素以超平價著稱的，內地茶飲連鎖企業蜜雪冰城母企蜜雪集團（新上市：2097），進入招股倒數，將於明日（26日）截飛。綜合市場消息，其已獲得近1.6萬億元孖展，創下歷史記錄。依照公開發售額3.45億元計，相當於超購逾4,600倍。

雖憑藉9蚊一杯凍檸水爆紅，其實公司並不靠賣飲品獲利，另有「吸金秘訣」藏在招股書細節中。專家明言，其商業模式特別，有別於一般茶飲股，究竟是陷入茶飲股「破發魔咒」，還是賺足一年「茶錢」，專家就親述追渣沽攻略。

料超螞蟻集團　問鼎新股「凍資王」

蜜雪集團原計劃發行1,706萬股，當中一成在香港公開發售，招股價為202.5元，集資總額34.5億元，每手100股，一手入場費20,454.2元。綜合券商預計，預計其超購倍數可達6,900倍，應觸發回撥機制，至公開發售50%。

翻查早先記錄，蜜雪冰城料可超越螞蟻集團，成為新股「凍資王」，螞蟻集團上市雖遭剎停，但當時市傳凍資高達1.3萬億元。而在成功上市的公司中，「凍資王」寶座曾屬於快手（1024），其於2021年凍資1.2萬億元。

值得注意的是，此前抽新股成本較高，而自近來港交所（0388）新股結算平台FINI推出，券商只須預繳公開招股中，可獲配發最高股數的金額，成本其實大縮水，因此凍資盛況，或難以直接與此比較。

茶飲店賺錢不靠飲品　九成收入靠賣原料設備

靠賣9蚊一杯凍檸水，引發全城關注的蜜雪冰城，視乎基本面，又是否真的「抽得過」？抽絲剝繭，看似超平價飲品難有利潤，但其實蜜雪冰城致富之道，另有「秘訣」在手。

所謂「秘訣」，招股書開篇就明言，收入主要來自向加盟商出售門店物料，即糖、奶、茶等產品和雪櫃、製冰機、咖啡機等設備。截至去年9月底，蜜雪冰城有99%的門店，都採加盟模式。換言之，加盟店自負盈虧，一應的燈油火蠟、人工開支，都需要自己承擔。公司只需源源不斷輸出原料設備，便可「穩坐釣魚台」。

去年首9個月，公司商品及設備銷售就貢獻了182.2億元人民幣（下同）收入，佔總收入97%，該項毛利率高達31.2%。而加盟費等配套收入佔比雖只約3.4%，毛利率卻高達82.5%，確乎好生意。

見及收入數據，便知所言非虛，公司2022、2023及2024首9個月，歸母淨利潤分別錄得20.0億、31.4億、34.9億元人民幣，相當於去年首9個月的利潤，已然超過2023全年。

去年首三季關閉1298間鋪　55%為加盟商自行選擇

加盟店的模式，絕非一勞永逸，先不論內地餐飲行業，不同品牌之間的「內捲」嚴重，便是走在同一條街上，連見3間蜜雪冰城，也是尋常事。

儘管公司加盟門店數量，截至去年9月底，已有4.5萬間，較2023年的3.7萬間大幅躍升。但2024年首9個月，其關閉店鋪也有1,298間。更值得留意的是，當中「加盟商自行關閉」的門店比例，由2021年的35.7%，攀升至去年的55%。

不過公司亦有解釋稱，關閉門店的數量，與加盟門店網絡整體數量的擴張大致成比例，同時也受到近期行業增速放緩及市場競爭加劇的影響。且為提升加盟門店質素，也有加盟店是被要求關閉。

成功打造品牌IP　愛國形象助企穩內地市場

其實，蜜雪冰城的平價路線從未改變，但論異軍突起，還源於2021年，以美國民謠「哦，蘇珊娜！（Oh,Susana!）」重新填詞的主題曲，全曲只有一句歌詞「你愛我，我愛你，蜜雪冰城甜蜜蜜」，反覆循環極為「洗腦」，在網上引起熱議。

此外，主題曲中雪人形象的吉祥物「雪王」，經常以人性套裝玩偶的形象出現，並前往其他具有玩偶的店鋪四處「挑釁」，自發宣傳，成功打造品牌IP。

而一炮而紅後的一個月，當年7月20日河南發生特大暴雨，引發嚴重洪澇。作為本土品牌，其率先捐款3,480萬元，獲內地網友一致好評，呼籲大家購買，支援「回血」，終令其在內地茶飲業企穩陣腳，2023年賣出71億杯飲品，以飲品出杯量計，以11.3%的市場份額佔據中國第一。

茶飲股「破發魔咒」籠罩　蜜雪冰城15.3倍PE

在此之前，港股已迎來三隻內地茶飲股，恰似陷入「魔咒怪圈」，無一例外均於首日破發。奈雪的茶（2150）首掛跌約13.5%；茶百道（2555）首掛盤中跌幅一度近四成，全日收跌26.9%；古茗（1364）亦高開低走，全日收跌6.4%。

不過，有別於奈雪主打20元以上的較高端市場，茶百道、古茗則多集中於中端市場，蜜雪冰城則是穩穩扎根10元以下的下沉市場。

蜜雪冰城今次IPO發行市值約763.6億港元，折合約710億元人民幣。以去年首9個月34.9億元人民幣的淨利潤，推算可得，全年淨利潤約46.5億元。由此計算，蜜雪冰城的市盈率（PE）約為15.3倍。對比其餘同業茶飲股，其市盈率暫不及近20倍的古茗及茶百道。

專家籲留意融資成本　若升三成即可趁高套利

富途證券首席分析師譚智樂表示，蜜雪冰城素有「雪王」的暱稱，實力不容小覷。他特別強調，千萬不要同茶百道、古茗等其他茶飲股的上市情況比較，因為公司的商業模式，以及市場定位比較特別，有機會得到更高的估值。

以當前PE不足20倍計，譚智樂認為其估值還有2至3成的潛在升幅，對應24至26倍的估值，時下市場仍以傳統奶茶行業的估值衡量，此種不匹配會帶來潛在的投資機會。

對於希望抽新股的投資者，譚智樂預計，今次「好難抽中一手，中簽率會非常之低」，即便是「頂頭錘飛」，都未必可以大手買入，因此建議使用免融資成本的平台，加大槓桿抽新股，否則難以抽中，還會徒增融資成本。

至於後續部署，他則表示，當前消費市場仍弱，建議投資者「抽新股」而非「炒新股」，抽中的投資者可在上市後觀望1至2日，在首掛不潛水的情況下，若見30%的漲幅，即可趁高套利離場。