美國加息︱通脹回落但未樂觀，聯儲局的選擇難題

導讀：美國本周初公布11月CPI呈回落跡象，美國聯儲局（Fed）周四公布最新議息結果，決定加息0.5厘，符合巿場預期，但聯儲局暗示計劃到明年春季仍會加息，以抗擊高通脹。

當地時間12月13日，根據美國勞工部最新發布的數據，11月美國消費者物價指數（CPI）按年上漲7.1%，為2021年底以來的最小增幅，預期值為7.3%，較前值7.7%回落0.6個百分點；11月CPI經季調後按月上漲0.1%，低於預期值0.3%和前值0.4%。

剔除波動性較大的食品和能源價格後，美國11月核心CPI按年上漲6.0%，前值為6.3%，預期值為6.1%；按月上漲0.2%，前值和預期值均為0.3%。今年6月時，美國CPI按年漲幅一度觸及9.1%峰值，創逾40年新高，此後，該指標連續數月回落。11月的通脹數據表明美國通脹已經從高點開始轉向。

這些通脹水平的變化，對於聯儲局和美國資本市場而言，無疑是好消息。聯儲局欣慰於其「暴力加息」的政策緊縮對遏制通脹取得了效果；而資本市場更關心通脹上漲變得「溫和」之後，聯儲局加息的節奏也會隨之放緩。如同安邦智庫（ANBOUND）此前預計的，在通脹開始回落之際，聯儲局緊縮政策將進入一個相對「溫和」的新階段。

在這種情況下，大部分市場機構都預計，在即將到來的最新一輪聯儲局貨幣政策決議，會加息50個基點，而不是之前的75個基點。這樣一來，自然對美國資本市場的投資者感到壓力在減輕，甚至有人預計，在2023年聯儲局將開始啟動降息周期，給美國資本市場帶來更多樂觀預期。

不過，聯儲局暴力加息之下的通脹回落，卻反映了美國經濟放緩的前景。很多市場機構都預計，在通脹「黏性」增加，聯儲局不得不維持利率高位的情況下，美國經濟在2023年將陷入衰退之中。從美國房地產市場近期走勢來看，無論是價格還是成交量，都在快速萎縮之中。高通脹、高利率組合的持續，不禁令人擔心經濟衰退之下，資本市場同樣面臨並不樂觀的前景。

目前的變化意味着，受到關注的美國通脹陷入相互矛盾之中，通脹保持高位則聯儲局勢必保持高利率水平，從而影響資本市場和實體經濟；而通脹快速回落下，意味着經濟需求下滑，帶來美國經濟「硬着陸」的前景。因而，一個緩慢回落的通脹水平，可以說是各方利益最大化的結果，也是實現經濟「軟着陸」的唯一路徑。這也符合安邦智庫曾經提到的經濟增長和通脹緩慢回落的趨勢。這使得政策效果和政策風險都顯著下降。但在聯儲局貨幣政策周期更長、加息幅度更高的情況下，未來全球經濟和金融市場仍將面臨持續的壓力。

在新的一年，美國通脹水平和經濟增長能否溫和回落，不僅是市場關注的焦點，也是聯儲局貨幣政策決策的依據。不過，儘管美國通脹開始回落，但美國通脹水平仍然遠超聯儲局2%的目標。如果通脹長期維持這種狀態，則會令聯儲局難以抉擇。繼續加息勢必帶來經濟的「塌方」；如果維持現狀，則通脹的固化更容易使經濟陷入滯漲的惡性循環之中。

美國通脹水平是否如市場所願回落呢？目前來看恐怕並不樂觀。安聯首席經濟學家MOHAMED EL-ERIAN警告，服務業的通脹就可能讓聯儲局的努力失敗。他預測，到明年年底，美國核心PCE通脹率並不會降到2-3%，而是會保持在4%左右或以上。而聯儲局要麼選擇破壞就業和增長來實現通脹目標，要麼放棄2%的目標，並承擔通脹螺旋式上升的風險。

就美國通脹和經濟增長的前景而言，安邦智庫曾提到了通脹和經濟同步回落的預期。通脹拖得越久，意味着聯儲局加息持續的過程越長，其對經濟的抑制作用會越強，而美國經濟陷入衰退的可能性將越大。

這表明聯儲局如預期放緩加息的節奏，屬於「壞消息中的好消息」，並不能排除政策本身對於經濟的長期負面影響。因此，聯儲局在「暴力加息」遏制通脹上升之後，未來的難題在於如何使通脹回落的過程適度，不能太快、也不能太慢，在通脹結構發生改變之後，這一推動美國經濟「軟着陸」的路徑，依靠「溫和」加息恐怕並不容易實現。

最終分析結論：

美國通脹的回落，意味着聯儲局貨幣政策產生效果，也暗示未來加息節奏會放緩，但對於美國經濟而言，通脹能否繼續回落到「合理區間」仍具有很大的挑戰，這也決定了聯儲局何時結束加息的周期。這一過程很可能比市場預期的更長。

本文原載於安邦智庫2022年12月14日的《每日金融》欄目。