏得利潤的人，有漲幅和跌幅的限定，總之，只要有一切內定的標準，這樣的市場交易是否就變成了虛假的遊戲？！在目前仍以散戶為主的中國股市，這樣的問題同樣值得思考。

最終分析結論：

歷史的經驗表明，市場的熱情從來都不能阻止市場規律起作用，在以往經驗和教訓基礎上形成的規則仍然是市場的主基調。但同時也要看到，隨著信息世界的變化和散戶投資者行為方式的變化，散戶們正在形成一股足以影響市場的力量。市場制度、監管方式因此而發生一定的變化，很可能是未來的一種趨勢。

本文為安邦智庫「每日金融」專欄2月1日研判報告