黃金劍指3000美元關口仍看漲　特朗普功不可沒｜點經

國際現貨黃金價格已經上漲至每盎司超過2900美元歷史新高，劍指每盎司3000美元關口。誘發因素也很明顯，買入黃金作為避險資產，從而應對美國政府一系列貿易政策引發的不確定性。短期快速上漲固然如此，但如果拉長時間維度，會發現，黃金從千禧年開始就進入瞭如此長周期的牛市。這些都不是美債利率，還是央行購金，抑或是特朗普2.0帶來的不確定性所決定的。那麼，黃金到底在漲什麼？還能漲多高？

從時間軸上看，千禧年開始，黃金從300美元開始反攻，連漲十年，屢創新高，一舉攻佔1800美元高地。此後回調多年，在2015年1000美元附近觸底反彈，2019年後連續大漲。這段時間，從2001年到2020年，黃金的定價邏輯主要是美聯儲貨幣政策，美元走弱，黃金走強。但是，2020年之後，尤其是2022年開始，黃金與美元同時走強，黃金連續創歷史新高。

黃金新高是一個結果，重要的是黃金定價邏輯發生改變。雖然黃金作為商品（首飾消費+工業用金）的需求超過一半，但是新增需求增加不明顯，說明這輪金價上漲的推手不是商品需求。

過去三年，黃金新增需求增加最多的是央行淨買入，佔比較前三年平均翻倍。世界黃金協會的數據顯示，2024年全球央行購金總量達到1045噸，佔世界黃金交易量（4974噸）的21%，規模跟2019相比上漲了接近60%。這是全球連續三年購金總量超過1000噸，2022年、2023年分別為1078噸、1037噸。這說明央行是在最近三年國際黃金市場最大的買家，是這輪金價上漲最主要的推動者。

世界黃金協會提供的數據顯示，2022年以來買入規模大的央行分別是中國、波蘭、新加坡、印度、土耳其。中國央行之前連續18個月增持。去年，中國前四個月都買入黃金，不過中間停了6個月，年底又重啟購金。世界黃金協會的調查顯示，2023年央行新增的三大購金理由，分別是對沖地緣風險、擔憂系統性金融風險、擔憂制裁。

國際地緣政治與國家衝突是金價的主要推升力量。從2018年開始，貿易戰、疫情、俄烏戰爭等導致國際地緣政治動盪。尤其是俄烏戰爭之後，歐美國家對俄羅斯進行全面制裁，除了石油禁運外，還有金融制裁。這讓一些新興國家對以美元核心的金融安全感到擔憂，然後加速去美元。

這帶來一個直接結果是，中國等新興央行，為了降低對美元體系的依賴，大量增持黃金、持續減持美債。去美元的最重要的動作之一就是央行降低美元計價資產的儲備，增加黃金儲備。這輪地緣政治衝突和國家衝突風險促使中國等央行大規模買黃金。

接下來，金價會不會漲，關鍵看國際局勢怎麼走，而核心是中美關係。今年，特朗普一上台就向加拿大、墨西哥和中國加關稅，隨後宣佈對所有鋼、鋁進口加徵25%的關稅。與特朗普第一任執政時期相比，特朗普這次加徵關稅有兩個特點：一是把關稅作為外交籌碼，要求墨西哥、加拿大等控制非法移民、毒品和管理邊境；二是不僅對中國加關稅，而是全面開花，發動全面貿易戰。

很多人都有疑問，特朗普到底要幹什麼？其實特朗普就是國際秩序的「破壞者」，他主張MAGA，就是試圖打破之前的國際秩序。這個國際秩序，包括二戰後以聯合國、北約為核心的國際政治秩序，以及布雷頓森林體系為核心的國際經貿與金融秩序。特朗普這一任就是要對舊的國際政治、經貿與金融全面發起挑戰。

誠然，這個世界很多國家之間關係本來確實也已經到了不得不調整的地步，再加上這個時間段還出現了一個這樣「癲狂」的特朗普，這就會導致全球經濟與政治的不穩定。所以，舊制度的崩壞及其預期，就是黃金「豹變」的主要原因。

假如兩個大國發生衝突，可能有輸有贏，投資策略可以兩邊押注，也就是做對沖。但是也可能是雙輸，買哪個國家的資產都不安全，這個時候怎麼辦？那就買超國家資產。什麼是超國家資產？不受某個國家控制的資產，它的供給、價格或者所有權不受某個國家控制，就是全球市場定價的資產。美債是美國政府發行的，美元是美聯儲發行的，美股是美元計價的資產，美元發行量對美股美債的價格影響大。如今超國家資產太少，國際金融市場上認可的主要是黃金和比特幣。

以中國央行為例，中國央行考慮國家衝突的風險選擇就是降低美債持有量，進而選擇增持超國家資產。數據顯示，過去5年，中國央行一直在減持美債，增持黃金。2019年12月，中國央行持有的美債規模為10699億美元，到2024年底下降至7686億美元，減持規模超過3000億美元；同時，中國央行持續增持黃金，黃金儲備佔外匯儲備總額的比例逐步上升到5.5%。

央行帶頭買黃金，個人投資者自然就會跟風避險。2024年，全球金條和金幣的交易量沒有明顯增加，但是，中國市場的交易量大增20%。除了實物黃金外，黃金ETF也是受熱捧，中國黃金ETF資產管理規模激增91%。

中國投資者更偏好實物黃金，美國投資者更多購買黃金ETF。原因是，美國金融資產流動性非常好，實物黃金的交易費用比較高。在中國，近些年隨着存款、國債、基金、保險和房地產的投資收益率都有所下降，「資產荒」比較突出，黃金價格上漲吸引資金湧入。尤其是，黃金幾乎唯一的國際硬通貨，投資者在國際局勢動盪下更願意追逐黃金。實際上，2024年，國內收益率最高的資產就是黃金。

除了黃金，比特幣也是一種超國家資產。可以說，比特幣是典型的超國家資產，其特點是去中心化、超國家化，被認為是「數字黃金」。當國際局勢動盪和國家衝突加劇時，投資風險偏好就會下降，投資者對高風險資產（如股票、房地產）的配置意願降低，轉而增持黃金、比特幣等超國家避險資產。所以，最近幾年，黃金和比特幣的價格雙雙大漲。當然，比特幣的價格走勢更為複雜。

未來黃金價格還會繼續上漲嗎？關鍵看國家衝突是否加劇。從目前來看，特朗普執政以及推動的全球意識形態右轉，將加劇舊秩序崩潰，國際經濟與政治不確定性定然增加。

未來四年，重點看這幾點：第一，俄烏戰爭能否結束。第二，全球貿易戰是否爆發。第三，中美關係的趨勢能否扭轉。從美國方面來看，從奧巴馬到特朗普再到拜登，美國逐步形成新的對華戰略，即競爭性戰略。這個戰略一旦形成則不容易改變。目前這是美國兩黨兩院的基本共識。當國家衝突加劇舊秩序崩潰，投資者依然會增配超國家資產避險，預計中國等新興國家央行還將繼續增持黃金。

根據世界黃金協會的數據，截至2024年12月，全球黃金儲備第一大國是美國，儲備量高達8133噸，依次是德國3352噸，意大利2452噸，然後是法國、俄羅斯，中國升至第六，儲備量為2279噸，為美國的27.8%。按計算，中國央行的黃金儲備如果要達到美國的40%，則需要多增1000噸，如果想要達到美國的50%，則需要多增1800噸。按當前的金價計算，分別大約消耗1000億美元、1800億美元。這可能需要賣出相應規模的美債來獲得。如果央行按此購金計劃，那麼金價還將繼續上漲。

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