紫荊黨｜聯繫匯率制度與港元的未來

來稿作者：周小稞

特朗普宣佈「對等關稅」政策已過去整整一個月時間。在中方堅決而又強有力反制下，「信誓旦旦」發起全球關稅戰的特朗普不得不暫緩實施其「志在必得」的「對等關稅」。儘管特朗普團隊聲稱正與不少國家就關稅問題展開談判，但未來「對等關稅」如何落地仍是迷霧重重。關稅戰沒有打響「對等關稅」的槍聲，但卻吹響了「疑美」「反美」的號角。剛剛結束的加拿大大選，之前一度在民調上落後保守黨二十個百分點的自由黨憑藉堅定的反特朗普立場，奇跡般扭轉劣勢而保住政權。輿論普遍認為，同樣的趨勢也將發生在即將舉行的澳大利亞、韓國和菲律賓大選。在這股「疑美」「反美」浪潮下，美元信用正遭受俄烏戰爭以來更為猛烈的衝擊，美元指數一度下挫超過5%，「去美元化」勢頭漸強。

美元霸權是二戰以來基於美元、美軍與美語的美國經濟、軍事與文化「三角」霸權中的關鍵一角。1944年布雷頓森林會議確立了與黃金掛鉤的美元作為國際儲備與結算貨幣的地位。其時的美國經濟無論是GDP總量還是對外貿易都佔到全球的半壁江山，美元的霸主地位當之無愧。之後數十年，儘管美元已不再與黃金掛鉤而成為純粹的紙幣，儘管美國的經濟在全球的比重不斷下降，儘管貿易與財政雙赤字成為美國經濟的結構性特征，但美元的國際儲備與結算貨幣地位並沒有出現實質性的削弱。目前美國的名義GDP靠著貨幣超量發行仍佔到全球的四分之一，而進出口總額只佔到全球的十分之一，但美元無論是作為儲備、支付還是結算貨幣仍都佔到全球的一半份額，遠遠超出其它貨幣。不過這一脫離基本面的金融「惰性」正隨美國對俄國美元資產的隨意處置、越來越失控的美元國債規模以及特朗普的霸凌行徑而開始消退，「去美元」的臨界點已然來臨。

美元霸權根基動搖　香港聯匯面臨考驗

在「去美元化」趨勢漸趨明朗的當下，與美元掛鉤的港元何去何從就成為一個無法回避而需正視的問題。1983年實施的、將港元與美元掛鉤的聯繫匯率制度，可謂是港英政府最為英明的一項決策。雖然香港因此喪失了貨幣政策的自主性，但聯繫匯率為香港的經濟運行注入了強大的穩定性，不僅成功幫助香港渡過一系列經濟危機，更在促進香港成為國際貿易與金融中心上發揮了關鍵作用，稱得上是香港這個自由而又繁榮經濟體的定海神針。也正因為此，維護聯繫匯率制度就成為香港政府不能放棄的一條政策底線，1997年至1998年特區政府在中央政府的背書支持下成功擊退國際遊資對港元的阻擊至今仍令人記憶猶新。

聯繫匯率制度之所以能夠成功運行四十餘年，其中一個重要前提就是美元的霸權與強勢地位，令民眾與市場堅定了對港元的信心。事實上，在與美元掛鉤前，港元也曾長期與英鎊掛鉤，只是到了上世紀七十年代初才因為日益衰弱的英國經濟與英鎊而不得不與英鎊脫鉤，並在數年的自由浮動後改而與美元掛鉤。現在隨著美國經濟與美元的衰落，港元再次面臨與五十餘年前類似的處境，那就是要不要與一個不再強勢的美元脫鉤？如果選擇繼續與美元為伍，那麼美元正在或即將遭遇的困境也勢必在港元身上重現。譬如說，短期看港元將經受類似美元的高利率與高通脹，中長期看港元則會跟隨美元貶值而成為相對弱勢的貨幣。

浮動匯率、人民幣掛鉤、一籃子貨幣？

如果選擇不再與美元掛鉤，那麼擺在港元面前的有三條道路。第一，像當初與英鎊脫鉤後那樣改行浮動匯率制度。在這一制度下，香港將重獲制定獨立貨幣政策的自主權，以實現符合香港利益的通貨膨脹或經濟增長目標。但這一制度最大的挑戰是如何管控匯率的波動，尤其是面對香港這樣一個經濟支柱如地產、金融、貿易等都極受外圍環境影響的經濟體。外圍環境的波動很容易通過這樣的產業結構加大匯率的波動，形成惡性循環，動搖民眾與市場對港元的信心。

第二、繼續實施聯繫匯率制度，只是將聯繫的對象由走向弱勢的美元改為步入強勢的人民幣。與人民幣掛鉤符合當前香港經濟正日益融入大灣區的這一現實，並有助進一步推動兩地經濟的融合發展。而且香港也不難建立起龐大的人民幣儲備以實施與人民幣的掛鉤，譬如說將香港的未開發土地資源出售予內地央行以獲取充足的人民幣儲備。不過人民幣現時的非兌換性勢必會影響到港元的自由兌換，但一旦人民幣實現可兌換，港元則又會失去存在的價值而畫上句號。

第三、將港元與一籃子貨幣掛鉤，實施有管理的浮動匯率制度。在繼續與美元掛鉤的同時，港元也開始與人民幣掛鉤，而同美元與人民幣的掛鉤比例則視美元與人民幣的相對強弱而相應調整。最初港元仍主要與美元掛鉤，之後人民幣的比重逐漸提高並最終成為主導性的掛鉤貨幣。這一制度的最大好處是舒緩匯率制度更替以及美元與人民幣的此消彼長對匯率本身的衝擊，有利於維護港元的長期穩定，但最大的挑戰則是如何保密一籃子貨幣構成而又不動搖市場的信心。

剛剛香港金管局入市承接60億美元的沽盤，向市場注資465億港元，直接令銀行體系港元結餘翻倍，港元對美元匯率則升至7.75的強方兌換保證。之前包括筆者在內的不少人士一直擔心，香港每況愈下的財政狀況會引發市場對港元的阻擊，但美元的弱勢已讓這一擔心成為多餘，與美元掛鉤的港元反而作為美元替代品而成為投資者的「避風塘」。當然作為戰後八十年來一直主導全球市場的貨幣，美元的衰落將會是一個漫長的過程，不會一夕崩盤。不過作為決策者，特區政府還是應該未雨綢繆，盡早為港元的未來做出最符合香港長遠與根本利益的謀劃。筆者希望，新的匯率制度能夠有助維護香港經濟體的獨特地位，有助港元成為類似於瑞士法郎的強勢貨幣，在關鍵時刻可以成為投資者的避風港。

作者周小稞是紫荊黨政策研究院研究員。文章僅屬作者意見，不代表香港01立場。

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