瑞信大敗局，與兩個倒霉男人孫正義、Lex Greensill

【本文獲授權轉載，原刊於微信公眾號矽谷101，撰文者為陳茜，原標題為「瑞信大敗局與兩個倒霉的男人」】

這一期視頻，我們來聊聊瑞士信貸Credit Suisse，這個全球第五大財團、擁有超過1.6萬億美元資產管理規模、位於匯聚着1/4的全球跨境資產的瑞士、一度「最讓客戶信任」的百年歷史大銀行，是怎麼生生把一手好牌給玩壞了，把自己帶到了史上最嚴重的生死一線危機中。

《矽谷101》採訪到了在瑞士信貸工作了超過20年的董事總經理MD級別的內部人士，也爆料了很多獨家的細節，非常精彩。

首先，來講兩個精彩的故事。從故事的細節中，我們可以窺探到一些瑞信的問題所在。第一個故事，又到提到我們的老朋友了，孫正義。

01　瑞信、孫正義與Lex Greensill（格林西爾）

孫正義的軟銀在今年前6個月遭遇了5萬億日圓（340億美元）的巨虧，可以說是有史以來虧損最多的投資機構之一。其中，瑞信被連累的，是軟銀其中投資的一個公司叫格林西爾。

格林西爾成立於2011年，是一家Fintech金融科技創業公司。商業模式是給企業提供供應鏈融資，解決供應商們的流動性難題。簡單來說，就是乙方等甲方打款，可能走流程要一兩個月或者更久。但格林西爾可以代替甲方客戶，提前向乙方供應商付款，乙方願意接受一丟丟折扣的情況下可以早拿到錢，甲方也有了更長的時間來籌集資金，緩解了雙方的流動性壓力，而格林西爾也能賺取其中的利差。

這個玩法其實並不新穎，只是，從前這樣的供應鏈融資只存在於金融機構和大客戶之間，而格林西爾的創始人格林西爾則把自己打造成小企業救世主的形象，試圖把從前大企業才能獲得的融資服務給平民化，給到中小企業主們。

格林西爾的資金怎麼來呢？

公司把這些預付款給證券化，打包成「債券」出售給華爾街上的第三方金融機構，之後金融機構買入債券後再打包為投資產品出售給投資人。這個「華爾街上的第三方金融機構」正是瑞士信貸。

但深入講瑞信之前，我們再來深挖一下格林西爾和他的創始人。

格林西爾有着花旗銀行、摩根士丹利等金融背景。這哥們兒除了會營銷之外，還特別會搞政府關係。他邀請到了英國前首相卡梅倫擔任顧問，還被查理斯王子授予了「大英帝國司令勳章」。格林西爾公司的風頭在科技金融領域一時無兩。2019年，格林西爾給1000萬個中小客戶和供應商們提供了1430億美元的供應鏈金融貸款。

2019年，孫正義旗下的軟銀願景基金向格林西爾投資了15億美元，估值40億美元，讓格林西爾一度成為一級市場上炙手可熱的明星項目、一度尋求70億美元的估值。看了之前我們講孫正義視頻的小夥伴們就能知道，格林西爾這種創始人背景和公司願景就是軟銀的願景基金最喜歡的投資標的。

並且，軟銀還有更深的小算盤，這個我們一會兒講。我們先回到格林西爾的商業模式上。

理論上，這個模式是說得通的，商業也形成了閉環，風險控制方面，格林西爾引入了保險公司，為其打包的證券資產進行擔保，也就是說，會在客戶出現違約時為基金投資人進行補償，因此這些債券獲得了更高的信用評級。

所以，如果你是瑞士信貸，你看着這個投資標的是不是覺得還是挺靠譜的。

在銀行存款利息為負的歐洲，瑞信的客戶們主要是大型企業、養老基金、保險公司、高淨值人群、還有一大群中東的基金和客戶，非常喜歡這樣流動性比較好、理論上風險小、同時回報率也高於銀行存款的供應鏈基金。

再加上，孫正義和軟銀是瑞信的大客戶，所以瑞信開始通過瑞信資產管理部門設立了4隻供應鏈金融基金，主要來投資格林西爾打包的債券。簡單來說，瑞信給格林西爾提供了大約100億美元的資金用於發放貸款，然後再把這些債券賣給瑞信的客戶們。

然而，就這樣看似完美的金融模型，你好我好大家好的商業閉環，隨着2020年新冠疫情的到來，像多米諾骨牌一樣，轟然崩盤。

2021年3月，由於資金鍊斷裂，格林西爾正式申請破產保護。相關監管機構接管了公司旗下的銀行和子公司資產，而瑞信也凍結了全部與格林西爾相關的供應鏈金融基金。基金被凍結的時候，投資人和機構大概在1000名左右。

有一些報道很表面的說是疫情導致了很多中小企業付不上貸款。其實，我們深挖之後會發現，疫情只是一個導火索，整個格林西爾的雪崩中，軟銀和瑞信誰都不是無辜的雪花，而剛才我們給大家看的這個完美的商業版圖，其實每一環都是一個坑，使得整個體系如此之脆弱，根本承受不起宏觀經濟的衝擊。

首先，瑞信到後來才發現，孫正義和軟銀在整個商業鏈條中的小算法打得有點狠。

在這張圖上，軟銀扮演了三個角色：格林西爾的一級市場投資人，瑞信的基金投資人，以及，很多格林西爾給貸款的甲方客戶的投資人。這整個就利益衝突好嗎，相當於，軟銀通過瑞信注資給了格林西爾，保證格林西爾有穩定資金來源的同時，通過格林西爾給自己旗下的投資初創公司提供貸款和現金流。

很會玩對吧，相當於把瑞信當成了一個白手套。

這張圖就更直觀了。

這是瑞信持有的格林西爾供應鏈金融貸款債券的公司佔比，前五大借貸的客戶中，有四家公司都是軟銀願景基金投資的。其中就包括了汽車租賃lin初創公司Fair Financial，印度連鎖酒店品牌OYO，智能玻璃初創公司View，以及，中國的瓜子二手車母公司車好多。這些公司的借貸達到了整個基金的15%，可以說比重很高了，並且很多貸款的償還期限是一年，遠遠超過了供應鏈金融一般提供的90天左右的期限。

所以後來瑞信一紙訴狀直接把軟銀告上了法庭，並且切斷了和軟銀的所有合作，和孫正義的關係也完全破裂。

當格林西爾破產之後，我們回頭看，這家公司和瑞信的合作到處是雷區，而這些雷被仔細的包裝起來、隱藏起來。

事實證明，面臨着估值過高但收入一直不及預期的壓力，Lex 格林西爾將目光投向了利潤更高、風險更高的長期貸款。公司完全背離了最開始的初衷，將很多貸款都發放給了身邊的熟人，以及，與政治或者商業夥伴相關的項目。比如說，《華爾街日報》爆料，一位熟人就借款了3000萬美元投資紐約的一處摩天大樓項目。

你說，這跟供應鏈金融有個什麼關係？

後來的財務數據顯示，格林西爾的大部份收入都來自前五大客戶，在有些季度，這部份收入佔到公司全部收入的90%以上。而這些客戶的貸款中，水分可以說很大。

比如說，其中一位大客戶就是英國金屬大亨Sanjeev Gupta。

文件顯示，到2019年9月，格林西爾公司發放給Gupta旗下的GFG Alliance公司的信貸安排總計達到74億美元。但是，其中很多貸款並不是供應鏈融資，而是基於對方公司未來五年業務情況的預測，而發放的「未來應收賬款」的貸款。並且，2019年監管機構就發現，格林西爾旗下銀行的資產負債表上列出的一些Gupta旗下的相關資產並不存在。

同時，格林西爾還向另外一個大客戶Bluestone Resources發放了總額8.5億美元的貸款，Btw這家公司是美國西維珍尼亞州州長Jim Justice擁有的一家煤礦公司。其中的一部份貸款的發放，也基於的也是「未來應收賬款」。這也不是供應鏈融資。

而向以上這兩家，GFG Alliance和Bluestone發放的「未來應收賬款」貸款的所用資金都出自瑞士信貸的供應鏈基金。而瑞信基金的投資人，完全不清楚，這些貸款其實不是所宣傳的供應鏈貸款。

在發給投資者的訊息披露中，這些貸款的名字被成為Rasmussen、Seaview或Rehbein。這些是什麼呢，後來人們才發現，這是格林西爾他本人在澳洲老家班達伯格一些街道的名字。相似的，向軟銀願景基金所投資公司Katerra發放的4.35億美元貸款被稱為Fairymead，也是澳洲班德堡的一條街道名字。

光是這些貸款的名字，普通投資人根本不知道這背後錢去了哪裏。也就是說，買的東西被調包了但格林西爾刻意隱瞞了，而瑞信也沒有透明地披露給投資人。

沒有披露軟銀和格林西爾的關係，沒有披露貸款的類型改變，沒有披露真正的借款人。甚至，格林西爾的很多宣傳資料直接就被瑞信複製粘貼拿去宣傳給基金的投資人，沒有進行深度背景調查。而且，在瑞信給客戶宣傳冊上，標註這些供應鏈貸款基金的安全係數為1或者2。什麼意思呢？滿分為7分，7是風險最高的，而1和2是最安全的投資資產。

供應鏈貸款之所以被認為是安全投資標的，是因為：

（1）貸款周期短

（2）流動性高

（3）分散化

但在格林西爾的後期，這三點優勢已經完全不存在。

完美的包裝下，格林西爾的商業閉環是脆弱的。而推倒這盤脆弱的多米諾骨牌，只需要一根指頭的力氣。 這根指頭，叫做「保險」。

格林西爾的業務之所以能起來，商業之所以能閉環，瑞信之所以敢構建這麼大規模的基金來買格林西爾的供應鏈金融債券，全部都是因為兩個子字：保險。之前我們提到，保險公司在整個供應鏈金融貸款的商業生態中扮演擔保的角色，在客戶出現違約的時候，給債券基金投資人進行補償。如果沒有保險，那麼瑞信是絕對不會買格林西爾的債券的。

正常來說，健康生態下的供應鏈金融保險需要有以下幾個特質：

（1）愈大愈著名的保險公司愈好

（2）保險公司的保單比例要分散

（3）保證保險公司能持續續約

其實早在2019年，瑞信就有提出質疑，因為當時格林西爾合作的只有一小批保險公司。這個風險就很高了，一旦某一家不再續約，那麼業務閉環就會崩塌。之後，瑞信在2019年制定了一項規則，規定任何一家保險公司都不能對基金資產的20%以上進行擔保。但可惜的是，這個規定並沒有被嚴格的執行下去，瑞信的基金管理人員給格林西爾開了綠燈。

到2020年4月的時候，格林西爾的最大保險提供方，東京海上控股株式會社Tokio Marine，已經覆蓋了發放證券資產的50%以上。到2020年6月，覆蓋比例高達了75%。或許看到這個比例的時候，東京海上控股已經嗅到了危機的兆頭，在2020年9月，它通知格林西爾，從2021年3月起，將不再續保。

東京海上控股就是那根手指頭。推倒了一張牌之後，格林西爾的多米諾骨牌迅速接連爆雷。

但可笑的是，瑞信並沒有對此感到不安，仍然在大力給投資人推薦供應鏈金融基金。在2021年2月，格林西爾無法找到接替的保險公司，只能最後一搏，澳大利亞新南威爾斯州最高法院起訴東京海上控股和其他幾家保險公司，要求對方續保。

然而，2021年3月1日，法院駁回了起訴。

而同一天，瑞信終於意識到了危機，火速凍結了供應鏈金融基金。

然而，一切都晚了。

截止今年2022年10月，瑞信100億美元的基金已經追回了70億，還有30億美元在追討中，估計還要花五年的時間和格林西爾打官司，能不能全部追回還不清楚，其中的訴訟律師費用肯定也不少。

回顧這個事件，我們用挺長篇幅講了格林西爾事件的始末因為中間牽涉方很多，但其實這個事情用簡單的話來說就是：相當於格林西爾給高風險貸款打包並且披上了供應鏈金融的外衣，通過瑞信百年老牌的名聲，讓不知情的投資機構和個人為之買單。

這聽上去是不是很耳熟？沒錯，2008年次貸危機也是類似的資產支持證券Asset-backed security ABS給搞出來的，之後觸發了華爾街的金融海嘯。諷刺的是，08年瑞信是華爾街銀行中受到衝擊最小的，而這次卻栽在了次貸危機的低配版本ABS上。

你可能要問，為什麼瑞信這麼買格林西爾的賬？為什麼沒發現有問題？為什麼包庇這些貸款？我們來試圖回答一下，為什麼瑞信的風控失敗了。

02　哪裏出了錯？

其實回顧一下，瑞信內部其實早就察覺到了格林西爾這件事情的風險。首先格林西爾在歷史上就有過「黑歷史」。

2017年，當時格林西爾的主要債券購買方叫做GAM，也是個瑞士的資產管理公司。當時有人舉報說，GAM的一名基金經理叫Tim Haywood隨意簡化評估程序，錯誤的計算了格林西爾的資產價值。隨後Tim Haywood這哥們兒就被停職了，而GAM也縮減了基金規模。

《華爾街日報》爆料說，GAM內部報告稱，「從格林西爾購買的20億美元資產中，沒有一分錢看上去像是傳統的供應鏈金融資產。」

但是GAM縮減基金規模之際，軟銀和瑞信介入了，並且以更大規模更快的速度給格林西爾提供資金。

其實，我們看到瑞信內部是有質疑的。包括剛才我們說到，2019年瑞信對格林西爾的保險方制定了風險分散的要求。以及，2020年6月，瑞信高層也對軟銀其中的三個角色的利益衝突有過質疑，並且最後對基金發起了審查。

但是，同時我們看到很矛盾的一點是，供應鏈基金的管理經理對格林西爾非常開綠燈。《華爾街日報》引用信源的話說：「對於格林西爾提供的證券，瑞士信貸的基金經理很少回絕。」 是不是感覺這中間有非常大的矛盾點？

為了更好的了解瑞信內部的矛盾，以及對格林西爾的決策過程，寫稿的時候我翻到《華爾街日報》的記者鄧肯・馬文在2022年7月出了本書叫《謊言金字塔》THE PYRAMID OF LIES，裏面詳細的披露和回顧了整個格林西爾崛起和崩盤的過程。

而鄧肯・馬文在書裏解釋了，在格林西爾這個事件中，瑞信的風控為什麼失敗。

我們首先回到2008年的次貸危機中。

當時，華爾街上的大銀行們因為過度牽涉到次貸業務而陷入危機。隨着雷曼兄弟倒閉，市場信心崩潰，當泡沫破滅之際，銀行們基本無一倖免。而瑞士信貸這時候打了漂亮的一仗，重組投資銀行業務，降低資本使用，迅速縮減了資產負債表規模，給公司制定了可靠的戰略，增加客戶和流量業務，包括股權、機構融資、外匯、債券等。在2009年瑞信的投資銀行業務稅前利潤達68.45億瑞郎，創歷史新高，你看這個V型反彈多漂亮。

這使得瑞信是率先從次貸危機中恢復過來的銀行。甚至，《經濟學人》（Economist）在2009年5月21日將瑞士信貸評為「世界上最好的銀行」，和摩根大通並列第一。

你說這仗打得這麼漂亮就應該牟足了勁兒再接再厲對吧。可是，我們看到瑞信的股價自2009年以來是這樣的：

所以，瑞信好不容易在次貸危機中建立起來的優勢，並沒有延續下去，很快就被它的美國競爭對手所趕超。

在《謊言金字塔》裏，作者鄧肯・馬文就解釋說，08年之後，各國政府出台了一系列嚴厲的監管政策，讓大銀行中的一些老業務變得非常沒有效率並且利潤非常的單薄。而歐洲經濟開始走下坡路，包括歐債危機的發生，都一直在衝擊着歐洲金融業。同時，在2008年金融危機後，歐洲實施了持續多年的量化寬鬆，特別是歐央行從2014年下半年以來採取了「負利率」政策，對銀行的信貸業務造成了極大衝擊。而在產業方面，歐洲多國也未能抓住流動互聯網、新能源的機遇，產業結構過於傳統，缺乏新的增長點。所以，歐洲銀行一直都面臨着轉型的壓力。

瑞信的主要競爭對手，瑞銀UBS，早早的在2011年就啟動了以財富管理為主業的轉型，大幅削減重資產投行業務，將重點放在輕資產的全球財富管理業務上。而瑞信也在轉，也在逐步削減傳統投行業務，但速度比UBS慢了很多。一直到了2015年，瑞信才醒悟說，我們動作太慢了，我們得趕緊。所以，在這一年，瑞信請了一個新CEO來，主導大規模轉型。

這名CEO叫Tidjane Thiam，是科特迪瓦人，他還給自己取了一個中文名字叫譚天忠。

這哥們一上來大刀闊斧改革瑞信。2015年10月，瑞信宣佈新的戰略方向，簡單來說，主要有兩個重點：

第一，在業務上，力求成為領先的私人銀行、財富管理服務供應商。

第二，簡化組織架構，瑞信地區部門權力擴大，風控也相對分散化。

這傳遞出兩個改變。

在第一點上，瑞信在由傳統投行業務朝着輕資產的財富管理業務轉型中，非常渴望在高端財富管理方面建立與全球超級富豪的關係網，特別是年輕的富豪階層和創業人群。在瑞信想傾斜的私人銀行部門中，這些人群需要的理財規劃服務，以及和投行相關的融資融券業務，經紀商業務，甚至之後的上市IPO業務，都會讓這些客戶成為瑞信源源不斷的取款機。

而我們剛才說到的格林西爾，這麼被聚光燈被政治家資本家們背書和高捧的年輕創業者，自然成了瑞信看中的資源之一。格林西爾做的供應鏈金融背後需要的貸款業務，現金管理規劃，投融資服務，以及不久之後潛在的IPO，反正格林西爾在瑞信眼中看起來就是一個閃閃發光的金礦。

書裏透露，其實在決定和格林西爾一起做供應鏈金融基金之前，瑞信內部是有過質疑的。包括之前GAM撤出投資的內部故事，以及有華爾街上和格林西爾打過交道的保險公司內部人員提出警告說格林西爾的貸款業務有違約的高風險，以及行業中也有越來越多關於格林西爾的負面傳言說他刻意隱藏貸款訊息，反正不少人都出來提了反對意見。

然而，在渴望轉型的瑞信眼中，格林西爾是一個，書裏面原話說」were too good a fit」，太契合太契合的客戶了。所以就算有各種質疑的聲音，瑞信還是在2017年開始了和格林西爾的合作。

第二點變化，在譚天忠的領導下，瑞信的企業文化也出現了一些改變。譚天忠是一個強調簡化架構，但又控制欲極強的人。他在重要的部門安插了為數不多的高層，而這些高層直接報告給他，CEO本人，形成了一個簡化金字塔的結構。接下來幾年，譚天忠每天工作到超過半夜12點，身為CEO他本人事無巨細，要管無數的事情。

譚天忠的本意是要保證所有訊息能匯總到金字塔頂部，也就是CEO這裏，所以他可以對一切都有直接的掌控。然而在執行上卻出現了問題，包括很多人因為要直面高層，所以不敢把很多問題向往匯報，而傾向於把事情給瞞下來。

同時，譚天忠身為CEO，強調安全性的轉型，反對高風險的業務。然而，就和當時瑞信財富管理業務負責人Iqbal Khan這哥們兒兩人不對付，經常把後者的一些掙錢、利潤高但風險稍稍有點高的業務給斃掉。所以也不排除，財富管理部門的人故意向CEO隱瞞一些訊息。

反正有點事與願違吧，譚天忠想更簡化員工結構結果弄得關係更對立更有鬥爭了，想更安全結果暗地的風險更高上下級更脫鈎了。譚天忠和Iqbal Khan這兩人之後還鬧出個大醜聞，Iqbal Khan辭職去瑞信的老對手UBS了之後，瑞信還找私人偵探去監視Iqbal Khan，結果被發現之後鬧得沸沸揚揚，結果在2021年終於達成和解，但譚天忠和瑞信當時的首席運營官不得不因為醜聞而辭職。

就真挺諷刺的。所以，這些細節也許能夠解釋一些我們之前看到的反常現象，包括瑞信高層之間眼中的政治內鬥和不信任，以及上下級的選邊站隊、訊息隱瞞和各種醜聞。

而瑞信的轉型一直沒有獲得成功，反而被瑞士競爭對手UBS以及美國同行們遠遠甩在身後，直到2021年，一個更大悲劇的發生。

03　壓垮駱駝的最後一根稻草：瑞信與與Bill Hwang

這件事情很多人都知道了，我就簡單的提一下。華爾街上著名的老虎基金的門徒Bill Hwang有一家自己的家族辦公室Archegos Capital。在建立Archegos期間，Bill Hwang的高槓桿投資風格未見收斂，反而愈發激進。通過更加激進的投資策略，Bill Hwang的家族辦公室資產從數億美元迅速增長至150億美元，收益一度達到60倍。

之前我們有提到，瑞信轉型之後，它的戰略架構聚焦於三個區域部門，瑞士環球銀行，亞太業務和國際財富管理業務，下面由全球市場Global Markets，和投資銀行及資本市場IBCM這兩個專注投行業務的職能部門提供支持。

通過這個新的結構，瑞信希望由財富管理往下刺激投行業務，尤其是機構融資服務，英文叫做Prime brokerage，我們簡稱PB，就是給Archegos這樣的家族辦公室或者對沖基金提供集中託管清算、槓桿融資、證券拆借、資金募集等等這些金融服務。2020年，瑞信就通過PB部門從Bill Hwang身上賺了1750萬美元。

你別看這比錢不算多，但按我們的瑞信MD線人的話說，這對公司來說就是free money，」免費的現金」，幹嘛不賺。確實，PB其實是一個很好的業務，但也有一個前提，就是客戶不爆倉。否則對方爆倉之後還不上錢，那損失都得自己擔着。

所以在對沖基金內部，一旦你的倉位比較集中，或者你的槓桿用得比較高，你就會接到PB組給你的電話說：哥們兒，你這風險有點高啦，倉位太集中啦，你如果不分散點倉位降點槓桿，我們就不給你提供借貸了。

好的風控是這樣的。但瑞信並沒有。

Bill Hwang隨着股票收益的飆升而變得更加激進。

他瞄準了一個衍生品產品名為total return swaps，總收益互換，簡稱TRS。這類衍生品的好處在於可以用較少的保證金獲得5倍以上的槓桿，同時由於不用實際持有這些股票，他也就不用向美國證監會公布持倉，從而隱藏自己的交易動向。

我們在瑞信的線人告訴我，對於TRS這樣槓桿這麼高的業務，瑞信給Bill Hwang提供服務之前就讓對方簽署了獨家協議，只能在瑞信這裏開TRS業務。

Bill Hwang簽了。

所以瑞信認為自己看得到Bill Hwang在自己PB部門的所有持倉，可以對風險有所把控。所以我們看到後來瑞信給Archegos的槓桿給到了10倍之多，是高盛等其它銀行的兩倍，不是因為瑞信人傻錢多，只是因為……太單純。

事實證明，在華爾街上混你真的要多長幾個心眼兒。後來Archegos爆倉之後，瑞信才發現，Bill Hwang的TRS業務在瑞信之外，還跟高盛、大摩、德意志銀行、UBS和野村證券建立了巨額的頭寸。

妥妥的海王有沒有。更諷刺的是，在爆倉之後，Bill Hwang在社交媒體發文稱，「如果你欠銀行100美元，那是你的問題，如果你欠銀行100萬美元，那是銀行的問題；但如果你欠銀行800億美元擔保150億美元的股票，那你們就都完蛋了。」

確實，給Bill Hwang擔保的銀行們頓時覺得世界末日要來了。隨着Archegos倉位中一些股票的大跌，Bill Hwang觸及Margin Call、遭遇爆倉。當大家驚覺Bill Hwang交不起保證金時，華爾街上曾經追着Bill Hwang開戶的投行們開啟了拋售潮。

拋單規模之大，被稱為「世紀大拋售」。

Archegos的淨資產約為150億美元，疊加5-6倍槓桿，總投資規模約為800億美元。資產清算時，銀行們的拋售總金額達到190億美元，導致相關股票市值蒸發330億美元，成為「人類史上最大單日虧損」。

這是一場速度的競賽。並且要迅速、安靜、決絕。誰跑得早，誰就損失得少。

摩根士丹利先迅速拋出50億美元的頭寸。第二天，高盛快速找到了買家，拋售了近百億美元交易的訂單。而野村證券和瑞信動作不夠快，只能眼睜睜吞下損失。

野村虧損29億美元。瑞信的虧損達到了55億美元。

還記得前一年在Bill Hwang身上賺的1750萬美元嗎？Free money的代價是314.28倍的虧損。

巴菲特的老搭檔查理・芒格，評價Archegos事件時說：參與的投行都是傻瓜，而瑞信是最大的傻瓜。

瑞信，真的傻嗎？賭這麼大還跑這麼慢。

在採訪過程中，我一直在問我們的線人，也是瑞信前高管，什麼出了問題。他在瑞信工作了二十多年，顯然對這個機構有着深厚的感情。他幾乎一直在為身邊的同事說話，說他們都是聰明、負責的人，一直強調說不要因為這些醜聞，而覺得瑞信內部的所有人都是白痴，什麼都不懂，也不負責。

那我就一直追問他，究竟是哪裏出了問題。

最後，大老爺手一攤，對我說，反正我們的採訪是匿名的，我就坦白跟你說了吧：

「在瑞信，根本沒有風控」。

04　瑞信前高層：瑞信沒有風控

一直以來，華爾街上的對沖基金都心照不宣，知道瑞信的風控是最鬆的，這也是為什麼很多機構願意去選擇瑞信的PB業務。

但為什麼瑞信的風控是最鬆的呢？

《矽谷101》被告知，因為瑞信最高層管風控的人，根本沒有風控管理的背景和經驗。

我們的線人評價說：其實在團隊中早就有人對Archegos提出了質疑和擔心，只是沒有想到，來得這麼快。他說：瑞信只是不幸運。其它的銀行有更好的風控管理者，所以他們能更快行動，他們能管理得更好。我們來看看瑞信當時風控團隊一把手的履歷：

Lara Warner，學歷賓夕法尼亞州立大學金融本科，然後去了美國運營商AT&T十一年，擔任各種財務和運營職位，一直做到了部門的首席財務官和投資者關係總監。之後3年去了雷曼兄弟擔任高級股票研究分析師。在之後就一直在瑞信了，19年時間，從高級股票研究分析師，到股票研究總監，到全球固定收益研究總監，到瑞信旗下的環球投資銀行首席財務官，到全球投資銀行的首席運營官和首席財務官，到2015年，才開始從事集團首席合規與監管事務官，2019年才成為集團首席風險官，然後，格林西爾和Archegos就出事兒了，之後被迅速辭退。

辭退Lara Warner之後，瑞信下了血本從高盛那裏挖來了David Wildermuth，成為瑞信新任首席風險官。我們再來對比一下人家高盛前副風險官的履歷。

David畢業於美國達特茅斯學院，經濟學與計算機科學雙學位。我們先沒有名校光環，光看工作經驗，David從1987年加入荷蘭銀行就從事和風險組相關的工作，在企業融資、槓桿融資、房地產金融和信貸管理方面開始積累經驗。之後1997年到2022年離開高盛去瑞信之前，在高盛做的全部都是風險管理工作，一路從信用風險credit risk的VP副總裁，做到風險管理部門的董事總經理，再到區域的首席風險官，再到信用風險管理的全球主管，再到合夥人，再到高盛集團的副首席風險官。

是不是對比就非常大。

David這樣的才是一步步穩紮穩打，建立了整個有效的風控系統，所以你看一出事兒為什麼高盛跑得最快呢。而Lara Warner這樣完全沒有風控背景的人，一下被提拔成了瑞信的風控一把手時，你說怎麼跑得過高盛呢。

這個人選其實背後反映出了瑞信的一個重要失誤，就是對於人才的調度。瑞信最高層，以及整個企業文化，對於高薪聘請關鍵崗位的人才，之前並沒有得到重視。我們的線人也說，瑞信更喜歡用自己的人，從基層一步步做上來的，就算是不同部門之間調來調去，也不願意花重金去其它銀行高薪聘請行業最頂尖的人，特別是風控方面。

但這個失誤背後，又能反映出一個更大的宏觀趨勢。其實瑞信的悲劇，離不開時代的悲劇。這個時代的悲劇就是：所有歐洲銀行都在苦苦掙扎。

從08年金融危機開始，與美國的經濟復甦趨勢不同，歐洲經濟一直處於掙扎的狀態、央行常年將利率設置在歷史低位、歐洲金融業一直負面衝擊不斷：2008年金融危機之後又疊加了2010年的歐債危機，之後歐洲各國經濟一路走下坡路，2018年土耳其里拉貶值危機，2020年受新冠疫情衝擊，2022年俄烏衝突爆發，還有一系列的供應鏈和能源危機。

同時，歐洲不僅僅是瑞信，包括UBS和德意志銀行等等，屢屢捲入洗錢、被調查、巨額處罰等風波，需要花更多的錢在這些醜聞和官司上，反正整個歐洲銀行體系都處於非常不利的宏觀條件下，根本無法與美國同行們所競爭。

在雷曼兄弟倒閉後的9年內，歐洲銀行數量了少了四分之一，剩下的歐洲大銀行也在苦苦掙扎，包括德意志銀行股價也都一路下跌，根本無法與美國大銀行競爭。

於是歐洲銀行們的利潤愈被擠壓，壓力就愈大，在一些關鍵崗位有疏忽，一些重要的時間點有錯誤決策，那麼暴雷就出現了。只是瑞信這次成為了問題比較大的那個差生，成為了時代的替罪羔羊。

05　痛苦、迷茫與未來

我不太同意網上很多報道將瑞信這次的危機稱為「雷曼時刻」，一出什麼事媒體們就喜歡「雷曼時刻」，「金融危機」。可以標題黨，但是瑞信這次出的事和雷曼當年根本不在一個水平線上。

瑞信和雷曼相比有三個本質上的不同。

第一，雷曼的危機本質來源於次貸危機疊加房地產泡沫的破滅之後，形成的多米諾骨牌效應帶動整個華爾街的潰敗。而如今的瑞信是自身投資失利的個案，連鎖效應不強。

第二，雷曼倒閉之前6千多億美元管理規模，申請破產時負債達到6130億美元。瑞信如今的體量更大，是上萬億美元管理資產的體量。瑞信這兩筆大的虧損，格林西爾虧了30億美元，Archego虧了55億美元，兩筆投資加起來虧損不到一百億美元，後來雖然虧損曝光之後財富管理方面有不少客戶的流失，但瑞信的數據顯示，第二季度的核心一級資本充足率在13.5%，這個數據是「核心資本」與「加權風險資產總額」的比率，國際銀行業通用標準的《巴塞爾協議Ⅲ》要求資本充足率達到8%，核心資本充足率達到6%，瑞士監管機構要求10%，所以瑞信目前的資本充足率是非常健康的。另外，在第二季度末瑞信依然有大約1000億美元的資本緩衝和2380億美元的優質流動資產。

第三，雷曼的倒閉是因為美國政府放棄了救助，退一萬步講，就算瑞信真有問題，現在的共識是，瑞士政府也會出手， 為這個瑞士第二大銀行瑞信提供流動性支持，或者直接國有化瑞信，或則不排除，UBS和瑞信的合併。

事實上，很多人將瑞信和雷曼做類比，反應出的是目前經濟下行大環境中市場情緒的脆弱，這是可以理解的。但要指出的是，目前華爾街的共識是，美國金融業沒有系統性風險，從08年金融危機之後，金融業的監管已經非常嚴格了，每年都會做壓力測試，這次的風波只是瑞信自己作出來的，是一個個案，不會像次貸危機一樣產生多米諾骨牌效應。

順便分享一句我蠻認同的話：「真正的危機都是眾人還沒有意識到危機之際出現的，大家都在喊危機的時候，可能就沒有那麼嚴重。」

在2022年10月，在第三季度財報中公布超過40億瑞士法郎的淨虧損之後，瑞信公布了最新的戰略計劃，包括發行新股籌資大約40億美元，將證券化產品集團大部份業務出售給外部財團，換了剛才我們說的風控團隊和投行團隊的一把手，並且到2025年裁員9000人，之後會繼續削減成本。同時，瑞信還表示將「徹底重組」投資銀行業務，顯著減少風險加權資產和槓桿敞口，各減少40%。簡單來說，瑞信這次的改革是拿出了「壯士斷腕」的決心，把利潤率最高的業務都給賣了，只為讓自己更輕裝前行。

而路途將是漫長而又挑戰的，之後瑞信也必經一段痛苦和迷茫的時期，而現在只是一個巨大變化的開端。不過對於這個有着164年歷史的老牌銀行來說，也許風風雨雨見得多了，起起伏伏也經過了很多次，如今的危機也許就像摔了一跤。站起來，打上石膏，還能繼續前進。

我問我的採訪對象，他在瑞信最難過的日子是什麼時候，他說，是離開瑞信那天。Bill Hwang爆倉的時候他就意識到瑞信將會經歷很嚴重的危機，所以很多和他一樣在瑞信工作了幾十年的人，都紛紛提出了辭職。在他提出離職的那天，瑞信的高層讓他留下。

他問，為什麼要留下時，對方無法給出一個答案。

我聽到這裏的時候還是挺動容的。華爾街沒有永遠的贏家，但輸家有一萬種輸法。金錢和利益包裹的，永遠都有錯誤，有疏忽，有貪婪，有人性，有危機。我很喜歡的一句話是What goes around comes around，該來的總會來。

無論是格林西爾，還是孫正義，還是譚天忠，還是Bill Hwang，還是Lara Warner，還是我們這期視頻提到的所有人，都會為自己的作為付出代價，無論這個代價是坐牢，是上億美元的損失，是被辭退，還是被歷史定格在恥辱柱上。

而瑞信之後會如何呢，這個答案，只有時間能給我們了。